投资要点：

板块增长实现动能转换，中游环节景气度提升

2019 年一季度中游三电营收增速位居行业板块各环节前列，细分环节中动力电池增速最快，上游资源、正极材料环节营收增速较低，这两个环节均受锂、钴金属价格下调的直接影响。各环节盈利水平分化明显，上游毛利逐步向中游转移。板块各环节现金流状况明显改善，行业实现良性发展，2019 年一季度行业经营性现金流量净额占营收比率较去年同期明显提升。

供需两端推动行业整合，动力电池规模增长“以量补价”

从供给端的角度，前期大规模投建的产能逐步释放，产业各个环节的供需结构进一步调整。中上游产业链产品价格的下调逐级传导，对于原材料成本占比较高、重资产属性较强的行业成本压力进一步减轻，现金流状况有所改善。从需求端的角度，原材料及电池价格的回落有助于新能源汽车在去补贴后维持较高的性价比。虽然新能源汽车在智能化发展方面更具前景，但在技术完全成熟应用之前依旧需要依靠价格优势支撑行业继续快速发展。从行业格局的角度，全产业链价格的下调伴随行业整体技术升级，产品价格压力和性能升级将加速产业整合。动力电池产业有望复制消费锂电从技术、成本最终到渠道制胜的路径。我们继续维持 2019 年动力电池装机量 77GWh 的预测。

氢能发展如火如荼，燃料电池行业进入快车道，

2019 年上半年国家继续延续对燃料电池行业的政策扶持力度，地方政府也相继出台了相关产业发展政策。2019 年是燃料电池行业进入发展快车道的起点，一方面国内企业在燃料电池制造技术上日趋成熟，具备生产燃料电池核心零部件的企业数量快速上升，国产化进程有所加快。另一方面，燃料电池配套产业链加速完善，制氢、运氢网络初步搭建起来，为燃料电池汽车的长期发展提供了基础设施。我们短期建议重点关注行业上游氢能产业的发展，尤其是加氢站配套设施快速建设，加氢站环节有望率先受益。中期建议重点关注燃料电池各环节国产化进程以及行业发展带来的规模效应。长期建议重点关注产业成本优化和燃料电池汽车的平价推广应用。我们预计 2019 年燃料电池汽车产销在 5000 辆左右。

投资建议

随着补贴退坡的推进，积分政策考核的来临和国外厂商的提前布局，动力电池行业的发展驱动逐步由需求端的补贴推动到供给端的政策引导，最终必将走向平价市场的优胜劣汰。在这轮行业发展周期中，新能源渗透率提升和全球产业链供应是动力电池行业发展的重要逻辑。行业格局将持续优化，具有技术和规模优势的龙头企业将加速胜出。我们推荐动力电池龙头宁德时代（300750）和获准成为海外供应商的欣旺达（300207）、亿纬锂能（300014）。燃料电池方面，随着加氢站建设政策的逐步完善及未来燃料电池汽车补贴政策推出，整个产业链将迎来良好的投资机会。我们将持续关注两类标的，一是资产实力优异，主业效益良好，燃料电池产业链相关环节已经实现商业价值的公司，推荐美锦能源（000723）。二是在加氢站建设环节率先受益的公司，推荐厚普股份（300471）。