事件:5月22日,保监会印发《关于债权投资计划投资重大工程有关事项的通知》,在风险可控的前提下,支持险资投资对宏观经济和区域经济具有重要带动作用的重大工程。《通知》的出台是保监会推进行业支持实体经济发展的重要措施,鼓励险资加大对关系国计民生重点领域的投资力度,通过优化增信安排和提高注册效率进一步疏通险资进入实体经济的渠道,创造更加良好的金融支持环境。

点评:

“保险姓保”下资金运用逐步松绑,强化对接实体经济。

一季度以来,保监会频繁发文支持险企加速回归保险保障的同时,充分利用自身期限长、规模大、现金流稳定的独特优势支持实体经济的发展。4月27日,保监会发布《关于保险业服务“一带一路”建设的指导意见》;4月28日,发文稳步推进保险资金支农支小融资业务创新试点;5月4日,发布《关于保险业支持实体经济发展的指导意见》;5月5日,发布《关于保险资金投资政府和社会资本合作项目有关事项的通知》,以实现保险业效益和实体经济发展的双赢,险资将进一步参与和分享“一带一路”建设、国家区域经济发展战略、军民融合、中国制造2025、PPP等项目带来的改革发展和政策倾斜的红利。

险资配置进一步多元化,资产负债匹配和投资收益有望边际改善。

长期以来传统寿险公司负债久期约为15年左右,而资产端的平均久期仅为5年,寿险公司面临资产负债期限错配下的利率风险,进而使得会计利润波动明显且偿付能力承压,《通知》的出台一方面拉长了险资可投资资产的期限,另一方面配合了2016年以来保监会强调“保险姓保”压缩中短期存续产品文件的出台,险企通过负债驱动资产的良性发展模式,资产负债的匹配能力进一步加强。同时,2012年至2016年,行业投资收益率分别为3.39%、5.04%、6.3%、7.56%和5.66%,呈现低位波动且与二级市场表现关联较大的特征,新规的出台在提升主动管理能力的同时有望使得行业投资收益边际改善。

优化增信安排+提高注册效率,拓宽债券计划投资渠道。

截至2017年3月末,保险资金累计通过债权投资计划、股权基金、信托等形式,直接投资国家重大基础设施建设以及养老社区、棚户区改造等民生工程,累计金额超过4万亿元。其他投资(除银行存款、债券和股票基金)期末余额为5.28万亿元,占比37.5%,较去年同期增长超45%。新规明确表示“债权投资计划投资经国务院或国务院投资主管部门核准的重大工程,且偿债主体具有AAA级长期信用级别的,可免于信用增级”。

而此前保监发?2012?92号规定可免于信用增级的条件为1.偿债主体最近两个会计年度净资产不低于300亿元、年营业收入不低于500亿元;2.发行规模不超过30亿元。另一方面,债权投资计划投资“一带一路”、京津冀协同发展、长江经济带、军民融合、《中国制造2025》、河北雄安新区等国家发展战略的重大工程的,注册机构建立专门的业务受理及注册绿色通道,优先受理。我们认为,新规的出台在风险可控的情况下,简化投资流程,扩大有效投资,或将进一步激发险资的市场活力和投资热情。据保险资管行业协会统计,2016年23家保险资管机构共注册各类资产管理产品152个,合计注册规模3174.39亿元。其中,基础设施债权投资计划57个,注册规模1477.53亿元;不动产债权投资计划77个,注册规模1001.86亿元;股权投资计划18个,注册规模695亿元。

投资建议:对接实体经济拉长投资期限,新规出台强化在“保险姓保”下松绑投资渠道。长端利率提升催化保险板块估值,上市险企价值成长模式逐步得到市场认可。年初至今保险(申万)板块上涨17.04%,四大上市险企平均P/EV约为1.2,我们回顾了近5年来以纯寿险公司为例的的静态P/EV走势,1.2倍P/EV位于历史估值中枢。新华近五年P/EV均值1.34X,中位数为1.22X;国寿近五年P/EV均值为1.38X,中位数为1.19X。纵观香港上市的友邦,其静态P/EV保持在1.6倍附近。当前上市险企估值较为合理,我们预计17年新业务价值保持25%以上的增速,1.3倍P/EV依旧可期。建议关注中国人寿(16年末可投资资产2.45万亿元行业龙头)、中国平安(可投资资产1.97万亿元+16年ROE17%领跑上市险企,17年一季度新业务价值增速达60%)、中国太保(静态P/EV1.05,上市险企中安全边际最高+子公司长江养老在保险资管产品业务领域行业领先)和新华保险(内含价值对投资收益假设最为敏感+转型初显成效拐点或将出现在17年四季度)