家电行业估值修复，前三季度利润增速喜人：2019 年中央多次提出消费相关政策稳增长，提振后续家电行业政策出台预期。受益于原材料成本降低以及增值税改革红利，家电行业今年表现稳健，估值有所修复。2018年以来，受房地产下行周期影响，家电行业景气承压，家电板块 2019 年营收增速放缓但利润快速增长：工信部数据显示，2019 年 1-9 月，全国家用电器行业营业收入 12035.9 亿元，同比增长 3.6%；利润总额 939.4亿元，同比增长 5.9%。中信家电行业数据显示，2019 年前三季度家电行业合计实现营业收入 8612.76 亿元，同比减少 2.98%；净利润 703.56 亿元，同比增长 16.78%。短期来看，今年下半年房地产销售及竣工面积同比增速转正，但房地产行业变化传导至家电行业尚需一段时间。由于库存居高不下以及受各大节点促销影响，行业内大部分品类价格下行刺激需求，但效果并不明显。随着家电下乡时期销售的产品逐渐进入更换周期，在国家政策助力下，家电行业终端需求有望逐步释放。家电板块今年表现优异，中信家电行业指数涨幅超过 40%。我们认为，家电板块具有成长稳定、股息率高以及防御属性等特点，具有较高的配置价值。在行业弱景气度周期中，建议关注各细分领域龙头企业。

白电行业强者恒强，产品结构持续升级：白电行业竞争格局较为稳定，冰洗空均已形成寡头局面，CR3 格力、美的和海尔线下市场市占率合计已达 80%，市场集中度进一步提升；洗衣机市场海尔与美的系（美的及小天鹅）双寡头线下市占率超过 60%；冰箱市场海尔一枝独秀，CR3 集中度也已经超过 60%。白电行业马太效应明显，格力及海尔产品毛利率均超过行业 10%左右。2019 年受极端天气减少影响，空调行业终端零售承压。销售情况不佳使得行业库存居高不下，据产业在线数据显示，截至2019 年 9 月，空调库存规模达到 4628 万台，比去年同期增加了 400 万台，处于历史较高水平。在库存压力下，今年 2 月下旬美的率先降价，市场份额明显提升。在市场价格下行期间，中小品牌价格优势丧失，市场份额受到挤压，市场集中度进一步提升。与此同时，冰洗行业迎来产品结构升级：洗衣机市场中洗烘一体机线下占比持续提升，由 2015 年时的 9.8%上升至2019H1 的 37.8%，带动行业均价同比增长 4.2%，干衣机也作为洗衣机市场的新品类快速发展；冰箱市场各品类今年价格出现下滑，但因产品结构升级市场均价不降反升。今年白电终端需求较为疲软，冰洗空内销量均出现小幅下滑，但龙头公司凭借其渠道和品牌优势依然保持了业绩的稳定增长，美的集团、海尔智家和格力电器前三季度归母净利润分别同比增长19.08%、26.87%和 4.73%。在存量市场博弈中，龙头优势将进一步放大，市场份额提升将成为其利润主要增长来源。

地产销售韧性强，新兴品类快速导入：在家电行业子版块中厨电行业与地产关联度最大。2019 年厨电市场受地产周期影响表现依旧低迷，据奥维云网数据，2019 年 1-10 月厨电线下零售额为 354 亿元，同比下滑 11.8%；线上零售额为 133 亿元，同比增长 4.8%。今年下半年以来，房地产市场表现出较强的韧性：7月和8月房地产销售面积分别同比增速分别为1.18%和 4.66%；竣工面积 7 月降幅大幅收窄，8 月单月同比增速为 2.79%。10月房地产销售面积累计同比增速年内首次转正，竣工面积累计同比降幅进一步收窄。一旦房地产销售及竣工情况持续改善，后周期厨电有望受益。

2018 年厨电品牌集中度微降，油烟机、燃气灶头部品牌被腰部品牌抢占部分份额；今年以来头部品牌加大推广力度，市场集中度有所回升。虽然今年销售承压，但油烟机行业各主要品牌均价稳步提升，促进行业良性发展。除了传统烟灶消大型厨电之外，各种新兴品类如集成灶、洗碗机和嵌入式产品渗透率也在不断提升。随着我国居民购买力的不断提升，健康问题、生活品质将逐渐成为消费者作出消费选择时关注的重点。新兴品类反映了厨电行业集成化趋势，为我国狭小的厨房空间提供了更多解决方案，满足了消费者的诉求，在厨电市场整体低迷时成为行业发展亮点。厨电行业长期来看依然具备增长潜力，传统大型厨电油烟机、燃气灶家庭渗透率仍有提升空间。

小家电增速放缓，新品引领增长：小家电前三季度增速出现放缓，据中怡康测算数据显示，2019 年前三季度小家电整体销售规模达到 954 亿元，同比下降 3.5%。其中线上市场同比增长 2.4%，线下市场同比下降 11.4%。分类别来看，2019 年前三季度厨房烹饪类、厨房水料类和环境家居类分别同比下滑，仅个人护理类增长幅度领先，零售额同比上升 23.4%。由于线上均价相对较低，各品类表现好于线下，但零售额增速同样明显放缓。消费升级趋势在小家电市场有两大影响：一方面，小家电消费群体以年轻人为主，我国家庭也呈现明显的小型化趋势，价格便宜的低端产品在三四线城市及农村有着广大市场，小家电普及率将会进一步上升，带来大量的新增需求；另一方面，在一二线城市替换需求逐渐占据主导地位，人们对于品质生活的追求将推动高端市场的发展。今年小家电市场同样出现价格走低现象，但在促销期间产品结构有所升级，奥维云网数据显示双十一期间小家电均价较平峰期间提升了 14.8%。随着主要消费群体年轻化以及购买力的提升，消费者对小家电提出了健康、节能、便捷、智能和养生等新的诉求，卷发器、电动剃须刀、手持推杆式吸尘器、电熨刷和循环扇等新品类录得快速增长，新品层出不穷引领行业增长。相较于家电行业其它子版块，小家电具有更换周期短，产品单价低的特点，因此受房地产周期影响较小，有望穿越周期持续增长。

投资建议：长期来看家电板块基本面将持续向好。中长期我们建议关注三个投资方向：第一，白电龙头优势明显，市场份额进一步提升，技术开发产业链完善。推荐关注美的集团、格力电器、海尔智家；第二，厨电行业尚处成长期，下半年以来房地产行业展现出较强韧性，后周期厨电有望受益，推荐关注老板电器、华帝股份；第三，小家电市场新品迭出，短期调整不改长期向好趋势，行业内优势企业研发能力强，推荐关注苏泊尔、九阳股份。