中国铝业(601600)点评：一叶乃知春

事件:中铝广西分公司1 月实现利润 1.7 亿元

近日据中国有色金属报报道,位于广西百色市的中国铝业广西分公司2017年1 月实现利润近1.7 亿元,超额完成了当月计划任务和考核指标。除广西分公司外,中铝贵州企业、郑州企业等以及铜板块、稀土板块和铝加工板块旗下的各个公司,也都在春节后超额完成了首月任务。

中铝广西氧化铝产量仅占20%,但动态年化利润已近20 亿

中铝广西分公司拥有氧化铝产能250 万吨,铝土矿产能610 万吨,另有铁精矿80 万吨产能和镓金属40 万吨产能。广西分公司铝土矿全部自用,氧化铝则大部分外售,经营利润贡献基本来自氧化铝环节。按照1 月的利润数据进行年化的线性外推,光是中铝广西分公司的净利润就有20 亿左右,而事实上中铝全部氧化铝年产量达1300 万吨,中铝广西仅占20%。

岂一枝独秀,其他氧化铝厂业绩理应不俗

因中铝广西拥有全中国最为优质的铝土矿,其铝土矿开采成本仅为155 元/吨,显著低于市场平均水平(30 元/吨),因此中铝广西分公司是中国铝业旗下成本最低的氧化铝生产基地。据我们测算,中铝其他氧化铝厂平均成本约比中铝广西高出300 元/吨左右,但即便如此,按照中铝广西1 月产20 万吨氧化铝来算,1.7 亿利润对应吨氧化铝利润约850 元,其他铝厂吨盈利应至少达500 元,再按照中铝700 万吨的外销量来算,中铝氧化铝业务(暂不考虑内销量)月度总盈利水平应达3.6 亿左右,动态年化利润已超过40 亿元。

降本有条不紊,电解铝盈利渐行渐近

中铝公司发言人近期在接受中国有色金属报采访时称,尽管2016 年铝价较15 年有所下降,但2016 年中国铝业通过降本实现大幅度增利104 亿元。公司在铝土矿和氧化铝的霸主地位及煤炭业务的不断推进将保障公司在本轮原料端涨价周期中的成本优势愈更明显。此外,几近严苛的考核机制及近些年大幅度的裁撤冗员也将使得公司的经营效率逐年提升。市场此前普遍担心电解铝板块的亏损可能会拉低整个铝板块的盈利,但随着公司电解铝产能迁移、局域网谈判、原料统一采购等动作,其自身正从电解铝行业成本曲线的右端逐步向左下移,有望成为“成本领先”的电解铝生产企业。调高公司16、17 年盈利预测,维持“增持”评级

与此前相比,我们调高了氧化铝和电解铝的价格假设,预计2016-2018 年氧化铝均价为2100、2700、2700 元/吨,相应电解铝价格为12600、13500、13700 元/吨,对应公司净利润分别为4.02、42.39、46.92 亿元,鉴于公司降本及国企改革仍有空间,给予公司2017 年20-22 倍PE,对应目标价区间为5.69-6.26 元/股,维持“增持”评级。

风险提示:氧化铝复产超预期,下游需求不达预期。（华泰证券　陈雳）

美的集团(000333)跟踪报告：价值投资 美的同行

投资思考：估值盈利双轮驱动， 2018 年3000 亿目标市值… 监管发行制度的完善和投资者结构的变化将对A 股的估值体系带来潜移默化的影响，蓝筹股的价值日益得到市场重视。国际对比，具有全球竞争力的A 股家电企业（以低估值的白电龙头为代表）的估值中枢具备上行空间。2013 年集团整体上市以来，市值提升近2 倍；公司成功转型，成为中国最大的家电企业。2016 更被认为是公司的国际化元年。美的集团的多元家电业务结构和机器人产业链战略布局傲视同侪，折射出公司在机制、管理和执行力层面领先于同行。我们认为美的将是A 股率先实现估值国际化的家电巨擎，两年内达到15xPE 以上的估值中枢，于2018 年内实现3000 亿市值。

估值分析：分部估值法和收敛国际同行估值差，将逐渐得到市场认可。去年4月，招商家电研究组在《美的集团-空调景气底部蓄势，小家电价值待重估》中，率先提出了对公司业务分部估值的思考，核心逻辑是美的在各个家电品类（空冰洗厨卫小家电）都能跻身行业最前列，收入与盈利规模显著。在价值投资日趋回归主流的时代，大型龙头企业的分部估值（2700-3100 已市值）具有客观意义。再者，美的集团的多元家电业务结构和机器人产业链战略布局均具备全球竞争力，有望率先实现国际化估值接轨。（A 股家电板块估值中枢大致12xP;欧美以及日本市场家电板块的估值中枢15-20xPE 波动）公司经营：稳健盈利增长，理性战略布局。多元家电业务结构（家电相关业务按收入-空调40%冰洗20%厨卫及小家电30%其他10%）具有规模效应与定价能力，在地产下行与原材料成本上行的周期，公司的盈利稳健性优势显著（预计2017-2018 盈利年均复合增速15%）。“国际化、高端化和智能化”的战略定位兼具理性与前瞻，辅以公司向来极具业内口碑的卓越执行力（国际化和高端化-收购日本Toshiba 和意大利中央空调企业Clivet;设立维也纳（冰箱压缩机）大阪（多联机）诺伊维尔等全球研发中心。智能化-收购德国Kuka 以色列Servotronix,合作安川…），远景可期。

