策略周观点

8月28日至9月1日，在中国经济表现持续景气、海外经济持续复苏的背景下，市场继续震荡上行。从中报的业绩来看，周期、金融、成长等多行业的业绩得到了大幅度的改善。由于大宗商品价格持续位于钢铁、煤炭、有色、化工等周期行业利润持续得到改善；金融行业坏账率下降，业绩还需提升。在良好业绩和流动性的支持下，市场再度上行，上证指数上涨1.07%，深成指上涨2.08%，创业板指数上涨2.89%。大盘的持续上涨印证了我们5月以来市场以蓝筹为核心，持续反弹的判断。随着业绩的不断改善，市场将走向均衡。

从国内经济来看，国内经济持续景气，资源品的价格持续上行，周期金融行业表现优异。8月制造业PMI小幅回升，生产、新订单指数提高、出口、积压订单指数回落，原材料库存和产成品库存同降，经济运行较为平稳，去库存效果明显。从上游来看，焦炭、基本金属价格普涨，将继续支撑煤炭和有色的行情。从中游来看，钢铁价格维持高位，库存持续回升；化工产品涨跌互现，纸品价格普涨，这对化工细分子行业和造纸、印染等行业上行提供动力。从下游来看，商品房销售有所回升，电子行业小幅上涨，农产品价格维持稳定。因此，在行业配置方面，我们建议持续关注上游、中游景气度较高的钢铁、煤炭、化工、有色等景气度较高的行业。同时关注由于价格上涨资产质量持续改善的金融行业。

从海外市场来看，美国8月的非农就业数据不及预期，加息概率下降，但仍需要关注9月美国可能开启的缩表进程。虽然美国8月非农就业数据不及预期，但是制造业、建筑业和服务业仍然新增较快，美国经济和就业市场良好。美联储加息概率下降，9月可能开启的缩表进程将持续影响全球市场。从市场表现来看，美元指数持续下行，欧元和人民币指数将继续走强。标普500指数表现最好，恒生指数也持续新高。商品价格继续走高。全球经济复苏支撑股票市场的上行。美债利期限结构和风险结构将继续走扩。

从政策的角度来看，监管强化交易所一线监管，流动性下周压力上升。监管方面，央行限一年期以上同存，证监会强化交易所一线监管。央行出台新规，1年期以上同业存单不得新发行，有利于减少资金空转。证监会明确证券公司行业监管要求，出台制度切实加强交易所一线监管职责。本周验证了我们上周预判流动性先紧后松的观点，判断下周流动性紧平衡，利率水平将略收紧。9月将面对MPA考核、同业存单到期与FOMC会议三大考验。

从主题上来看，京津冀一体化和国企改革是我们持续推荐的主题。随着十九大的临近，政策将持续发力，政策型主题将迎来催化剂。在京津冀一体化方面，雄安投资集团公开招聘，涉及多个领域，与市场预期不存在偏差，推进速度较快，相关的受益标的应该持续关注。随着联通方案公布，混改树立了标准的样板，神华集团和国电集团成立合资公司，央企合并进一步深化。降杠杆、推动央企重组是工作的重点，国企改革将进一步提速。在地方层面，上海、天津国企改革进度最快，建议投资者持续关注。

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国内经济：8月经济运行平稳，价格回升成亮点

8月PMI景气度较好，工业品涨价成亮点。8月制造业PMI小幅回升，生产、新订单指数提高、出口、积压订单指数回落，原材料库存和产成品库存同降，总体看，经济运行较为平稳。从价格看，出厂价格指数和购进价格指数分别比上月上升4.7个百分点和7.4个百分点，需求平稳和供给侧改革协同共振，价格走势反复。

从上游看，本周发电煤集团库存有所上升，焦炭期货价格有所回落，基本金属普涨。截止9月1日，六大发电集团日均耗煤量环比下降10.89%，库存环比上升5.88%，为1139.47万吨，煤炭可用天数较上周上涨至16天，国内大中型钢厂焦炭库存平均可用天数维持在11天。本周动力煤期货结算价(活跃合约)环涨1.8%，焦煤和焦炭期货结算价(活跃合约)分别环跌4.28%和3.75%；三者分别收报623.6元/吨、1441.50元/吨和2360元/吨，焦炭期货价较一周前高点有所回落，秦皇岛5500卡动力末煤现货价620元/吨，环比微涨0.98%，吕梁主焦煤现货价1440元/吨，较上周上涨4.35%；唐山二级冶金焦炭现货价2090元/吨，与上周持平。铁矿石港口库存环比下降0.41%至13390万吨，南华铁矿石指数环跌2.16%；本周原油价格有所下降，WTI原油和IPE布油(连续合约)期货收报47.29美元/桶和52.69美元/桶，较上周分别环比下跌1.21%和环涨0.65%。本周基本金属普涨，LME有色金属期货价环比涨幅由高到低分别为：铝(1.57%)、铜(1.38%)、铅(1.35%)、锌(0.54%)、镍(0.17%).

