白酒 17 年中报继续领跑食品饮料， 营收、净利分别增 20%、 25%。 以品牌白酒为主的上市公司，营收增速超行业 6pct。 产品结构升级，中高价位酒占比提升，带动行业毛利率升 1.8pct。 需求回暖&茅五价升，次高端向上空间打开， 2017 年次高端提速。 营销模式变化支撑品牌白酒全国扩张， 2016年-2017 年上半年，品牌企业都加大了全国化广告投放力度，渠道也进入了扩张期，经销商数量大幅增加。白酒中报普遍超预期，茅台放量不改向好逻辑，禁酒令和消费税影响不大，可坚定持有，重点推荐山西汾酒、五粮液、贵州茅台。

要点

白酒中报业绩继续领跑食品饮料。 白酒需求持续复苏，渠道补库存，消费升级明显， 17 年上半年业绩环比提速，营收、净利分别增 20%、 25%，在主要子行业中增速最快。产品、渠道、区域相继调整到位， 17 年上半年以品牌白酒为主的上市公司营收增速超行业 6pct，预计 17-18 年上市公司市占率将加速上升。水井坊、贵州茅台、五粮液、山西汾酒、口子窖、沱牌舍得、酒鬼酒 17 年上半年业绩明显超市场预期。

产品-结构升级，中高价位酒占比提升。 从产品结构来看，多数企业 17年上半年中高价位酒占比快速提升，带动行业毛利率升 1.8pct。名酒主力品种价格维持上升势头，根据我们草根调研， 17 年上半年茅台、五粮液一批价同比涨 48%、 21%， 17 年 3 季度同比涨 57%、 21%。现阶段茅台实际一批价 1,300-1,400 元，五粮液 810 元。需求回暖&茅五价升，次高端向上空间打开， 2017 年次高端提速。

区域-营销模式变化支撑品牌白酒全国扩张。八项规定出台后，地方酒通过地方政府作为意见领袖的营销模式受阻，品牌白酒全国扩张的阻力明显降低。 2016 年-2017 年上半年，品牌企业都加大了全国化广告投放力度，渠道也进入了扩张期，经销商数量大幅增加。 17 年上半年上市公司非大本营市场增速加快，销售费用率同比小幅上升 0.5pct，估计广告投入较 16 年略有增加。

投资建议： 白酒中报普遍超预期，茅台放量不改向好逻辑，禁酒令和消费税影响不大，可坚定持有，重点推荐山西汾酒、五粮液、贵州茅台。预计白酒营收 17 年下半年、 2018 年保持 20%以上的增长问题不大。由于茅台近期加大市场投放量，批价回落至 1,300-1,400 元。综合考虑茅台的价格态度，和经销商对后市的价格预期，我们判断跌破 1,300 元的可能性较小，只要茅台价格能保持在 1,300 元以上，全行业各价格带产品仍有向上提升的空间。