事件:公司发布中报,2018年上半年实现营业总收入920.05亿元,较上年同期增长31.40%;利润总额153.04亿元,较上年同期增长 36.80%;实现归属于上市公司股东的净利润128.06亿元,较上年同期增长35.48% 。

投资要点:

空调行业一枝独秀助推公司业绩超预期

在上半年家电行业大多产品销售下滑的大背景下,空调行业一枝独秀,出现超预期增长。据产业在线数据,2018年1-7月空调业出货总量高达10441万台,同比增长11.7%;其中内销量6759万台,增长16.3%;出口4182万台,增长5.6%。中怡康数据显示2018年上半年空调零售量同比增长16.60%,零售额同比增长19.80%,优越的行业背景是以空调为绝对主业的格力电器业绩领跑家电业的根本原因。从格力的销售情况看,根据产业在线数据,出口增速大幅好于行业增速,内销增速略逊于行业,总体增速好于行业水平。1-7月份公司出货总计3130万台,增长15.3%,在行业内仅次于奥克斯和海尔的增速;内销2110万台,增长14.6%;出口1020万台,大增16.7%。公司今年在出口总量上,大幅拉近了与美的的差距,是公司可喜的一大进步。从市场份额看,公司继续维持着行业领先地位。格力电器在国内市场的内销占有率仍高达33.7%,领先第二名12个点之多。而从整体份额占有率看,格力也以30%的份额领先,值得注意的是行业挑战者奥克斯今年份额进一步上升到行业第三。从收入规模看,公司也实现了超预期增长。2018年上半年实现营业总收入920.05亿元,较上年同期增长31.40%;利润总额153.04亿元,较上年同期增长 36.80%;实现归属于上市公司股东的净利润128.06亿元,较上年同期增长35.48% ;主要经营指标的增幅都在30%以上,这在公司历史上也是不多的业绩高峰之一。对比其它家电巨头,格力的营收增幅都较为领先。

盈利能力强劲分红基础雄厚

公司上半年在原材料成本高企的背景下,空调毛利率仍有34%,较上年下滑4个百分点;生活电器类毛利率达17%,下滑2个百分点;智能装备毛利率11.6%,有所上升。从内外销的毛利率差别看,内销毛利率达39.18%,下滑3个点;外销毛利率仅7.26%,下滑近6个点。内外销毛利率的巨大差距反映公司产品在国际市场上仍难以形成品牌溢价,在外贸促量的目的下,价格往往被牺牲。总体看,基于原材料成本的高位维持趋势及公司出口规模的壮大,公司毛利率不太能重回高位,后面如能维持在30%以上就是较好的空间。

在费用率方面,在营业收入大增31.4%的情形下,销售费用下降了5.9%,财务费用上因汇兑损失减少而收入3.15亿元,仅管理费用出现超过营收的增速。

公司经营性现金流同比增长145%,现金净增额高达143亿元、增长175%,账面现金高达1019亿元,反映公司业绩具有强大的现金保障,分红基础雄厚。

空调行业库存高企隐忧多元化布局以图对冲

尽管近年来空调走出了不同于其它家电产品的独立行情,但空调作为房地产下业的基本属性不改,在房地产增速下滑的背景下,空调业的增速不可能长期维持高位。从7月份空调出货内销下滑5.1%、零售下滑31%的增速看,上半年行业库存3920万台增长28.3%的高水位已经警示了行业下半年乃至明年行业增速陡然下滑的极大可能性。因此,作为高度依赖于空调主业的格力电器固然现在能受益于空调业的高增长,但未来也不免受制于行业的突然波动,故公司今年进一步加大了多元化布局的力度。

公司在智能装备、精密模具、工业制品、精密铸件、手机、芯片等产品领域都有布局,其中在智能装备领域的布局最早,涵盖了工业机器人、数控机床、工厂自动化、热交换器设备、钣金注塑设备、智能物流仓储设备、智能环保设备、智能检测设备、精密传动部件、工业信息化等十大板块。在工业机器人方面,公司已研制出水平多关节(SCARA)机器人、六自由度关节机器人、四轴码垛机器人、公共服务机器人等不同种类产品,格力自主研发的“工业机器人用高性能伺服电机及驱动器”经专家组一致认定,达到“国际先进”水平;报告期内首台光纤激光切割机正式完成调试并下线交付客户,这是格力智能装备在激光切割领域的又一次成功尝试。这些布局为公司未来发展打下基础,但现阶段还不足以成为贡献主力,如智能装备业今年上半年收入仅3.55亿元,且毛利率也仅11.6%。

盈利预测与投资结论

格力电器凭借卓越的产品品质、领先的技术水平、独特的营销模式连续13年领跑全球家用空调市场,全球市场占有率21.90%,且盈利能力强劲。但空调业自下半年始迎来销售终端的销售下滑,加之历史上房地产调控期空调业的剧烈波动先例,故推断自今年下半年开始空调业可能转而进入销售下滑周期,我们假定今年全年行业增速低至5%左右,明后年下滑5%左右,但公司作为行业龙头会好于行业表现,预计公司未来3年收入增速为20%、10%、5%,毛利率略微下降,则2018-2020年的EPS预测为4.28元、4.65元、4.89元,动态估值为9倍左右,同时,公司在半年报重新进行分红体现了公司在经营端优秀的能力,我们将评价提升,给予谨慎推荐评级。