从中游看，钢铁库存回升，化工结构性景气，纸品普涨。(截至8月25日)螺纹钢和冷轧库存分别环比上升0.75%和1.74%；(截至8月31日)线材和热卷库存分别环比上涨1.07%和2.26%；本周南华螺纹钢指数环跌0.07%。全国水泥价格指数环比微涨1.46%，已连续三周环比上涨，其中西北和东北地区水泥价格指数环降，华北和华东地区环涨，西南地区持平。化工价格涨跌互现，截止9月1日当周，石油化工方面：乙烯和聚乙烯现货价格(中间价)分别环跌1.23%和环涨3.64%。精细化工方面：纯MDI和聚合MDI现货价(CFI中国主港)水平连续三周持平，分别为2800美元/吨和3000美元/吨；TDI(华南)和环氧丙烷现货价分别较上周下降4.22%和4.31%。无机化工方面：轻质纯碱和重质纯碱(华北市场价)环涨；液氯(华北市场价)价格持平；电石(全国中间价)环比微涨0.07%；烧碱(全国中间价)环比上涨0.96%。化学纤维方面：涤纶长丝(华东)、乙二醇(华南市场价)和PTA(华东市场价)还比普涨，分别为：1.77%、3.37%和1.70%；涤纶短纤(中石化出厂价)环比下跌1.16%。农药化肥方面：华东地区复合肥(45%S市场价)和华东地区氯化钾(进口60%红市场价)持平、华东地区尿素(小颗粒市场价)环涨1.96%、草甘膦(95%原药全国市场价)环涨。纸品价格普涨，白面牛卡(玖龙)、瓦楞纸(玖龙)出场均价分别较上周上涨4.63%、5.4%；箱板纸(理纹B纸)出场均价与上周持平。

从下游看，商品房销售有所回升，电子行业小幅上涨，农产品价格继续修复。房地产方面，三十大中城市商品房成交面积普涨，截止8月27日，一线城市商品房成交面积较上周上涨20.42%、二线城市商品房成交面积较上周下降8.91%、三线城市商品房成交面积较上周下降19.96%。电子方面，费城半导体指数较上一周上涨3.59%；台湾电子行业指数较上一周上涨0.63%。交运方面，BDI指数较上周下降2.15%。农产品批发价格方面，农产品批发价格200指数较上周上涨1.6%。细分品种看，蔬菜价格环比上涨1.84%、鸡蛋价格较上周下降1.34%、白条鸡价格环跌0.83%，猪肉微跌0.25%。

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海外市场：非农数据不及预期，加息概率继续下降

北京时间9月1日晚间，美国劳工部公布了2017年8月非农就业报告。整体而言，8月非农就业数据全面低于预期。8月份美国非农就业人口新增15.6万人，低于预期的18万人，也低于7月份的前值20.9万人。8月份失业率从4.3%小幅回升至4.4%，高于市场预期的4.3%。劳动参与率为62.9%，与7月数据持平。此外，薪资水平增速也弱于预期，8月份平均每小时工资环比增长0.1%，低于预期的0.2%和7月的0.3%。

不过非农就业数据也存在一些亮点。分行业来看，制造业、建筑业表现相对突出，服务业的就业增加也较为显著。其中制造业就业人口新增3.6万，创出五年来最高增幅，大幅好于预期的0.8万，是前值的两倍多。虽然非农数据虽然表现疲软，但整体来说经济和就业市场表现良好。预计8月数据将会上修，薪资增速也会随着就业市场收紧而提高。

由于美国8月非农就业数据全面低于预期，且预计9月和10月的就业数据也将受到哈维飓风带来的负面影响。因此数据公布后，美元一度大幅下行，美元指数跳水，而黄金大幅上涨。不过有消息称欧洲央行在12月前不会调整QE，欧元跳水带动相关市场出现逆转，最终美元收复了失地，欧洲股市涨幅同样扩大。

美国8月非农就业数据表现不佳并不令人特别意外。一方面，近期公布的美国ISM制造业和芝加哥PMI数据均表明，美国制造业活动放缓。另一方面，美国每年8月份的非农就业数据往往表现欠佳，这可能和8月招聘需求放缓所致。在过去16年里，有12年8月份的就业数据均低于预期。从过去数年的情况来看，8月份的非农数据通常会在之后得到上修。

