补贴大幅下调,锂电池产业链利润将受影响2019年 3月底,四部委正式下发《关于进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》 。a. 2019年补贴政策调整幅度,符合 2020年底前补贴全部退坡完毕的节奏。此次退坡幅度看,各个车型的单位电量的补贴、补贴总额度下调幅度基本超过了 50%,平均在 55%左右。如果考虑地方补贴的退出,同水平能量密度和能耗的调整系数的降低,单车补贴金额下降幅度约在 70%,幅度较大。 b. 新能源乘用车补贴相比2018年整体下降约 50%,并且度电补贴下降到 550元,取消地补的情况下,补贴难以覆盖电池成本。

我们认为,乘用车这部分原本的补贴额度占整车比例较小,所以补贴下调的影响比较容易消化。c. 新能源客车下调幅度超过了此前的预期,并且单位电量的补贴可能无法覆盖电池成本,所以对于新能源客车来说,只有通过高效的运营才能体现出相比传统燃油客车的经济性,新能源公交车还将会有另外的政策支持,预计未来能够稳定新能源客车的需求。d. 专用车政策明显倾向于轻货或重卡层面的补贴,并且提出了插混专用车的分类,相比此前政策有明显的不同。电池补贴难以覆盖成本,未来专用车要靠运营来提高经济性,或依靠限行政策改善,才能达到与传统燃油车的竞争优势。e. 尽管前 5月新能源车产销量增速较快,下半年新能源车销量仍需要看未来政策,尤其是在新能源车限购放开,和新能源公交政策上的支持力度。预计 19年全年新能源车产量超过 150万辆。f. 补贴下降是一个必然的趋势,未来需要靠整个产业链努力去消化这部分补贴下降带来的对利润的冲击。

政策发展新能源车初衷未变,高端产品占比继续提升新能源补贴政策意在逐步推动新能源汽车的技术进步,在这个宗旨下理解政策的走向,可以认为未来整个新能源产业链上高端产品的占比将逐步提升。a. 乘用车方面,近阶段,A00级车型销量占比明显下滑,A 级车型销量占比提升明显。b. 2018年,纯电动乘用车平均带电量达到 40kWh 左右,电动客车和专用车也分别达到了 177kWh 和 54kWh 的单车带电量,单车带电量明显提升。c. 我们预计乘用车单车带电量将小幅提升,平均将达到42kWh,客车和专用车的单车带电量也会小幅度上升。我们预测 19年的动力电池需求将达到 74GWh,增速达到 30%,略超过新能源车销量增速。d.三元电池技术路线是目前最优的选择。预计 2020年,将接近 78GWh,2年复合增速将达到 53%。e. 能够生产高端产品的公司将会受益,行业集中度进一步提升。2018年,动力电池装机前 5企业市占率为 74%,17年为61.6%,集中度进一步上升。f. 根据各大材料厂商的近两年产能规划看,产能有过剩迹象。未来行业竞争将会加剧,但部分高端产品仍将紧俏,并且集中度高的行业将能够保证稳定的利润水平。

新政下强者恒强趋势明显,技术实力决定未来收益a. 动力电池:宁德时代和比亚迪处于绝对领先的位置,新政实施之后,合计已经超过了 60%的动力电池市场份额,我们认为,规模效应会带来更多研发投入,目前处在技术快速迭代的动力电池行业,将使强者恒强。 b. 正极材料:三元取代了 LFP 成为了动力电池正极材料的主要发展方向,复合增速将超过 50%,未来空间巨大。LFP、低镍 333型和 523型正极材料受需求增长缓慢的原因,产能利用率将会下降,从而导致利润率下降。高镍三元正极材料由于制备难度较大,供应量有限,仍将紧俏。c. 负极材料:行业集中度较高,天然石墨 CR5约为 86%,人造石墨 CR5约为 76%,能够保证行业的利润率水平稳定,可以关注硅碳负极产业化有突破的负极企业。

d. 隔膜:受三元锂电快速发展带动,湿法有望成为主流。近几年隔膜产能扩张迅速,等产能完全释放后,将出现激烈的价格竞争,此时产品成本低的公司将会最终获得较大市场份额。

投资建议我们认为,国内动力锂电池产业链各环节的市场格局已经初步形成,新入者的门槛相比前几年已经有了较大的提升。未来市场中规模较小的企业逐渐被淘汰出局,最终市场格局形成。今年补贴下降超出了正常的成本下降幅度,对行业盈利能力冲击较大,整个行业经营环境将继续变差。目前投资机会较少,需要看后续各个环节针对这次补贴下降如何分担,估计电池仍将是受影响最大的环节,会承担补贴下降最大的一部分,另外逐步传导到上游材料企业,一些毛利率较高的环节都有可能受到较大的冲击。我们持续看好先发优势大,技术实力优的产业链中各细分行业的龙头企业。