从去年年底至今，房地产圈最热闹的一件事情，是万科事件。从宝万之争到华润出手再到万科举报，一桩桩一件件都如同一部大片，让人目不暇接。究其原因，可能是因为时代变了。随着“白银时代”的来临，中国的房地产市场开始退烧。

随着企业的融资需求不断加大，市值管理和投资者关系越来越受重视，财报上的盈利数据则是投资者判断企业价值最主要的手段。与企业对亮丽财报的期望相悖的是，房地产行业盈利水平整体呈下降趋势。如果现在的房地产市场依然还是像以往那般“高烧不退”，那么对于投资人来说，一家处于高速发展阶段的上市房企，股东是乐见其成的，而如今，在“住宅行业的利润率和回报率将逐渐回到社会平均水平”的时候，股东权益就成了一个问题。

可是，在目前实体经济整体放缓的大背景下，许多行业，如汽车、家电等产品销售价格不下降已经是梦想。房地产虽然进入白银时代，但相对于实体经济而言更为稳妥，几乎可以成为投资者资产保值的不二之选。因此，一个优质的上市房企，也成了让资本方心动的标的。

上市房企开始注重合作和操盘

2016年中期，80家A股和H股上市房企的营业收入同比增长了28.2%，毛利上升了21.6%，净利润增速为9.2%，归属母公司净利润增幅8.3%；2015年中期上述指标则依次为13.8%、8.1%和13.8%和8.2%。

尽管房企的业绩增速提升，但增收不增利的情况较为明显。毛利方面，大中型规模的房企增速表现最佳。而在净利方面，房企的净利增速始终小于营业收入，大于权益净利，在上市房企规模扩大的同时，投资者从中能分享到的收益并无太大提升。

然而在万科事件之后，在各大行业龙头的引领下，房企开始注重合作和操盘，毕竟在企业销售金额连跨多个千亿级门槛的同时，公司股东应占的利润分成若没有相应变化，投资者会产生较大的心理落差。

A股上市的标杆房企中，两大龙头万科和保利地产在近两年的中报中均出现了一次权益净利润增长几近零的情况，明显低于当期净利润和营收增幅，或是因销售进入千亿后维持规模高增速有难度，通过增加合作项目的方式确保一定的销售和营收增幅能减轻舆论压力。表现较好的是华夏幸福，2015年和2016年中期的权益净利润增速分别为32%和31%，高于净利润的17%和25%。

H股上市的标杆房企中，并没有出现权益净利润与净利润的增幅差距大的现象，海外投资者更注重利润和分红或是主因。表现较好的如中海，2016年中期中海的母公司股东权益净利占比下降了一个百分点至97%，但权益净利润的增速与营收和净利相同，均为30%。

针对投资人如何判断上市房企是否对投资者有利，克而瑞数据研究中心给出了四大参考意见：1）权益净利润与净利润、营收增长增幅间的差距应当在合理范围内；2）权益净利润的增幅在30%以上则可视作业绩对投资者利益有利，少数股东净利润增幅的参考意义减小；3）权益净利润的增幅在10%以下，并且低于净利润增幅20个百分点以上，则该企业采用的合作战略正确性有待商榷；4）中型规模以下的房企须结合变动净额研判。

克而瑞数据研究中心建议房企应该主动在财报中披露权益销售额及增速；对项目合作方的身份、明股暗债的融资成本、员工跟投当期流出的现金分红量等数据信息的强制公开亦迫在眉睫。

上市房企真实利润如何

虽说2016年中期，80家A股和H股标杆房企的平均毛利率延续了2015年中期的下滑趋势，但降幅均有所收窄，平均降幅从4.3个百分点减少至1.6个百分点。

“地王频出”带来的成本压力依旧，除了土地、建安等成本增加的原因外，房企用非自有资金扩张带来的财务费用增加，以及利息资本化率提高也是毛利率下降的一大主因。

在过去数年，核心和非核心城市分化越发严重，一方面使得核心土地总价上升，动辄数十亿上百亿元；另一方面也迫使区域型房企向全国发展，扩大规模。这两大因素都大大提升了房企的融资需求，利息支出自然也是水涨船高。

其中，负债率和融资成本均较低的房企如中海、华润等，毛利率受到利息资本化率的影响相对更小。不过，2016年市场资金面变得更为宽松，房企纷纷发行境内公司债替代原有高息债，融资成本明显降低，因此2017年末起房企毛利率有望回升。

克而瑞数据研究中心曾针对上市房企真实利润指标做出如下判断：原则上看，判断报表中的真实收益最主要依据有两方面：一是这部分收益是否带来了真实的现金流入，而非仅是账面上的增值或浮盈；二是这部分收益是否具有可持续性，成为上市公司稳定的收益来源。

其中大宗物业销售带来的收益在A股中可能会在投资收益中的“处置长期股权投资”部分体现，应当与处置其他子公司股权的状况予以区分，如招商蛇口的处置长期股权投资收益中包含了出售梦工厂大厦的收益12.8亿元和合营公司股权转让收益1.04亿元。

金融业务投资的收益在报表中可体现为“可供交易金融资产收益”，即收到被投资企业的分红，或“处置可供交易金融资产”，即变卖持有股权带来的收益。

从目前来看，A股投资者相对看好收入规模增速快的企业，企业倾向于并表更多的合作项目增收，而H股投资者则依赖利润率的变化来看企业趋势，企业倾向于收入不并表，直接在合营联营项目收益中体现提升利润率。