从货币政策的角度，8月非农数据或打压市场对于加息的预期，但不足以影响美联储缩表进程。美国联邦基金利率期货显示，9月加息的概率由报告发布前的24%一度降到18%，随后回升至21%；12月份加息的概率目前为44%。而根据芝加哥商品交易所的FedWatch数据，美联储9月加息的概率仅为1.4%，12月加息的概率为40.8%。由于非农就业增长不及预期且薪资增长放缓，美联储可能会保持谨慎，并等待劳动力市场不断改善并最终导致工资和通胀上升；如果后续失业率维持在当前水平，美联储可能会放慢预期的加息步伐。

不过，美联储发布的7月会议纪要显示，美联储内部已对尽快开始缩表达成更多共识，且缩表计划也已由“今年”更新为“相对迅速”。因此，一次非农数据的变动不足以改变美联储的缩表计划。9月份海外重大经济政治事件密集，9月7日欧洲央行会议召开，9月21日美联储将公布利率决议，9月24日德国大选举行，市场动向值得关注。

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政策视角：限一年期以上同存，下周流动性略紧

3.1 限一年期以上同存，强化交易所一线监管

央行出台新规，1年期以上同业存单不得新发行，有利于减少资金空转。央行发布公告称，自2017年9月1日起，金融机构不得新发行期限超过1年(不含)的同业存单，取消2年和3年期同业存单，此前已发行的1年期(不含)以上同业存单可继续存续至到期。此次明确将同业存单限制为1年，有利于回归其调节流动性的本质作用，减少资金在金融体系空转时间。

证监会明确证券公司行业监管要求，出台制度切实加强交易所一线监管职责。证监会召开《证券公司和证券投资基金管理公司合规管理办法》培训视频会，会议进一步明确了对行业的监管要求。一是要构建有效合规风控体系、二是要着力回归本源、三是要加强风险防范、四是要加大投资者权、五是强化行业党建工作。证监会就修订《证券交易所管理办法》公开征求意见，修订的主要内容包括强化交易所实时监控、强化证券交易所对证券上市交易公司的一线监管职责、强化交易所对证券交易活动的一线监管职责、强化交易所对会员的一线监管职责等方面。如我们在上周解读刘主席在证券交易所一线监管国际研讨会上的致辞所言，交易所在对上市公司问询、加大交易实时监控力度和督促券商承担客户管理责任三方面有加强空间。

3.2 下周流动性略紧，9月面临三大考验

本周验证了我们上周预判流动性先紧后松的观点，判断下周流动性紧平衡，利率水平将略收紧。我们在上周周报《寒来暑往，蓝筹依旧》提出：“下周财政支出叠加到期减少，但是月末跨月资金需求扰动仍存，流动性仍然将维持紧平衡。”这周央行继续实行净回笼操作、资金面先紧后松完美地验证了我们的观点。展望9月，由于目前银行超储率较低，面对MPA考核、2.3万亿同业存单到期和美联储FOMC会议三座大山，资金面仍然存在隐忧。

本周央行再“削峰”，净回笼2,800亿元，预计未来资金面维持紧平衡。本周央行通过逆回购净回笼2,800亿元，相比上周减少500亿元，但仍处于自7月份以来的高位。具体来看，除周二净投放100亿元之外，周一、周三、周四、周五分别净回笼1,000、1,000、400和500亿元，且周四、周五连续两日没有开展逆回购操作，这主要是出于月末财政支出、金融机构法定准备金退缴等因素将投放流动性的考虑。同时7天逆回购比14天逆回购多投放1,000亿元，通过“锁短放长”抬升资金成本。央行延续上周实行“削峰”操作，预计未来货币政策宽松可能性下降，资金面将维持紧平衡。预计DR007会继续在2.9%附近稳步运行，央行将继续通过“削峰填谷”操作稳定资金面预期。

本周流动性状况验证我们上周对流动性大概率趋紧的判断，资金面先紧后松顺利跨月。从利率走势来看，本周DR007继续上升，周平均利率为2.92%，为自6月下旬以来的新高。本周一DR007出现下行，央行当日净回笼1,000亿元，次日 DR007上行，央行净投放100亿元，周三DR007下行，央行净回笼1,000亿元，周四周五央行连续自然净回笼，DR007持续上行，收于2.94%。本周前三日SHIBOR短端与长端利率均上行，但8月31日SHIBOR全线下跌，隔夜SHIBOR跌9.27BP报2.83%，1周SHIBOR跌3.87BP报2.89%，1个月SHIBOR跌1.35BP报3.89%，3个月SHIBOR跌1.39BP报4.37%，资金面紧势得到缓解。9月1日SHIBOR继续走低，顺利实现跨月。同业存单方面量跌价升，发行量方面3M与6M环比跌幅最大，分别为-56%、-66%，价格方面1M与3M上行幅度最大，分别上行29.74BP、10.44BP.

