经营分析

疫情爆发以来，我们持续跟踪白酒行业需求及企业动销改善情况。中秋国庆旺季，宴席及商务消费环比恢复，针对市场关注问题，跟踪结果如下：

中秋动销及需求恢复：1）高端需求预计同增5-7%，主要受益于送礼+商务宴请需求恢复。2）次高端需求预计同增3-5%，主要系部分20H1宴席回补至中秋，但消费信心尚未完全恢复，短期呈现需求火爆概率较低。3）低端需求预计同增5%，预计境外旅游减少带动低端小规模聚会餐饮频次提升。

厂商、渠道及终端价值链是否良性：1）厂商重视渠道库存和价格良性，合理调整全年增长目标，未出现大幅压货的情况。2）渠道及终端库存大多良性，高端1个月以内，次高端1.5-2个月，低端1.5个月以内。3）龙头酒企控量挺价，批价及终端价保持平稳，未出现大范围甩货现象。茅台9月份计划投放市场；五粮液、国窖加大投放量，价格较为稳固。当前普飞批价站稳2750+，五粮液940-970元，国窖850-870元。

20Q3重点白酒企业的业绩预测：1）高端白酒业绩确定性依旧较强，全年目标有望实现，参考全年经营及动销情况，预计20Q3茅五泸收入端有望双位数增长，价格依旧为核心关注。2）次高端白酒品牌分化明显，考虑疫情影响，部分企业合理调整收入目标，20Q3-Q4呈现较强环比改善趋势，建议关注边际变化标的。3）低端白酒需求恢复常态，顺鑫20Q3白酒双位数增长可期，改善趋势逐渐明确。

投资建议

展望20Q4，我们依旧看好一二线白酒龙头的长期投资逻辑，核心原因在于：1）需求恢复角度：疫情严控下，消费信心基本恢复。宴席政策开放+春节需求回补，中秋旺季可期；2）业绩角度：龙头酒企业环比改善趋势明确，有望迈入业绩加速期，21年实现稳中向上（收入预计15-20%增长）；3）格局角度：此轮危机中，酒企采取一系列谨慎措施，严控库存挺价格，核心价值链保持良性。疫情下行业供给侧改革，龙头凭借优秀的现金流、强盈利能力和渠道管控力，行业集中度进一步提升，长期格局进一步稳固；4）估值角度：基本面环比加速改善，当前股价对应21年估值不贵。“格局强稳定性+业绩高确定性”，叠加利率下行、流动性充裕等因素，白酒龙头持续估值重构。

当前市场对白酒板块依旧有预期差：1）下半年酒企全年目标是否能实现？2）高端如何在“量价”之间进行平衡？放量之后批价的稳定程度如何？3）酒企格局是否依旧稳定？此轮疫情龙头都采取偏谨慎的政策，当前库存良性，需求稳步恢复，企业合理调节季度增长目标，格局有望保持稳定，全年目标实现可期。此外，龙头渠道议价权较强，精细化管理优化，灵活调整发货节奏。此轮“控量保价”不仅依靠直接“停货”，更多结合“新增需求开拓+数字化系统优化+品牌投资属性挖掘”多方位措施，我们预计中秋发货后，批价有望保持相对稳定，长期价盘和品牌力进一步提升。

投资主线：首推确定性强的高端白酒龙头，建议关注改革红利有望释放、边际明显改善的弹性标的。