报告摘要:

历经40年发展,日本快递业进入成熟期。自1976年雅玛多集团开展“黑猫宅急便”业务以来,日本快递业经历了1980-2000年间快速成长阶段(业务量复合增速达15%),期间市场竞争激烈,进入21世纪后,日本快递业进入成熟期,业务量增速放缓(近15年复合增速为2.4%),目前,日本国内前三家快递企业业务量市场占有率达92.5%,形成寡头竞争格局。对比中国,目前业务量排名前三的快递企业市占率仅38%,市场集中度仍处于较低水平,未来行业的整合将是趋势,将由目前的多头竞争向寡头竞争过渡。

日本快递龙头企业雅玛多集团事业群结构值得借鉴。雅玛多已经形成配送、B2B、家庭便利服务等七大事业群,各大事业群深耕细分领域,又相互协作。对于“通达系”快递企业,由于目前主业单一, 企业组织架构多以业务系统制为主,未来随着快递企业产品链的延伸以及多元业务的拓展,“通达系”快递企业组织架构也有可能向适应于产品多元化的事业群制转型。

快递单价呈下行趋势,营业利润率维持稳定。通过比较近20年黑猫宅急便单价走势,我们发现尽管日本快递行业较早进入寡头垄断, 但是快递单价并未随着行业集中度的提升而提高,而是呈现出下降的趋势,1996-2016年快递单价下降了28%,尽管单价下滑,但公司营业利润率较稳定,基本维持在5%左右。日本快递企业为我们提供了另外一个视角:行业集中度提高后,规模经济效益使得成本得到良好控制,快递企业仍能维持低价策略,并保持盈利能力稳定。

业务量快速增长期带来显著超额收益。雅玛多集团自1976年开展宅急便业务以来,股价至今上涨了13.7倍,同期日经225指数仅上涨2.6倍,公司股价超额收益显著。分阶段看,宅急便业务量在1979-2000年间快速增长,期间复合增速达到24%,而公司股价上涨218%,获得93%的超额收益;2000年至今,尽管公司业务量增速放缓(CAGR 约5%),但依旧跑赢日经指数。

投资建议:通过对比研究日本快递,我们看好当前仍处于高速增长阶段的中国快递业,而参照日本经验,即使未来快递单价下行,快递企业仍能通过规模效应以及信息化、智能化投入来提升效率,降低单位成本,保持稳定盈利水平;投资业务量仍在高增长期的快递企业有望带来超额收益,我们继续推荐快递板块,看好低估值高增长的新海股份(韵达)、阿里介入的大杨创世(圆通),积极关注艾迪西(申通)估值修复,长期推介鼎泰新材(顺丰)。