混改新周期有望加速推进： 在当前时点，“双百行动”入围企业改革方案均已完成上报，改革行动已经启动，加之今年两会提出进一步推进混改以及将推出第四批混改试点，二者的合力将使混改向更大范围、更深层次发展， 2013 年开启的混改新周期有望逐步深化。 2013 年十八届三中全会上确立将发展混合所有制经济作为国企改革的新方向， 在社会上引起较大反响， 新一轮国企改革开始被加速推进。 2014 年国资委正式发布“四项改革”试点方案。 2015 年国务院发布《关于国有企业发展混合所有制经济的意见》，鼓励非公有资本参与国企混改。 2016 年国资委出台第一批央企混改“ 6+1”名单，央企混改开始提速。 2017 年十九大报告强调深化国有企业。 2018 年 8 月公布“双百行动” 名单， 最终共计 404 家企业入围，包括 224 家中央企业及 180 家地方国企，在以往混改的基础上进一步扩围， 深入推进综合改革，将打造一批国企改革尖兵。 央企混改正在加速进行中，较多以上市公司为主体进行推进，同时积极参股民企： 中央企业及其子企业混改比例已达到 70%；截止 2018 年末，中央企业吸引的各类社会资本占整体所有者权益的 36%；在混改的实践形式上，上市公司是非常典型的混合所有制，很多地方推进混合所有制改革都是以上市公司为主体来推进；与此同时，中央企业积极参股民营企业，目前对外参股的混合所有制企业超过 5000 户。

混改有望激发企业活力，提升企业竞争力： 混合所有制的形式，可将单一的国有企业制度的经济模式发展成为以公有制经济为主体、多种所有制经济互相并存共同发展的格局，从而实现多种经济成分之间互相渗透、达到股权多元化。 混改的作用主要体现为：①拓宽国有企业融资渠道，利于国有经济与非公经济实现双赢。②有利于提升国有企业的可持续发展能力及运营效率。③有利于打破不同所有制之间的界限，进行不同所有制之间的资产联合。④充分调动员工主观能动性。

汽车行业混改经典案例——北汽新能源： 作为北汽集团全资子公司，北汽新能源成立于 2009 年， 率先进入新能源汽车领域。 2016 年 3 月启动 A 轮融资， 正式开启混改之路，成为北京市第一家启动混改的国企。 A 轮共计融资 30 亿元，吸引 22 家非国有资本进入，持股比例 37.5%，加上原有国有股东，北汽新能源共有 26 家股东，融资后北汽新能源估值约 80 亿。 2017年北汽新能源再度启动 B 轮融资，深化国企改革，引入央属企业、京津冀企业、地方企业、新能源汽车产业链伙伴等四方面投资者， 共 14 家出资方，其中原有股东 7 家跟投，另有 7 家新进投资者（含两家员工持股平台）， B 轮共计融资 111.18 亿。北汽新能源股东数量变为 33 家，其中国有及国有控股股东合计持股 67.55%，员工持股平台持股 0.41%， 23 家社会资本股份合计持股 32.04%。 B 轮融资完成后北汽新能源估值为 280 亿。B 轮融资的同时完成员工持股计划， 96 名骨干员工认购 B 轮增资发行的2192 万股股份，占公司总股本的 0.41%。 2017 年 12 月， 与上市公司前锋股份通过资产置换及定增， 最终于 2018 年 9 月成功实现借壳上市， 成为国内第一家 A 股上市的新能源整车企业。

汽车行业混改如火如荼： 汽车行业大量上市公司率先实施限制性股票或股票期权激励计划进行混改， 限制性股票或股票期权激励计划是混改中相对容易实施的一种路径，是混改的突破口和催化剂，也是调动管理层积极性和进取精神的重要手段。 2018 年以来汽车行业三大央企——一汽、长安、东风分别通过引入战投、股权激励、并购重组等多种方式持续推进混改。一汽集团以零部件公司为切入点， 通过一汽富维“双百行动”混改、一汽夏利剥离一汽华利及一汽丰田、一汽轿车置入一汽解放并将乘用车业务置出至股东一汽股份等， 积极谋划整体上市；长安汽车 2016 年已进行第一期股票期权激励计划， 2019 年或将进行第二期， 此外成立全资子公司长安新能源并向其划转新能源相关业务及人员， 通过对新能源汽车公司、轻型车事业部、合营公司江铃控股分别引入战投计划，加速混改进度；东风汽车通过“换股”的形式以其对东风小康所持 50%的股权置换为对小康股份的 26.01%股权， 另外东风汽车零部件对旗下 6 家零部件公司进行整合，纳入两家新设零部件公司东风汽车底盘系统有限公司与东风电驱动系统有限公司。 地方国企奇瑞汽车转让旗下高端品牌观致汽车股权， 宝能出资65 亿元成功收购观致 51%股份， 宝能的入主为观致带来了大力的财务支持，同时宝能在国内建立了多个研发基地，并在美国、欧洲及日本设立技术中心，另外宝能强大的物流、金融、服务等实力也将从多个维度对观致赋能，使观致重获新生。

