6月市场观点

永赢基金副总经理、权益投资总监 李永兴

随着疫情管控影响的减弱，近期股票市场也出现反弹。如我们上月观点中分析的，其主要逻辑就在于疫情管控影响减弱后，货币流通速度是回升的，因此体现在整体流动性是回升的。相应地，估值弹性大、4月份跌幅较大的行业和公司5月份反弹幅度也较大。但是这一逻辑进一步演绎的空间可能有限。目前疫情管控虽然较之前有所放松，但相较于本轮疫情扩散之前仍然是偏紧的，且预计一段时间内不会恢复到本轮疫情扩散之前，因此货币流通速度在一段时间内也不会恢复到本轮疫情扩散之前。在货币供应量没有明显增加的情况下，整体流动性暂时也不会恢复到本轮疫情扩散之前。同时，我们观察到在近期市场反弹的过程中，资金仍然没有出现明显流入股票市场的迹象。因此，在整体流动性尚未宽松且市场缺乏增量资金的情况下，整体市场估值提升的空间有限。

这种情况下，盈利对于股票市场的影响会更大。目前从整体上看，在宏观政策进一步放松之前企业盈利不会特别好。货币政策并未明显宽松，疫情后货币流通速度恢复程度有限，这使得总需求可能依然不好。尽管复工复产的进度在加快，但在总需求不佳的情况下导致的结果将是企业库存的增加。当前工业企业库存占总资产的比重已经上升至2016年以来的最高点，库存(尤其是产生品库存)的进一步累加将使得未来经济面临较大的去库存压力。再加上当前能源价格依然较高，除上游行业以外其他行业总体盈利大概率不会太好。因此，在宏观政策进一步放松之前，未来企业盈利下滑的风险依然较大。

但是从行业层面，依然存在未来盈利可能改善的行业，我们从供需两个方面来进行分析。

需求方面，由于整体经济依然很差，我们只能找到少数需求正在恢复的行业。一方面是疫情管控放松后快速恢复的物流快递行业，但是由于消费整体依然恢复缓慢，物流快递需求上升的空间暂时会受到消费的影响。另一方面是政策发力的方向，目前我们看到政策真金白银刺激的行业主要就是基建和汽车，因此相关行业的需求短期内大概率将会恢复。但是由于政策补贴资金难以长期持续，因此对于相关行业的估值难有明显的提升效果，近期股价的上涨在充分反映完盈利提升后可能难以出现持续的上涨。

供给方面，供给格局改善的行业尽管在短期需求不佳的情况下难以出现盈利的明显上升。但是一旦后续需求恢复，其收入和利润率都大概率出现明显的上升，盈利上升的弹性也会更大。目前我们观察到供给格局改善的行业包括地产以及部分消费行业(如家居、酒店等)。这些行业当前需求不佳，但是行业竞争格局越来越清晰，龙头公司的市场份额也在显著提升，这些行业中的优质公司未来有望迎来市占率和利润率上升的投资机会。

此外，由于能源价格的上涨，欧洲化工行业面临成本上升的压力，一些化工品国内和欧洲的价差也在拉大。对于这些价差扩大的品种，未来要么出口增加要么国内价格将会上涨，无论出现哪种可能对于国内相关的化工公司都会带来盈利上升的投资机会。

总体而言，我们认为，随着疫情管控影响减弱，货币流通速度也将逐渐回升，因此整体流动性最差的时候已经过去，只要资金不再进一步流出股票市场，股票市场的估值大概率不会再下降。但在当前股票市场缺少增量资金的情况下，估值进一步上升的空间有限，这种情况下盈利对股价的影响将会加大。但是当前整体经济和企业盈利依然面临较大下行压力，我们只能从需求改善和供给改善两个方面去寻找未来盈利有望持续增长的细分行业进行投资。需求方面，目前明显恢复的快递、基建、汽车等行业股价已经出现一定程度的涨幅，我们将会继续寻找未来需求恢复行业的投资机会。此外，供给方面有变化的行业我们认为其投资机会可能具备更好的持续性，目前供给格局正在改善的行业主要有地产、家居、酒店等行业，而欧洲能源价格的上涨或将使得国内外价差扩大的化工品种具备较好的投资机会。

(作者：李永兴先生，现任永赢基金副总经理、权益投资总监，同时担任永赢惠添利等多只公募产品基金经理)