若不考虑下周央行公开市场操作，下周流动性缺口约为4.595亿元，显著高于上周，9月将面对MPA考核、同业存单到期与FOMC会议三大考验。下周流动性我们从央行公开市场操作、财政存款两个角度分析。(1)下周公开市场操作到期量为5,395亿元。下周央行公开操作到期量为5,395亿元，其中逆回购到期为3,700亿元，MLF到期为1,695亿元，略低于本周公开市场操作到期量5,600亿元，公开市场到期带来的流动性压力略有减小。(2)9月财政存款预计释放近3,248亿元，平均每周约800亿。最近五年，财政存款8月均值为-121亿，而9月均值则为-3,369亿，下降金额约为3,248亿元，8月释放了近7100亿元，相比之下9月释放的财政存款大为减少。(3)9月将面对同业存单到期、MPA考核与FOMC会议三大考验：9月同业存单到期量达2.3万亿，部分发行人对接资产的流动性出现缺口，可能会对市场情绪造成一定影响，造成流动性压力； 9月央行的MPA考核以及海外美联储缩表都将带来一定的流动性压力。

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市场表现

本周大盘如市场预期处于震荡上行之势。周期卷土重来，接棒银行、券商、保险等金融板块，领涨市场。上证在煤炭、钢铁、有色的带动下，收于3367点，创出本次反弹的新高。本周上证(+1.07%)、深证(+2.08%)、创业(+2.89%)市场呈现普涨格局，深成指与创业板指表现略强。行业方面，26/29行业上涨，煤炭、钢铁、有色等周期涨幅超过7%，计算机、非银涨幅在4%左右，银行、家电、军工出现小幅调整。二级行业方面，房地产服务、煤炭化工、普钢、煤炭开采洗选、稀有金属、工业金属涨幅超过7%。在主题方面，小金属、次新股、区块链、生物识别、房屋租赁、移动支付、芯片国产化、人工智能、小程序涨幅靠前，这些主题也分别对应着本周表现强势的周期行业，例如钢铁、有色、计算机等，这些主题大多属于带动主板和创业板上冲的强势子行业。

在市场风格方面，大小盘开始出现风格的同化，轮番上涨，震荡上行。本周大盘、金融在银行的调整下出现局部向下，中盘、小盘、周期、成长依旧保持稳定，而消费、稳定仍处在下降趋势。在估值方面，银行、传媒、房地产市盈率接近历史低位(<10%)，其中传媒、银行本周市盈率再度下行。石化、煤炭市净率接近历史低位(<10%)。本周钢铁、计算机、农牧市盈率估值提升明显，有色、基础化工、通信、军工市净率估值提升明显。

随着上周上涨突破3300，市场强势的风格被确认。本周周期接替金融发力，此外创业板经过调整后也在整个乐观的市场氛围下向上反弹。我们认为市场板块的轮番上涨，说明市场并不缺乏热点，整体向上的意愿很强，市场气氛相对乐观。展望后市，我们认为在坚守价值的基础上，可以关注创业板的复苏。在配置上，我们认为须以均衡配置为上，关注周期和金融两条主线。在主题投资上，我们依然坚定看好京津冀和国企改革。此外，消费升级被我们长期看好，可以作为长期价值投资的选择。

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主题追踪

5.1 京津冀一体化：雄安集团公开招聘，建设步伐加快

本周，8月31日，雄安集团正式面向全国公开招聘，招聘人员专业涉及战略研究、规划、投融资、大数据、基础设施建设、园区建设、生态环境治理、市政设计、建筑设计、景观设计、招标采购、预结算、安全质量、法务、公共关系等多个领域。从时间表上看，雄安集团是7月18日正式成立，8月7日官宣的，那么8月底的这次招聘的发布说明政府建设日程的紧凑，政策执行力度的迅猛；从内容上看，基础设施建设、生态环境治理等被市场广泛预期的建设内容没有偏差，相关的标的可以继续重点关注。

