11月4日，动力煤、焦煤、焦炭三个期货品种的主力合约，放量大涨，齐刷刷地奔向涨停板。今年以来，焦煤涨幅超140%，焦炭大涨180%，当然还有价格翻了一倍的“煤超疯”。

“绝代双焦”、“蒜你狠”、“姜你军”、“糖高宗”这些流行词并不新鲜，因为早已被贴上2010年的标签，那年流动性过剩，引起资产价格飙涨。

历史总是惊人的相似。10月28日，政治局会议再提“抑制资产泡沫”，第一次是在7月26日的政治局会议上，而权威人士早在今年5月就发出过警示。至于政策的指向，政治局会议并没有公布，但社会上对楼市泡沫严重程度已形成共识。

中国人民大学国家发展与战略研究院执行院院长刘元春对记者说，另一个泡沫严重的领域集中在债市上，今年国债价格飙升、债券规模快速攀升。

人大国发院发布的报告称，今年债券市场违约金额相当于去年全年违约金额的2倍多，可能会在明年一季度还款高峰期出现违约高潮。

泡沫，还是泡沫

11月2日，泾渭能源价格中心主任曾浩在一个论坛上感叹：“今年的煤炭，真是一朵奇葩。它只用了1年时间就把前4年跌的都反弹回来了。”

当天发布的最新一期环渤海动力煤指数报收于607元/吨，继续刷新年内最高纪录。监管部门一再发出风险警示，一周内3次上调交易手续费，但是炒家还是不管不顾地往里冲。一位资深期货操盘手说：“没办法，市场上钱多，任性。”

钱涌向哪里，哪里的资产价格就会飙涨，而今年“吸金”最多的莫过房地产。人大最新发布的报告称，2016年商业性房地产贷款余额激增，金融机构新增贷款中近一半流向了房地产。在今年上半年新增人民币贷款7.5万亿中，有至少2.3万亿投向了购房贷款，占新增人民币贷款的31%，加上1.1万亿投向房地产开发企业的贷款，合计至少有46%的贷款投向了房地产市场。

尤其是7月，人民币贷款增加4636亿元，其中住户部门贷款增加4575亿元，几乎全部是房贷。7月26日政治局会议首提“抑制资产泡沫”，而接下来的8月和9月，流入房地产市场的资金变本加厉，8月增加6755亿，9月增加5741亿。

刘元春把泡沫归因于流动性过剩，“在资产荒的大环境下，过度的流动性会追逐那些有限的被认为能具有较好收益率和安全性的资产，房地产成为了投资的第一选择”。

最能反映流动性的指标M2，9月末余额151.64万亿元，已超过GDP的一倍，这在世界范围内处于高水平。而投资性更强的期货市场，炒货热情更是疯狂。今年以来，铁矿石和螺纹钢的指数涨幅已经超过50%，炒家戏称“疯狂的石头”。

国债价格也在一个劲儿地往上飙。自2015年8月起，国债的估值就已超过2002年以来的中值水平28.5倍，并且仍呈不断上升趋势。当前国债的估值为36倍，已处于历史高位。渤海证券认为，当前的债市已经存在较严重的泡沫。

楼市债市要小心了

10月21日，武汉国裕物流产业集团发布特别风险提示公告称，其发行的2015年度第一期短期融资债券“15国裕物流CP002”兑付存在不确定性。今年8月该公司发行的一笔总额4亿元的债券因到期未能偿付，已构成实质性违约。

这是个危险的信号。截至目前，债券市场累计有71只债券发生违约，违约金额超过300亿元，其中2016年有41只债券发生违约，违约金额超过200亿元，相当于去年全年违约金额的2倍多。

“债券融资规模的急剧扩大，导致债券违约的风险大幅度上升。”刘元春说，“展望未来几个季度，债务到期的规模将加速增长，而企业和地方政府的利润和再融资空间有限，未来违约事件或将加速发生。”

人大报告预计，债务违约情况不仅可能延续现有违约加速的态势，同时可能会在明年一季度还款高峰期出现违约高潮。

在7月和10月两次政治局会议期间，中央相关部委和南京、江苏等地方政府采取了限地价的措施，试图抑制房地产市场的泡沫，但效果不佳。北上深的房价比肩纽约、伦敦，房价收入比急剧攀升，这不仅加剧了资产泡沫，也打压了市场自住房需求和普通大众通过奋斗成为“中产阶层”的梦想。

当看到《人民日报》刊发的《失去奋斗，房产再多我们也将无家可归》一文时，经济学家马光远感叹，“干实业的输给了炒房的！”人大报告认为，从长远来看，房价过快上涨产生的成本挤出效应，将阻碍发达地区创新和产业转型，削弱经济增长动力。

资金在“脱实向虚”。一大批高负债的国企正在大规模地进军土地市场、海外并购市场和金融投资市场；大量信贷资金涌入房地产市场；M1与M2增速的剪刀差在进一步扩大，“存款活期化”，企业和个人短期投机的倾向在加重。

由于债务的自动攀升机制，中国总体债务率（总债务/GDP）预计从2015年的252%上升到261%。这种总体债务快速上升的局面已经改变了中国“债务-投资”增长模式的运行机制，使企业步入到“借新还旧”→“借新还息”→“资产负债表恶化”的困境中。

从“稳增长”到“防风险”

水放多了，就必须拧紧水龙头。

10月末，上交所和深交所先后发函规定，房地产企业的公司债券募集资金不得用于购置土地。11月3日，央行上海总部亦发文要求各商业银行要切实防止信贷等各类资金，尤其是理财资金违规进入土地市场。

实际早在10月初，央行行长周小川在3天内两度谈及要控制信贷增长规模，称随着全球经济复苏逐步正常化，中国会对信贷增长有所控制。

这被市场解读为中国转向“选择性收紧”货币政策的信号。记者对比7月和10月召开的两次政治局会议发现，两次会议均提到“抑制资产泡沫”和“防范金融风险”，但最近一次并没有同时提到“稳增长”。

随着GDP增速连续3个季度站稳6.7%，PMI创出2014年7月以来新高，全年实现年初设定的6.5%的目标不成问题，前提是不发生系统性风险。

“如果中国宏观经济跨越L型拐点，将意味着经济运行所面临的核心问题发生重大转变，即从经济增速持续下行引发潜在金融风险上升，转变为前期稳增长过程中不断累积的各类金融风险反过来可能牵制经济增长。”刘元春说。

至于外界对债市泡沫风险的担忧，财政部副部长朱光耀10月31日回应称，中国的债务水平公开透明，总体风险可控但挑战仍存。他表示，政府已经采取了多项措施来防范、化解企业债务风险。

监管部门在主动去泡沫。当然这还包括北京“9·30”楼市新政，大幅提高购房首付比例，之后20多个城市先后跟进，纷纷出台限贷限购政策，10月份这个房地产市场传统意义上的销售旺季，迅速跌入冰点。

在刘元春看来，这些在政策上的调整短期可能会起到一定效果，但从中长期看，还需要从源头上根本解决问题。

“必须改变目前信贷-投资型的增长方式，靠借债来进行大规模投资，获得稳增长，这会形成恶性循环，政府主导的投资效率低，会压制市场的内生动力，资金会继续脱实向虚，应当全面实施供给侧结构性改革，来化解各种风险和泡沫。”刘元春称。