“金银天然不是货币，但货币天然是金银。”虽然从上世纪70年代开始，以美元和黄金脱钩为标志，全球进入了信用货币体系，使得黄金暂时退出货币舞台，但是美元货币体系的不稳定性令黄金美元价值底部不断抬升。

当2016年全球范围进入非常规货币政策主导后，信用货币的含“金”量迅速衰减，黄金终迸发出一轮强劲涨势。

美元高点下移

信用体系风险累积

美元牛市相伴随的是美元危机的转嫁过程和美国综合国力的相对强势，上个世纪80年代美元在美联储紧缩以及新经济影响下重拾信用。进入上个世纪90年代，互联网新经济促使美国生产力再次上升。而2014年至今，美国率先退出非常规货币政策令美元迸发牛市。但每一轮美元的高点都在下移——经济增长动力的不断放缓、宽松货币下贫富分化的加剧等，使得市场对于美元以及美元体系的不信任逐渐累积。

黄金的反弹证明美元含金量在削弱。虽然美联储2015年已经退出量化宽松（QE）政策，但经济的结构性矛盾和增速放缓进一步加深——青年失业率高位，劳动生产率连续两个季度放缓。2015年底，美联储的加息被2016年经济再次回落和市场巨幅动荡证伪。相反，黄金的阶段性大幅上扬显示市场对于信用美元投出了最强的反对票。

本轮货币超发

黄金本色尽显

央行具有天然超发货币的动力，增强黄金对冲需求。2008年之后，美联储接连实施了三轮量化宽松，而经济前景的疲弱令基准利率水平依然维持接近零的附近，25个基点的抬升也显得尤为艰难。

在非常规货币政策的道路上，全球央行越走越远——日本央行在QE之后祭出QQE的质化宽松、对超额准备金实施负利率政策；欧洲央行在LTRO后，也加入QE和负利率的团队。截至7月，全球负利率国债规模达到了四分之一，但对于全球经济的修复乏善可陈，对金融体系的破坏却是埋藏着更大隐患。

这种不稳定性来源于市场依赖于宽松的救赎，却阻滞于充满荆棘的经济改革。经济难有改观情形下，2016年全球范围内的恐怖袭击日益增多，而英国和美国的政治不确定性令摇曳的经济更添变数。常言道“乱世买黄金”，2016年至今实物黄金ETF流入规模创下历史新高，而英镑、欧元标价的金价也接连创出历史高位。

实物黄金发力

大宗商品跟风？

信用基于市场对其价值的认可，当信用货币失去内在价值时，黄金就会得到市场再评估。目前全球央行被挤到墙角，经济的疲弱令货币当局维持宽松的环境，但经济的结构性困境却在金融系统和实体经济之间筑起天然的屏障，宽松带来经济结构进一步恶化风险。

我们认为，任何一个系统有承载的极限，货币的洪水一旦溢出目前的载体，势必冲击本已疲弱的经济和金融环境。目前黄金已经发出这种召唤，实物资产正逐步散发出其内在价值。

但是系统也具有自身的韧性，无论规则制定者还是游戏参与者都有校正这种错误的动力——去年底以来我们观察发现，央行试图收缩信用规模以寻求稳定性，加强监管以增强它管理的游戏池风险不那么快爆发；而市场利率下半年以来主动反弹以尝试修复此前过度宽松的扭曲，也是这种韧性的表现。在系统走向临界点的过程中，实物资产黄金的价格存在更大的波动，但是其持有价值却在不断增强。