解密券商收益互换

【中国经营网注】A股此前一轮的暴跌，令市场闻“杠杆”而色变。而事实上，A股已难再重返无杠杆的时代。如何正确运用杠杆工具，才是监管层及整个市场最根本的需求。文章来自第一财经日报：

一场急跌让A股市场充分认识到杠杆工具的威力。一时间，市场闻“杠杆”而色变。近期A股反弹则再次触发激进投资者的欲望。违规场外配资等行为更有死灰复燃的势头，行业监管则全面加码、严防死守。

在场外配资、券商融资融券业务迅猛发展的同时，券商的另一项创新业务收益互换也悄然壮大。在常用的业务框架中，收益互换的杠杆普遍都能放到2至3倍，高于两融杠杆。但在前期准入门槛等条件控制、目标投资者结构的影响下，该业务发展一直平稳有序。此外，收益互换在结构化产品设计、上市公司资本运作等方面的运用也日趋灵活成熟。

在需求与防范之间的短期矛盾，并非杠杆工具当前的核心问题。资本市场进入信用时代的趋势不会就此改变，A股也难再重返无杠杆的时代。如何正确运用杠杆工具，才是监管层及整个市场最根本的需求。

机构与上市公司的杆杠暗器

今年3月份，恒顺电气发布了公司部分“董监高”将增持公司股份的公告，然而在这则看似平常的增持动作中，多出了较陌生的两道环节。

根据恒顺电气公告，公司增持人员先以自筹资金2300万元认购由深圳华银精治资产管理有限公司(下称“华银精治”)成立的“领先六期基金”。之后，华银精治与国信证券签订收益互换合同，由国信证券在二级市场上买入处于公开交易中的公司股票，以此完成整个增持过程。

基于股票的收益互换，是指券商与客户根据协议约定，在未来某一期限内针对特定股票的收益表现与固定利率进行现金流交换，是重要的权益衍生工具交易形式。该业务在2012年启动试点，目前有超过20家券商获此牌照资质。收益互换也和场外期权、收益凭证成为了场外衍生品最重要的业务。

恒顺电气在员工增持中启用了收益互换，最直接的影响来自国信证券在此次增持中提供了融资资金4600万元。这意味着，此次增持中上市公司高管实际启用了1：2的杠杆。3月17日，“领先六期基金”与国信证券完成收益互换交易，在二级市场实际增持了恒顺电气241.42万股。

有收益互换业务的一位券商人士对《第一财经日报》记者介绍称，按照恒顺电气上述交易模式，股票增持买入当天均价为28.48元/股，至上市公司6月底停牌时收盘价为79.49元/股，股票涨幅已相当可观。若此幅度的价差仍持续，在协议约定的一年交易期限后，券商将对融出的4600万元收取约定好的固定收益，而将所购全部股票的浮动收益结算给上市公司。

融资增持，仅是收益互换的一种用法。基于类似的基础模式框架，收益互换近两年频繁出现在上市公司的资本运作中。

齐心集团今年1月发布员工持股计划实施公告。公司员工持股筹集资金总额上限为1800万元，南华期货授权管理并成立专项资产管理计划。同时，南华期货与国信证券签订股票收益权互换协议，约定由国信证券提供融资资金5400万元。此次员工持股计划实际启动了1：3杠杆的股票收益互换交易。

上述券商互换业务人士介绍称，收益互换协议理论上是一个对赌，并非要求发生如购买股票等真实交易行为，但在实际操作中，券商多会以自营盘实际购入来完全对冲风险。

根据该证券公司业务介绍，券商将收取的固定利息在8.5%至9%区间内，由于是非标业务，所有指标均由各家券商根据不同客户资质、不同标的情况灵活处理。