每周雄安都会推出至少一个与雄安新区相关的政策信息。审视目前的这些信息，最为微观具体的还是雄安集团的成立。正如政府对该公司的官方定义：雄安集团是河北雄安新区开发建设的主要载体和运作平台。其主要职能是创新投融资模式，多渠道引入社会资本，开展PPP项目合作，筹措新区建设资金，构建新区投融资体系；开展土地一级开发、保障性住房以及商业地产开发建设和经营；组织承担白洋淀环境综合整治和旅游资源开发经营；负责新区交通能源等基础设施、市政公用设施建设和特许经营；参股新区各类园区和重大产业项目开发建设。我们依此寻找相关的投资方向，研究京津冀范围内涉及PPP、房地产、环保、旅游、交通、能源、公用事业的重点公司。

5.2 传媒：估值处在历史低位，战略配置价值凸显

传媒行业的业绩稳定、价值低估是我们一直推荐的最为主要的两条理由。本周传媒的市盈率处于历史的8.14%低值位，这个排位是29个一级行业中最低的。此外，传媒近三年的业绩稳定，营收、净利增速以及ROA、ROE水平在市场中都是较高的正值水平，这充分说明：1、行业对比下，传媒的业绩在市场有自己的优势；2、自身比较下，传媒以稳字为重，从历史数据上看业绩就有可持续性。

此外，我们把视角转向投资者角度，从机构投资者角度看，传媒基金持股比例(算数平均)二季度正向变动排名第7，数值0.02%。若论其中社保基金二季度平均持仓变动，传媒以1.96%排名市场第一，与交通运输、餐饮旅游都都在1%之上，明显高于第四名农牧的0.48%。这说明基金尤其是社保基金对于传媒还是比较看好的。而社保基金一直被认为是“国家队”的化身之一，结合市场之前对于国家队“王的女人”的追捧，我们认为传媒在这个角度上也存在着自身的优势。

5.3 国企改革：央企重组风潮并未衰减，上海国企改革开始加速

中央层面，周二国资委召开视频会议部署中央企业降杠杆工作，肖亚庆要求中央企业要强化资本约束，盘活存量资产，发展直接融资，推进混合所有制改革，扩大重大项目股权融资比例，多渠道补充资本。周三国资委举行“央企重组整合情况媒体通气会”，发言人表示下一步国资委在央企重组工作中将向深化供给侧结构性改革，推动煤炭、电力、造船、装备制造等行业加大“去产能”力度，提升行业集中度，实现产业有序发展和转型升级。从本周中央层面的动态来看，降低央企杠杆、推动央企重组仍然是近期工作重点，在下半年国改开始提速的背景下，我们仍然坚定看好国企改革。

地方层面，浙江省国资委召开全省国资委负责人会议，总结交流上半年工作情况，分析当前面临的形势问题，研究下一步工作举措。江苏省国资委出台省属企业投资监督管理办法和投资项目负面清单，从“管投向、管程序、管风险、管回报”四个方面构建投资监督管理体系并在负面清单中设置了“禁止类”和“特别监管类”投资项目。襄阳国有企业监事会一企一策深入推进监督检查工作，将企业整改工作列为近期跟踪督办的重点，一督到底。

企业层面，中国国电集团与神华集团重组方案落地，将合并为国家能源投资集团有限责任公司，这意味着两者合并之后将产生一个接近2万亿元的“巨无霸”企业，而且子公司将遍布全国31个省、市、自治区。周四晚，上海纺织集团旗下的龙头股份、申达股份以及东方国际旗下的东方创业同时公告称上海市国资委决定对纺织集团与东方国际实施联合重组，将上海国资委持有的纺织集团27.33%股权、上海国盛持有的纺织集团49%股权，均以经审计的净资产值划转至东方国际。纺织集团拥有纺织业务和贸易，而东方国际更侧重贸易与投资，两家公司实施重组主要在于产业补强，增强国际影响力与话语权。从企业动态来看，央企重组风潮并未衰减，上海国企改革开始加速。事实上，上海的国资混改方案在6-7月份已经基本敲定，预计在9-10月份落地，这对提升国资上市公司市场信心有很大作用。

投资建议方面，在本周中央决策层降低央企杠杆和推动重组决心加强、央企重组继续、上海国改加速的情况下，我们坚定看好未来改革前景。建议关注以下央企集团混改进度及下属上市公司的标的：东方航空、中国联通、南方电网、哈电集团、中国核建、中国船舶(第一批混改6+1试点)，中石油、中石化、兵器工业、兵器装备、中铁工程、中国铁建、国家电网、中国航空、中国南航、中粮集团(第二三批可能试点)。另外在地方层面，建议关注天津和上海国企改革中的机会。