供给侧改革源于防范煤炭行业债务违约风险。2012年至2015年年底煤炭行业进入下行周期,煤价下跌高达近60%。煤炭行业面临普遍亏损的局面。煤企举债能力、偿债能力均面临较大压力违约风险增大,为避免煤炭行业发生系统性违约风险,因此2016年开始实行供给侧改革。

供给侧改革促煤价上涨,促煤企现金流大幅改善,但是煤炭集团有息负债规模不减、偿债能力仍未改善。受益于煤价上涨,煤炭集团及上市公司经营大幅改善,尤其是净现金流均在17年实现大幅回升,并创历史最高水平,资产负债率2017年实现下降1个百分点,降至71%,但是煤炭集团有息负债规模仍小幅增长,已获利息倍数尚在3倍以下,直接融资增加导致财务费用增长14%,负担加重,短期内仍旧难以摆脱“借新还旧”。

区域性差异较大,煤价维持高位成为必然:资产负债率未出现大幅下滑的主要集中在河南、江西、四川以及东北等地区资产负债率仍旧维持持稳状态,说明当前煤价下,煤炭生产成本较高的煤炭企业,当前偿债压力仍旧较大。因此煤价必须保持相对高位,保障该部分企业保持盈利,逐步降杠杆。我们分析测算得出,在2021年前,煤炭上市公司公开市场债偿债压力依旧较大。而煤炭集团,在2024年以前,集团年发行新债规模仍旧在1000亿元以上,偿债压力不减。

发改委强力控煤价,促煤电企业盈利平稳:2018年发改委严控现货煤价窄幅波动,通过新增加产能1亿吨,增加运力0.93万吨,着力解决造成煤价暴涨的煤炭供给、运力不足问题,力求将秦皇岛港5500大卡动力煤现货价格控制在550-700元/吨区间范围内,间接是的煤炭企业月度长协价格保持相对稳定。于此同时,不断要求煤炭企业提高长协议煤炭的销售比例促使煤炭企业售价相对平稳。当前主流煤炭企业年度长协和月度长协合计销售量,约占销售量的70%以上,使得现货波动5%对煤炭企业售价影响不足1.5%。煤企售价长期保持平稳。

供给侧改革步入资源整合及国企改革阶段。分析认为煤炭行业供给侧改革分“三步走”战略:通过去去产能实现煤价大幅上涨,维持高煤价促煤企降杠杆,同时龙头企业完成资本积累,第三步便是深度推进煤炭资源整合,实现产能优化调整,并推进煤炭行业国企改革。

实现煤炭行业利润向龙头集中,行业资源向“三西”集中,完成行业供给侧改革。

投资建议:分析认为未来动力煤价高位震荡,煤炭行业动力煤龙头公司因高比例长协,造成业绩确定性、稳定性特征凸显,行业龙头标的可给予类公用事业估值。看好业绩稳定,未来有增长且高股息率的陕西煤业。另外建议关注山西国改落地,推荐国改龙头标的西山煤电。