核心观点:

整装卫浴综合性价比优势明显,有望复制定制家具成长之路。

整装卫浴是卫生间一体化解决方案,其装修流程包括施工准备,组装过程和收尾工作。整装卫浴相比于传统卫浴施工优势明显:(1)4小时干法施工一站式安装,传统湿法施工需12天,消费者四处采购;(2)优良功能设计:弧形边角,同层排水,保温性能强;(3)个性化定制:保护老幼设计,挂件自由拆装,享受周到售后服务。伴随着泥瓦工人数量减少人工成本提高,整装卫浴的替代趋势有望重走定制家具替代手工打柜之路。

日本62%渗透率受益政策驱动,中国整装卫浴元年开启空间可观。

自1964年整体卫浴在日本面世至今,62%存量住宅与80%的在建住宅安装整体卫浴,50%的日本家庭只需花费年收入20%即可安装整体卫浴。近两年,万科等房地产开发商开始引入整体卫浴,预计2016年仅万科就将上线3万套整装卫浴,地产商推动将启蒙消费者对整装卫浴的认知,并逐步渗透到零售端,整装卫浴元年开启。2014年市场渗透率0.15%对应市场空间约为12亿,若未来达到日本62%的渗透率则市场空间可观。

行业取得突破关键:政府推动+成熟技术+完备供应链。

政府推动是市场存活的基础,日本政府鼓励居民消费标准化部品,推动行业标准化进程;成熟技术是市场扩张必要条件,一次性压制成型的市场技术,模具批量化生产技术和现场组装技术与专业施工团队在销售服务链条中都必不可少;完备的供应链是行业凸显性价比的前提,完备供应链导致单品价格完全竞争,整体卫浴服务商才能提供高性价比服务方案。

海鸥卫浴四轮驱动全面布局整装卫浴新蓝海,给予买入评级。

公司与日本整装卫浴前三的松下电器合作占据行业制高点,收购苏州有巢式掌握核心技术,齐家网与四维卫浴帮助打开线上线下渠道。静候定增获批后产能逐步落地,若取得地产商订单开拓蓝海可期,打通零售端则复制定制家具成长之路。假设公司19.5万套定制卫浴产能在2017-2019年逐步投产,预计2016-2018年归母净利润0.6、1.1、1.7亿元,当前市值对应2017年净利润46倍市盈率,给予买入评级。

风险提示:行业渗透率提升进度不达预期,公司开拓订单成果低于预期

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