虚拟现实产业投资报告：200亿移动VR市场即将爆发

投资要点

1、我们提炼出挖掘VR 投资机会的VR 准则——3I(视觉沉浸感、交互性、构想性)+晕，二者是因果关系。VR 的发展路径就是通过不断提升3I 效果，以降低眩晕感。

眩晕感产生的三个层次：

一是视觉沉浸感缺失导致的眩晕(体验10-20 分钟会产生)。主要是延迟导致，目前国内VR 手机盒子都存在这一问题，通过硬件升级、软件优化可以解决。

二是交互沉浸感缺失导致的眩晕(预计体验1 小时会产生)。目前三大PC VR 头盔的视觉沉浸感已经非常好，但身体还不能完全进入虚拟世界，这就会导致视觉与前庭的不统一，因而体验者会产生眩晕。

三是生理极限产生的眩晕(预计2-3 小时会产生)。即使技术上可以解决视觉沉浸和交互沉浸，全身可以进入虚拟世，但出离虚拟世界回到真实世界同样会产生不适感(推测)。例如我们适应了车、船环境，不晕车船了，回到陆地上会产生不适。

2、VR 产业处于发展初期，国外偏重于软硬件技术，国内偏重于商业模式，目前技术驱动是行业发展主要动力，所以更看好软硬件技术方面拥有优势的公司，技术成熟、价格无差异之后VR 产业才会进入内容驱动阶段。

目前无论VR 还是AR，只有基于手机市场的拓展才能生产经济效益。从技术难度角度看市场启动先后：手机AR 将最先启动(例如Pokemon Go 游戏)，其次是手机移动VR，之后是独立VR(一体机)、最后才是AR 眼镜。

目前VR 硬件形态分为三种：PC VR、移动VR 及一体机，我们认为三者具有本质不同，各自拥有不同的市场，不具有可比竞争性。(1)PC VR 定位是电脑外设以及游戏主机外设，主要用户是重度游戏玩家;(2)移动VR 定位是手机外设，主要是手机用户;(3)一体机(及AR)定位是手机替代品，受当前技术限制产品体验欠佳，用户群体尚不明确。

3、PC VR 分为C 端市场和B 端市场。C 端市场持中性态度，相对看好PS VR;B 端持谨慎乐观态，主要看好主题乐园。

我们对C 端市场的PC VR 持中性态度，主要原因是价格与使用时间的不匹配。目前三大PC VR(HTC Viev、Oculus Rift、PS VR)的价格分别是799 美元、599 美元、399 美元，再加上需要配置高端PC(1000 美元)，总体价格是1万元人民币左右，而眩晕使得体验时间有限，价格与使用时间的背离导致用户只能是重度游戏玩家，市场空间大大缩减。

三大PC VR 生产商相对看好PS VR。原因是：(1)Sony 将其PS VR 定位为PS4 游戏主机外设，锁定的也是原有游戏主机用户，相对价格比较便宜，不用另外支付主机的价格;(2)游戏主机可以和头显形成互补，即不用头显也可以用主机玩游戏，间接增加了设备的体验时长;(3)Sony 有丰富的游戏制作经验，在优质VR 内容的持续供应上有一定保障。

PC VR 的B 端市场有两种模式：一次性体验和重复性体验。

我们更关注重复性体验，重复性体验大致可以划分为三种：

主题乐园体验、蛋椅式简单体验(包括流动体验车等)、网吧式体验。我们认为需要满足三个条件才具有发展空间，即专业的内容、专业场地以及专业的人员，这样才能保证用户的高频、高粘性，从而可以保证变现通道通畅，稳定运营。因此目前相对看好The Void 式的主题乐园体验模式。

4、我们十分看好移动VR 市场，随着安卓7.0 正式版的发布，预计今年下半年市场开始启动，移动VR 在手机用户中渗透率将大幅增加，手游IP 中将会衍生出爆款移动VR 游戏。

目前国内市场移动VR 有专用手机盒子(三星Gear VR)、通用手机盒子(暴风魔镜等)两种产品业态。前者体验效果更优秀。其中最大的区别是算法，Gear VR 中的VR 优化算法由Oculus 专门针对三星手机(S6/S7/Note4)开发提供，具有较强竞争力(尽管也是在Android APP 层优化);而国内通用手机盒子算法还比较落后，导致沉浸感差很多。除手机传感器外，Gear VR 中内置陀螺仪，并可与手机间进行数据传输，提升了动作感应精度。S7 将采用Oled 屏幕，将进一步增加沉浸感。 在光学透镜上，Gear VR是根据特定手机型号开发，更具有适配性。

