注册制开启中国资本市场“双循环”

文/张奥平

纵观全球范围内成熟的资本市场，美股或港股，都已经实现资本市场的“双循环”。也只有实现“双循环”的资本市场，才可以帮助优秀的企业融资发展，让投资者获得企业成长的增量收益，实现良性健康的发展，迎来长期慢牛行情。

全面注册制改革下的中国资本市场，正站在走向“双循环”良性发展新阶段的起点上，而新阶段的资本市场，IPO将仅是一轮融资手段，企业资本价值分化加剧。

注册制将会打开上市企业的“开口”，允许更多公司实现上市。甚至暂时没有营收、没有利润，但具有长期成长空间的企业也具备了上市融资发展的机会。但同时，上市企业资源将不再具备稀缺性，对于企业而言，IPO回归到了最初的融资本质，上市也并不意味着终点，这对企业来说将是IPO最明显的变化。

过去很多企业把IPO当成发展的终点，只要上市成功，企业资本价值瞬间翻了数倍。上市之后企业家也没有了压力，这就出现了一种现象，那就是“跨界”发展，实现IPO融资后，去做主营业务以外的事情了。但现在，实现IPO之后的企业家仍要保持创业者的心态，IPO将只是个融资手段。因为上市企业资源稀缺性被打破后，上市并不再会使你的企业资本价值瞬间翻倍，破发现象也必然会像美股、港股一样，更加常态化。目前，运行注册制的科创板，已经有62.35%的企业跌破了上市首日收盘价。倘若不专注于主营业务的发展，企业价值也终将被分化，最终彻底丧失资本价值。

此外，伴随着注册制改革后，资本市场“有进有出”的良性发展，企业上市后价值也必将迎来分化。例如，同样运行注册制的纳斯达克市场，全球范围内优秀的科技创新型公司，如苹果、微软、谷歌、亚马逊等都在此上市，它们的市值都突破了万亿美元。但另一方面，在纳斯达克市场，70%的企业是没有交易量、流动性与资本价值的，每年从纳斯达克退市的企业中，大多也是来源于那没有价值的70%。

同样地，这也会改变一级市场企业股权投融资的核心逻辑。过去股权投资机构业绩的核心衡量标准之一就是被投企业的IPO数量，而在注册制下，一二级市场估值价差将彻底消失，能不能实现IPO与企业是否具备高资本价值将不再对等。这也会使得股权投资机构降低投资“颗粒度”，不再盲目地去寻找具备IPO预期的企业，而是去寻找更加具备长期价值创造能力的企业，资金的聚焦也将带来未上市企业价值的分化。

所以，对于企业家来说，在企业资本价值分化加剧的时代，目前只有两个选择，要么快速抢占行业头部，坚持长期价值化发展，实现资本价值的不断提升；要么踏踏实实做个“小生意”赚钱，不要去融资上市。这两个选择没有对错之分，只是在目前时代背景下个人的不同选择。

对于投资者来说，未来不要盲目地投资，一定要多研究学习，将投资选股的颗粒度降到最低。用90%的时间学习，9%的时间选择，1%的时间做投资。因为，未来只有那1%的头部企业才能在资本市场上拥有相应的资本溢价，你才能获得一定的收益。

作者系如是资本董事总经理、如是金融研究院副院长