投资建议：

①一汽富维（600742.SH）：

投资逻辑： ①公司是一汽大众核心零部件供应商， 70%收入源自一汽大众，紧跟一汽大众五大基地配套建厂， 2018-2020 年开启超强产品周期，密集投放 16 款全新及换代车型（含 8 款全新 SUV），并推出全新“捷达”子品牌（含 3 款新车）切入中低端市场。②一汽大众五大战略基地于 2018年建设完成，产能在原有 190 万辆基础上再度提升 55%增加 105 万辆，为公司配套份额打开空间。③公司是“双百行动”汽车行业唯一央企上市公司，一汽集团主动放弃对其控制权， 对公司的管理由原来按控股子公司管理变为按参股公司管理，提升公司自主决策权，同时股权激励计划于 19年 3 月份落地，充分调动员工积极性。

混改方案： 一汽集团主动放弃对公司控制权，将提高公司在经营策略等方面自主决策效率及话语权，同时股权激励计划落地， 公司拟向激励对象授予 2,492.00 万份股票期权，约占公司总股本的 4.91%，激励对象包括公司董事 1 人、高级管理人员 3 人及核心管理人员 158 人，共计 162 人，授予价格为 13.04 元（当前股价为 13.80 元）。公司作为传统国企，现在进行大比例大范围的股权激励必将提高公司员工的工作积极性。

②中国汽研（601965.SH）：

投资逻辑：①公司作为汽车检测龙头， 当前汽车换代周期缩短，新车推出速度加快，给公司带来更大的检测研发业务量。汽车产品换代周期从之前的 6-7 年，逐步缩短至目前的 5-6 年，未来还会进一步缩短。②检测标准趋严，检验项目增加，单车检测费用提升，同时也倒逼车企加大研发加快升级。汽车强检项目个数从最初 12 个扩大到目前 193 个，排放标准国五升国六后检测项目也增多，单车检测费用相对国五提升 10%-20%。③公司的检测研发业务受益于汽车电动化和智能化大趋势，新能源汽车的迅速发展和互联网造成新势力为公司创造量的提升，同时新能源汽车单车检测费用高于传统燃油车，公司在智能网联方面布局领先于全行业，将受益于智能网联的发展。④受益于自主品牌加大研发投入和国际巨头的研发外包。自主品牌主机厂是公司主要客户，自主品牌对新车型的开发需求加大使公司直接受益，另外国际整车巨头的部分研发为降低成本在往中国本土转移，公司受益于国际巨头研发外包的大趋势。⑤公司硬件投入为长期业绩增长打下坚实基础。公司投资 5.53 亿元打造的风洞实验室将于 19 年Q2 正式运营，预计满产后年贡献收入 1.16 亿元和利润 5260 万元，另外公司投资 5.38 亿元的智能网联汽车综合性能试验道项目也将于 2020 年投产，建成后讲拥有国内第一条 ADAS 测试专用道路，为智能汽车的开发测试保驾护航。⑥18 年国企改革，实施股权激励，加速市场化。

混改方案： 公司 18 年上半年实施股票激励计划，向骨干人员授予 895.25万股， 占总股本比例为 0.92%，授予价格为 5.97 元/股，解锁条件以 2016年为基础，净利润年复合增速不低于 10.00%。实施股权激励之后，公司市场化加速，技术服务业务建立专门销售团队，产业化业务新引进三位职业经理人，运营效率提升值得期待。

③凌云股份（600480.SH）：

投资逻辑： ①汽车防撞系统及车身结构件逐步转向热车型及铝合金，受益于轻量化趋势。公司已与韩国吉恩斯在全国成立 7 家合资公司，切入热成型领域，另外通过德国瓦达沙夫账务铝合金轻量化核心技术。②新能源汽车电池系统产品受益于电动化趋势，公司掌握铝合金电池盒核心技术，电池盒产品 60 亿在手订单在 19 年开始逐步释放业绩。③塑料管路产品卡位精确，为德国大众认可的国六标准尼龙管路的国内唯一供应商，受益于排放标准国五升国六。即将在 2019 年开始逐步实施的国六排放标准明显更为严苛，对汽车管路系统的渗透性、析出性、密封性提出更高要求，公司尼龙管路产品技术领先，必将受益于国六排放标准的执行。④公司 17 年做了首次股票激励后，进行一系列资源整合来降本增效，利润率有提升空间。⑤集团资产汽车门锁巨头凯毅德或注入上市公司。

