头部品牌疫情下逆势扩张，渠道布局重要性突显。2022年1-8月以来黄金珠宝社零增速2.2%，期间增速受疫情影响波动较大，由于行业需求中婚嫁、保值等刚需占比较高，在近期疫情防控向好情况下呈现较为确定的反弹趋势。同时从上半年企业经营情况来看，疫情下龙头企业以渠道中的快速拓店依旧获得了稳健业绩表现，周大福上半年净开店568家，老凤祥上半年净开店110家，两者通过快速拓店支撑营收实现逆势稳健增长表现。且长期来看，相关企业通过强势的渠道建设以提高了市场份额，有望助力后疫情时代的持续成长。

渠道竞争要素分析：把握下沉渠道红利，注重加盟商合作共赢。整体上黄金珠宝行业作为传统行业，在有限的行业蛋糕扩大之外，对于企业发展的关键之一在于市占率的获取。这一过程中渠道的扩张显得尤为关键。由于消费习惯及黄金珠宝高客单等特点，线下渠道扩张仍是核心，而从长期发展空间来看，低线下沉城市的拓展成为头部品牌发展的增量来源，这其中头部品牌在加盟代理模式中的成熟运用就成为了竞争关键点，具体包括：以因地制宜的成熟门店模型和加盟政策吸引加盟商；以差异化受认可的产品赢得市场，增厚品牌溢价并加快渠道周转。

行业开店天花板测算：我们以常见的100㎡的黄金珠宝门店为例，基于人均消费、各项经营投入等的假设，测算得到：1）在盈亏平衡线上，2021年静态数据下，行业可容纳的门店总数在8.55万家左右；2025年动态数据下，行业可容纳的门店总数8.06万家左右，较2021年减少4900家。2）在净利率5%的设定下，2025年行业可容纳的门店数量在5.73万家左右。以上测算反映了头部黄金珠宝企业仍有较大的渠道拓展空间，尤其在三四线及以下城市，此外在在疫情客观上加速行业洗牌、整体经营成本加大的背景下，看好未来行业集中度提升趋势。

投资建议：弱市突显龙头韧性，渠道拓展助力份额提升。随着疫情防控形势整体好转，以及龙头品牌乘势提升市场份额，加速开店驱动下，整体基本面反转具备一定支撑，建议关注：1）传统黄金珠宝龙头企业，率先分享消费复苏机遇以及后疫情时期带来的集中度提升机遇，同时中长期的渠道拓展能力也有助力持续扩大店铺覆盖面和市场份额，建议关注黄金珠宝龙头周大福、中国黄金、老凤祥、周大生及豫园股份等。2）具有差异化品类布局，或是区域化深耕的细分龙头品牌，相关公司当前店铺数量较少，但随着品牌的破圈以及产品丰富度提升，有望支撑未来的快速开店，从而支撑高速成长，如迪阿股份、潮宏基、曼卡龙等。