行业观点

隔膜是锂离子电池关键内层组件： 隔膜是锂离子电池关键内层组件之一， 目前隔膜占电池成本的比重为 10%左右，隔膜的性能决定了电池的界面结构、内阻等，直接影响电池的容量、循环以及安全性能等特性。

受益于新能源汽车发展与国产化率提升，隔膜行业高速发展： 自 2014 年开始，中国进入新能源汽车放量时代，带动动力锂电隔膜的需求。同时国内隔膜企业技术积累，国产化率提升，隔膜行业高速发展。我国锂电池隔膜产量由 2013 年的 2.59 亿平米增长至 2016 年的 10.84 亿平米， 国产化率从 2013年的 50%达到 2016 年的 85%，未来将进一步提升，全面替代进口。

技术工艺升级叠加三元动力需求，湿法隔膜加速替代干法隔膜： 湿法隔膜较干法隔膜具有厚度薄、强度高、 制孔均匀等优点，湿法通过涂覆可以解决热稳定性差、高温易收缩缺点。 湿法隔膜在产品性能上优于干法，符合三元动力电池需求，成为三元动力电池主流应用，湿法隔膜正加速替代干法隔膜。2016 年干法隔膜（双、单拉）出货 6.23 亿平米，同比增长 60.6%，占比57.47%；湿法隔膜出货达 4.61 亿平米，同比增长 94.9%，占比 42.53%。

隔膜供需分析—? 干法隔膜供大于求。经测算， 2016-2018 年干法隔膜需求分别为 5.55亿平米、 5.56 亿平米、 6.06 亿平米； 而主要干法隔膜企业产能在 2016年已经达到 7.2 亿平米，超出 2018 年需求。? 湿法隔膜 2017 年供需平衡， 2018 年将供大于求。 经测算， 2016-2018年湿法隔膜需求分别为 5.75/8.06/12.34 亿平米； 2016-2018 实际有效产能分别为 4.7/8.5/17.6 亿平米；湿法隔膜在 2017 年供需平衡， 2018年将供大于求。

隔膜行业具有技术壁垒与资金壁垒高，认证周期长特点，隔膜价格承压面临持续下降趋势，我们认为产品性能良好与扩产速度快的企业将占据优势： 隔膜行业技术壁垒高，工艺复杂；资金投入大，一条产能合计 1 亿平米/年的湿法隔膜生产线设备投入在 1.5-3.3 亿元； 认证周期长， 客户认证周期 1-2年。 隔膜行业高毛利，面临动力电池成本下压传导以及供求关系改变， 隔膜价格承压将持续下降。 若要保持盈利水平稳定增长，企业既要保证产品性能良好获得客户， 同时需要快速提升产能。投资建议

建议关注创新股份： 创新股份母公司主营烟草包装业务，行业稳定。 公司拟以 51.56 元/股的价格发行 1.08 亿股， 作价 55.5 亿收购上海恩捷 100%股权； 同时募集配套资金 8 亿， 投资珠海恩捷年产 4.17 亿平米的 5 条湿法生产线以及支付中介机构费用。 上海恩捷是国内湿法隔膜龙头，下游拥有三星SDI、 LG Chem、比亚迪、 CATL 和国轩高科等优质客户。假设 2017 年完成收购，预计 2017-2019 摊薄 EPS 分别为 2.39/2.91/3.77 元；当前股价 86.91元，对应 PE 分别为 36/30/23 倍。