投资建议： 回顾美国超市行业发展历程， 伴随行业发展成熟， 市场集中度提升并驱动企业盈利能力改善。 未来具备生鲜供应链优势、 持续扩张能力、 积极拥抱线上线下融合、 运营效率出众的超市企业有望实现长期成长，建议增持：永辉超市、家家悦，受益标的：高鑫零售。

美国超市行业历经成长-成熟-整合， 穿越周期、 牛股辈出。 1） 1930s-1950s，超市业态诞生于经济大萧条时期；2）1950s-1990s，美国经济维持近 40 年快速增长，人均 GDP 和零售总额复合增速为 6.4%和8.3%，诞生了以沃尔玛、克罗格为代表的折扣超市，以好市多为代表的会员制仓储超市，以全食为代表的高端有机食品超市等业态，并快速扩张；3）1990s 以后，经济增长放缓，人均 GDP 和零售总额增速降至 3.5%和 3.8%，但超市行业增速仍为 9.6%，行业 CR4 从 17%提升至 42%，全美五大超市平均毛利率由 22.8%提升至 25.7%。美国超市行业牛股辈出，1986 年至今，好市多/沃尔玛/克罗格股价分别上涨了 123/57/38 倍，而同期纳斯达克和标普 500 仅上涨了 19/11 倍。

我国超市行业起源于 1983 年，历经 35 年的发展，经历了萌芽-高速扩张-电商冲击-新零售融合四大阶段。1）1983-2011 年，超市行业从萌芽到全面对外开放，实现高速增长。 2） 2012-2016 年， 电商冲击标品供应链，联华超市收入和利润下滑了 232%和 9%；而以永辉超市为代表的生鲜超市逆势扩张，2012-2016 年收入和利润增长了 99%和147%， 市场份额提升； 3） 2017 年至今， 线上巨头与线下企业从资本、战略、经营层面加速融合， 诞生了以消费者体验为中心的数据驱动的新零售业态。截至 2017 年底我国超市行业 CR10 仅 12.1%，参考美国经验， 资本有望助力行业竞争格局优化， 推动超市企业盈利能力提升。

沃尔玛经历区域密集-全国扩张-全球扩张三个阶段，高速扩张期和垄断竞争期享受较高估值。1）1962 年-1980 年，沃尔玛凭借在乡镇密集开店的竞争策略实现后来居上，1968-1980 年收入/利润复合增速 46.7%/44.4%；2）1980-1990 年，行业黄金期公司顺势全国扩张，通过天天低价、高效运营、合伙人机制等策略建立竞争优势，收入/利润复合增速达 35.3%/38.6%，该阶段盈利能力提升最为明显，净利率最高曾达 4.2%，期间平均 PE/PS 为 29 倍/1.1 倍；3）1990 年后美国超市行业增长放缓，公司成为全美第一大超市并加速海外开店与兼并收购，收入/利润复合增速仍保持在 20.4%/17.5%，期间平均 PE/PS为 31 倍/1 倍。 2000 年后互联网迅猛发展冲击实体零售，沃尔玛加速电商布局，但公司规模基数扩大和电商冲击使得收入/利润复合增速放缓至 6.4%/3.4%,期间平均 PE/PS 下降至 20 倍/0.6 倍。