国内手机盒子的本质还是Cardboard 产品，对不同的手机具有通用性，但也牺牲了沉浸感，原因是目前国内手机盒子主要是第三方生产，为了实现快速导流，不得不在算法、透镜设计上具有兼容性，从而损失了沉浸感。

安卓7 将改变国内移动VR 产业形态，手机厂家将手撕。

第三方盒子企业。Google 最新发布的安卓7.0 在底层进行VR 优化，VR 算法瓶颈将被打破，使得未来会有更多的手机厂商参与到VR 产业中，手机厂商涉足VR 产业拥有先天优势，一是可在手机底层进行优化，在算法和软件层面大幅提升VR 使用性能;二是根据自有型号手机进行专门透镜以及传感器设计;三是可以生产适用于VR 的手机;四是原有客户群优势，导流容易。

去年国内手机出货量4 亿部，如果按照高端机占比25%计算，即1 亿部手机适配置VR 盒子，市场空间在100 亿-200亿。这只是硬件市场，如果考虑内容市场，将会更大。在VR 盒子渗透率提升阶段，我们看好手机产业链上的光学器件公司。

我们认为VR 手机盒子还将不断的进行产品升级，比如首先会升级光学器件，降低VR 对视力的伤害，之后可以在VR盒子中配置传感器、VR 专用芯片甚至电池，实现手机显示功能向VR 盒子的转移。

5、VR 内容需要具有游戏基因才拥有发展前景。游戏是最满足3I 原则的VR 内容，具有沉浸感、交互性和构想性。次之是成人、直播、影视。

基于今年下半年以及明年手机企业将进入移动VR 领域，并为特定型号手机开发专用移动VR 产品的判断，我们认为内容爆发的时点是明年上半年。首先爆发的内容是手机VR 游戏，将会产生类似Pokemon Go 的爆款VR 游戏，重点可关注手游企业转型做VR 游戏的公司。其次，关注VR 内容平台公司，我们认为手机企业将是移动VR 的主要硬件制造者，但不会过多介入平台及内容环节，平台及内容将由第三方提供。

VR 影视目前处于初期阶段，如果按照目前的影视拍摄理念制作成本太高，我们预计未来的VR 影视将趋于游戏化，会有相对应的VR 影视引擎产生，在没有成熟的VR 影视引擎产生之前，VR 影视很难满足交互性要求。

直播分为两大类，一类是有交互性的直播，另一类则是无交互性，比如演唱会、体育赛事等。更看好前者，因为前者更加满足3I 需求。

6、VR 板块具有高弹性，正在从主题投资转向价值投资。

大盘上涨中，VR 板块一般会在前、中期(尤其在中期)出现超涨。比如2015 年的3-5 月份出现了超涨，之后虚拟现实板块指数虽然实现了上涨，但基本与大盘同步，没有超额收益产生;2015 年的10 月-11 月底，也出现了超涨行情。

下跌、盘整过程中会出现超跌。2015 年6 月底到7 月中旬，跌幅超过了创业板指数(创业板下跌)。2015 年8 中旬到9 月中旬的下跌行情中，也出现了超跌现象。今年年初到现在，虚拟现实板块从3 月初开始进入相对下跌通道。

从过去的股性来看，虚拟现实板块的主题投资性质远大于价值投资，但通过我们长时间对整个行业的挖掘，认为虚拟现实板块正在从主题投资向价值投资转换，2017 年非常有可能走出独立行情，这也是我们在此时此刻推荐虚拟现实板块的主要原因。

7、三条投资主线

B 端PC VR 的主题乐园公司。重点推荐岭南园林(002717)、棕榈股份(002431)。

移动VR 渗透率快速提高背景下的光学器件公司。目前移动VR 产生差异化的关键零部件是光学透镜，所以重点推荐联创电子(002036)、利达光电(002189)、水晶光电(002273)。　

移动VR 内容平台以及手游企业转型移动VR 游戏公司。重点推荐暴风集团(300431)、恺英网络(002517)。