窗口指导又来了！这回，目标直指非银机构加杠杆！

记者近日从银行业内人士处获悉，上周五，以大中型银行为主的一级交易商接到窗口指导，近期将限制对非银机构融出隔夜资金，其他期限资金融出暂不受影响。据悉，此次操作维持期限暂未明确。

开年以来，市场资金面持续宽松，隔夜资金较为充沛。为防止非银机构加杠杆现象抬头，监管层通过窗口指导形式释放了严控杠杆的信号。而央行也早在货币政策执行报告中明确，“滚隔夜”弥补中长期流动性缺口的过度错配行为和以短博长过度加杠杆的激进交易策略并不可取。

严防非银“滚隔夜”加杠杆

“目前银行杠杆水平整体可控，相比之下，非银机构的杠杆偏高。”某银行金融市场部人士告诉记者，通常银行负债端较为稳健，不倾向于通过加杠杆来盈利，而券商、基金等非银机构的负债端融资较为困难，所以杠杆水平会更高。

岁末年初，债市杠杆依然有季节性抬升，以基金为代表的杠杆率上升尤为明显。光大证券统计数据显示，去年12月，全市场杠杆率为112.16%，环比增加2.6个百分点，同比增加1.4个百分点。其中，基金类机构杠杆率为129.25%，上升最为明显，环比增加7.14个百分点。

元旦过后，由于隔夜资金迅速宽松，为机构加杠杆又提供了空间。有业内人士分析，不排除部分机构会趁此机会重新开启“滚隔夜”的以短博长操作模式。

此次非公开的窗口指导或旨在及时抑制机构“滚隔夜”加杠杆的动机，因此其他期限的资金融出并未受到限制。央行在2017年第三季度货币政策执行报告中也已明确，“滚隔夜”弥补中长期流动性缺口的过度错配行为和以短博长过度加杠杆的激进交易策略并不可取。

非银机构目前反应平稳

短期来看，限制银行对非银机构融出隔夜资金，并不会对非银机构产生冲击性影响。一方面，当前隔夜资金较为充沛，上海银行间同业拆放的隔夜利率月内已累计下行27.4个基点，报2.5660%。

即便非银机构到交易所市场借钱，目前来看也非难事。上周，上交所质押式国债回购隔夜利率（GC001）连续五日回落，累计下行约95个基点。昨日虽小幅攀升，报2.905%，但仍处于1月以来的低位。

另一方面，非银机构对此已未雨绸缪。“因为考虑到银行间市场可能会借不到钱，所以我们基本把头寸放在交易所市场。”某公募基金公司专户负责人告诉记者，虽然融资成本相对高一些，但至少确保资金不会断。

其实从去年下半年开始，银行对非银的业务往来已经有所收紧。“包括过资金、过券等交易都受到一定程度限制，这是一个大方向。”上述人士表示。

为何先对非银“开刀”

从央行近期操作来看，一方面实行普惠金融定向降准、临时准备金动用安排（CRA）等措施支持银行流动性，另一方面又通过细化的窗口指导，收紧非银机构的银根。在资金面宽松态势下严防加杠杆，央行为何会选择针对非银“开刀”呢？

前述银行业人士向记者表示，除了非银杠杆水平偏高，央行或许还出于另一方面的考虑：券商的资管计划通常是SPV（特殊目的载体），本身就有独立防火墙，其亏损不会导致机构破产，只会影响机构损益。而银行一旦出问题就会引发从同业到一般性存款的风险蔓延。“银行本身杠杆低，去杠杆风险相对大；而非银杠杆较高，去杠杆风险又相对较小。因此就从非银机构开始控制杠杆。”

目前，此项措施的执行时间并不明确。一位货币基金经理接受记者采访时分析，短期来看影响虽然不大，但如果长期执行，市场格局或将就此改变，流动性结构性分层加剧，非银边缘化，其借钱渠道价格飙升，或产生新的套利空间。

其实，这样的临时性措施并非个案。2016年12月，时值“资金荒”的关键时刻，央行曾通过窗口指导建议银行拆出长期资金给非银机构。