混改方案： 公司是兵器工业集团下首家（目前唯一一家）做股权激励的上市公司。凌云股份 2017 年 9 月初完成首次限制性股票激励计划，向 77 名激励对象授予 413.68 万股限制性股票，授予价格 10.44 元/股。该激励计划有效期为五年，前两年为限售期，解锁条件以 2016 年为基础，2018-2020年扣非后归母净利润较 2016 年增长依次为 21%、 33%、 44%。

④东风科技（600081.SH）：

投资逻辑： ①东风集团旗下零部件业务唯一上市公司，主要配套于东风乘用车、东风商用车、东风日产启辰、东风本田等 OEM。②汽车电子业务突出，车载娱乐系统主要配套于马自达，仪表系统主要配套于 PSA，抬头显示 HUD 主要配套于 PSA、东风日产等。③传统业务：通过与延锋、安道拓合作，汽车饰件配套于东风乘用车、东风商用车、神龙汽车、东风日产、东风本田等。

混改方案： 通过向东风汽车零部件全体股东东风有限及南方实业发行股份的方式吸收合并东风汽车零部件集团，并向不超过 10 名特定投资者募集不超过 5.00 亿元配套资金。本次吸收合并后可实现零部件集团旗下业务的整体上市，形成更具竞争力的产业集团，提升公司的核心竞争力和可持续发展能力。

⑤长安汽车（000625.SZ）：

投资逻辑： ①中国兵器装备集团旗下核心整车企业，自主品牌加速电动化及智能化，梳理最新品牌架构为凯程、欧尚、长安乘用车及中高端乘用车四大品牌，推出“香格里拉计划”电动化战略及“北斗天枢”智能化战略，在 2025 年前研发三大新能源专用平台，推出 33 款新能源产品，计划 2025年实现 L4 级自动驾驶， 2019 年推出 CS75 换代、新车轿跑 SUV CS85Coupe、新能源汽车逸动 ET 等新车型。②福特发布“福特中国 2.0”在华发展规划，加速在华业务转型，计划未来三年内在中国市场推出超过 30款新车型，涵盖福特和林肯两大品牌，超过 10 款为新能源车型。福特中国将继续深化与其在华合资伙伴——长安汽车和江铃汽车集团的合作。2019 年迎来福特翼虎换代及首款林肯国产化车型 MKC 上市， 2020 年福特探险者、林肯 MKZ、飞行家也将进行国产化，长安福特有望迎来业绩拐点。③加速整合长安 PSA 及长安铃木。长安逸动电动版、自主 SUV CS85由长安 PSA 空置产能代工，化解产能过剩现状；收购长安铃木的日本铃木及铃木中国共 50%股权，对长安铃木进行资源共享，其生产基地剩余产能为自主品牌代工。

混改方案： 2016 年已进行第一期股票期权激励计划， 2019 年或将进行第二期，此外长安汽车成立全资子公司长安新能源并向其划转新能源相关业务及人员，将新能源业务从传统车业务中完全剥离出来，并拟引入战略投资者且增资股权不低于 51%；旗下轻型车事业部拟引入战投，并以其轻型车业务和资产与投资者共同新设合资公司；合营企业江铃控股拟引入战投且增资股权比例为 50%。

⑥东风汽车（600006.SH）：

投资逻辑： ①公司是东风集团旗下轻型商用车平台，拥有东风康明斯发动机、东风襄阳旅行车、东风轻型发动机等重要参控股子公司，轻卡产品线结构丰富， 2018 年实现总销量 15.4 万辆，剔除郑州日产后同口径对比，同比增长 8.7%。②国内 2018 年轻卡（含底盘）销量 10.5 万辆，同比增长9.1%，考虑到国六排放标准于 2019 年开始逐步实施，公司在技术上的领先将为公司带来比较优势。③公司 2018 年实现新能源汽车销量 3.2 万辆，同比增长 9.4%。公司新能源汽车产品结构布局合理，覆盖乘用车、轻卡、客车等，在新能源趋势下有望受益。

混改方案： 东风汽车集团有限公司通过与小康股份进行“换股”，以其对东风小康所持 50%的股权置换为对小康股份的 26.01%股权，“换股”后东风汽车集团不再持有东风小康任何股权，同时成为小康股份的第二大股东。通过此次混改东风汽车集团将东风小康的业务从东风集团的体制化束缚中剥离出来，使其成为民营企业小康股份的全资子公司，同时实现对民营企业小康股份的参股。 另外东风汽车零部件对旗下 6 家零部件公司进行整合，纳入两家新成立的零部件公司东风汽车底盘系统有限公司与东风电驱动系统有限公司， 通过系统化、模块化的改革重组进一步发挥东风在零部件行业的优势。