从“资产荒”到“配置荒” 违约潮下银行调整配置策略

“资金面宽松了，各家金融机构都想配置点资产，银行又从甲方变乙方了。”近日某股份行投行部人士坦言。

2019年年初的降准表现为银行方面资金端的宽裕。《中国经营报》记者向多位银行人士了解到，他们或多或少都存在“有钱的烦恼”。当前资金面宽松，债券利率下行，发行主体资质较好的债特别抢手。不过也有银行人士表示，资产价格下行压力大，银行投资债券基本不赚钱。

综合来看，宽资金并未传导至宽信用。受2018年信用债违约潮影响，银行在资产端的偏好并未改善。大型银行以稳健为主，青睐国企、央企发行的信用债以及城投债；而某些小型银行追求收益，计划配置非标类资产。

资产荒？

2019年初，中国人民银行决定下调金融机构存款准备金率1个百分点，其中，2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点。同时，央行相关负责人表示，此次降准将释放资金约1.5万亿元，加上即将开展的定向中期借贷便利操作和普惠金融定向降准动态考核所释放的资金，再考虑2019年一季度到期的中期借贷便利不再续做的因素后，净释放长期资金约8000亿元。

在此背景下，国盛证券根据发行利率与投标利率上下限的关系，构建指数用以反映一级市场发行情绪。从发行情绪指数看，一级市场情绪向好，2019年1月7日至1月14日，公布投标区间的新发行信用债中，超过80%个券发行利率偏投标下限（靠近下限、下限和低于下限）。按照企业性质看，民企债投标分化大。城投债投标普遍火热，产业债发行利率分化。

债券一级市场呈现出的“火爆局面”，也被部分媒体解读为“资产荒再现，仿佛回到2016年”。对此，国盛证券解释称，现阶段债市相比2016年主要有两方面不同，一方面，新发行债券以中高评级为主，AA及以下占比仅6.89%，远低于2016年20%~30%水平；另一方面体现在新发行民企债占比仅为5.61%，2016年民企债占比13%~24%水平，新发行债券期限结构较2016年呈现短期化。

国盛证券表示，其根源在于两个时期政策环境和投资者风险偏好存在差异。一方面，资金面虽然均偏宽松，但政策环境不同。2016年上半年银行委外规模仍较大，资金多层嵌套，“资产荒”使得优质主体收益率非常低，为了寻求高收益资产，大部分机构主动下沉资质。而2019年在资管新规的约束下，表外不增反减，“资产荒”程度不及2016年，叠加经济下行压力较大，机构不愿主动下沉资质。另一方面，现阶段投资者风险偏好低于2016年牛市水平。2018年，以民企为代表的违约事件激增，投资者对民企、低资质主体的避险情绪较强。

1月15日，央行发布了《2018年金融统计数据报告》，就相关数据，华创证券固收团队认为，2018年12月新增社融15898亿元，除新增信贷超季节以外，新增社融增长主要受到企业债券融资超季节影响。企业债券融资3703亿元，显著超出过去三年历史均值的610亿元，从行业来看主要集中于房地产和建筑装饰行业。一方面，由于二级市场行情带动一级发行情绪良好；另一方面，收益率快速下行行情中，配置需求释放拉动发行回升；此外，2018年末地方专项债发行停滞，前期专项债发行对城投的“替代效应”弱化，带动城投发债回升。

“有钱的烦恼”

资金面宽松是否影响银行的资产端配置？记者向多位银行人士了解到，大型银行的资金偏好仍未改变，受2018年信用债违约潮影响，大型银行仍“心有余悸”，乐于投资城投债或者发行主体为国企、央企的债券；而中小银行，一方面在寻求风险和收益较为稳健的地方债、城投债，另一方面，由于其资金成本较高，也会选择配置收益较高的产品，如非标、ABS等。

“今年我们行初步有300亿元的投资计划，一部分优先买政府债、城投债、国企或央企的债，还有一部分计划投资非标。”河北某城商行投行部人士告诉记者。同时，记者了解到，华东某农商行也有投资非标的需求，前述城商行投行部人士坦言：“银行也是要赚钱的，现在价格下行压力大，买债券基本不赚钱；对银行来讲，同一个发行主体，买非标和信用债的风险是一样的，如果对发行主体很有把握，对项目有充分的了解和调研，投资非标是不错的选择，能实现很高的收益率。”

华东某上市银行投行部业务人员告诉记者：“我们投得比较多的还是和我行之前有存量授信业务的主体，国企、AA+大型民企。主要以承销为主，如果遇到资质好的国企客户或者一线、准一线的城投债也会投。”他同时提到，银行对投资信用债非常谨慎，出于控制风险的考虑，银行承销的信用债违约的话，银行只有声誉风险，而一旦银行持券和投资就会有较大的风险敞口。

“资金面宽松了，各家金融机构都想配置点资产，银行就从甲方变乙方。”某股份行投行部人士坦言，尽管资金面宽松，银行在资产配置方面还是相当谨慎：“我行计划期初配置大量同业借款，等到3月份再配置一些债券。”

在宽松资金面下，最受益的当属券商债券发行部了。“目前市场上资金宽裕，债市确实不错。”某券商固收部工作人员告诉记者，然而分化趋势比较严重，发行人为国企及央企的债、城投债比较受欢迎，消费金融类ABS产品的优先级也好卖，而发行人为民企的债就很难卖出去，主体评级为AA+以上的民企发债有些难卖，当然价格也高一点。“国企和民企融资的分化程度很高，一边大水漫灌，一边干涸，资金面充裕最后都流向了国企、央企、城投公司，而民企融资难还是很难改善。”

谈及具体原因，她向记者分析，一方面因为公司内核青睐国企、央企，不喜欢民企，民企相对风险更高；另一方面，从资金端来看，主要看资金端和资产端是否匹配。比如，四大行的自营资金，就偏好认购国企、央企发的债，或者认购评级为AAA的消费金融类ABS的优先级；而城商行、农商行的资金成本较高，倾向于投资那些民企的信用债、消费金融类ABS的夹层。她还补充道，各大银行私人银行的资金投资风格更为激进，总的来说，银行资产端的选择主要取决于资金端的偏好。

在天风证券固定收益首席分析师孙彬彬看来，商业银行配置地方债主要压力是要兼顾宽信用和资本消耗，相信未来政策将在这一端有所突破。