风险提示：库卡东芝整合低于预期、A 股市场系统性风险（招商证券　纪敏　吴昊）

联化科技(002250)点评：迈出海外收购第一步

公司近况

联化科技拟通过设立在英国的全资子公司收购英国Project Bond公司100%股权，本次收购预计支付金额1.03 亿英镑，其中股权对价3,998 万英镑，偿还借款6,121 万英镑。同时公司公告2017年限制性股票激励计划。

评论

Project Bond 是英国农药和医药中间体定制加工企业。ProjectBond 主要资产为其子公司Fine Industries limited，该公司主营业务是为农药、医药和功能化学品客户提供复杂的中间体、活性成分的研发、生产以及解决方案，已通过FDA 审计。2016 年ProjectBond 营收5,259 万英镑，净利润-282 万英镑。由于标的公司负债较多导致利息费用较高，如果按本次收购偿还借款6,121 万英镑计算，则扣除利息费用后净利润有望达到几千万元。

本次收购协同效应明显，未来公司国际化并购步伐有望加快。

Project Bond 业务集中在产品生命周期前端的产品研发生产，而联化优势集中在产品生命周期后端的产品，两公司业务互补，且在研发、市场及渠道方面协同效应明显，本次收购有助于加快联化科技国际化战略步伐及业务全产业链拓展，加强与国际客户的对接合作，并向客户提供更高附加值的产品开发、定制加工的完整解决方案，开拓新的利润增长点。我们预计公司将加快国际并购步伐，在全球范围内寻找医药中间体业务的并购机会。

启动限制性股票激励计划完善激励机制。公司拟向董事和高级管理人员、中层管理人员等共计376 人发行2,800 万股限制性股票，授予价格7.98 元/股。限制性股票分三次解锁，自授予日起12 个月开始每年可依次解锁40%/30%/30%，解锁条件为以2016 年工业业务收入为基数，2017/18/19 年工业业务收入增长率不低于15%/30%/50%。股权激励有利于公司完善激励机制，绑定优秀人才。

估值建议

因农药业务低于预期，下调2016 年EPS 预测15%至0.34 元，维持2017 年EPS 0.67 元，引入2018 年EPS 0.81 元，目前股价对应2017/18 年市盈率24/20x。因估值水平上移，上调公司目标价2.63%至19.5 元，较目前股价具有20.37%上涨空间，目标价对应2017/18 年29/24x PE，维持推荐。

风险

农药中间体业务低于预期，新项目进展不及预期。（中国国际金融股份有限公司　唐卓菁）

湖北广电(000665)调研报告：全省一网持续推进 增值服务稳步落地

投资要点

老牌广电公司,新业务持续推进。1)公司主营基于有线电视宽带网络的综合信息服务,包括广电网络联网用户提供数字电视、高清晰互动电视、宽带接入、政企综合信息服务等;2)2015 年起,公司结合网络发展和业务演进趋势,积极推进数字家庭建设,打造集视频、数据、语音为一体,融新网络、新媒体、新业态于一炉的下一代广播电视信息网络。

全省一网推进,运作效率持续提升。1)公司通过2012 年借壳上市以及2014 年的重大资产重组,覆盖数字电视终端831.38 万个,宽带用户62.82万户;2)2017 年1 月24 日,公司与楚天网络签订《网络统一经营管理委托协议》,公司统一管理楚天网络拥有的尚未注入公司的有线电视网络资产及相关负债、业务、人员,直至其注入公司为止且期间不超过2 年,资产注入可期;3) 我们认为托管之后,全省各地广电可以步调一致,加速公司广电网络改造进程,同时降低管理成本,将会产生规模效益,不断提升公司核心竞争力。

盈利预测:预计公司16/17/18 年EPS 分别为0.60/0.62/0.65 元,当前股价对应PE 分别为24/23/22。我们认为未来通过增持服务的稳步落地有望持续释放业绩,同时看好公司全省一网的推进进展,首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示:1)全省一网推进不及预期;2)行业竞争加剧。（兴业证券　丁婉贝　刘跃　安一夫　李阳）