5年激进扩张之后，老牌药企益佰制药（600594.SH）跌入亏损泥潭。

益佰制药大手笔扩张始于2013年，至2017年的5年间，相继将女子大药厂、中盛海天、爱德药业等6家公司纳入麾下，合计耗资15.14亿元。

然而，这些并购均存在超高溢价，其中对女子大药厂的收购溢价率超过56倍，收购爱德药业的增值率也达到24倍。去年，这些标的齐刷刷爆雷，公司对其合计计提的商誉减值10.19亿元。

超过10亿元商誉减值一下子将益佰制药推进了亏损之中。年报显示，去年公司实现营业收入38.83亿元，同比微增1.98%，净利润（归属于上市公司股东的净利润）则为亏损7.25亿元，同比大降287.21%。

除了巨额商誉减值，奇高的营销费用也是益佰制药业绩不佳的重要原因。去年，公司销售费用高达19.32亿元，接近当期营业收入一半，其中，营销费用达17.34亿元。有意思的是，去年营业收入同比仅增长7500万元，而销售费用却增长0.98亿元。

长江商报记者发现，益佰制药还存在流动性压力，截至去年底，公司货币资金5.51亿元，一年内需偿还的债务为9.95亿元，经营现金流净额同比减少68.57%。为此，公司拟以6.6亿元出售前期收购的资产自救。

值得一提的是，益佰制药实控人窦啟玲股权质押率高达100%，平仓风险可想而知。

6家并购标的商誉齐减值

15亿元并购引发10亿元商誉减值，益佰制药激进扩张后遗症凸显。

年报显示，去年，益佰制药营业收入和净利润严重背离，其营业收入微增1.98%达到38.83亿元，而净利润为—7.25亿元，同比下降287.21%，扣除非经常性损益的净利润亏损扩大至7.73亿元，相较2017年的3.37亿元降幅高达329.18%。同时，公司总资产、净资产均不同程度下降。

益佰制药成立于1995年，2004年登陆上交所。上市后的前10年，公司主要依赖于内生式增长，经营业绩间或有波动，但总体上呈现上升之势。2012年，其净利润达到3.33亿元，较2004年的0.56亿元增长了4.95倍。

显然，益佰制药实控人窦啟玲对此业绩并不满足。从2013年开始，公司走上了外延式扩张道路，且多次实施大手笔并购。据长江商报记者初步梳理统计，2013年至2017年的5年间，益佰制药先后收购了女子大药厂、中盛海天、爱德药业、西安精湛、长安国际、淮南朝阳医院、南京睿科、上海华謇、曼迪科等15家公司，交易价格合计约为30亿元，且这些并购几乎全部为现金支付。

备受质疑的是，上述并购大多存在高溢价现象，并因此形成巨额商誉。如2013年6月收购的女子大药厂，交易价格5亿元，形成商誉4.82亿元，标的增值率高达5613%。0.56亿元收购的爱德药业，增值率也达到24倍。7.95亿元收购的中盛海天，商誉的达6.05亿元。系列收购后，商誉从0元飙升至最高达21.71亿元，占总资产的33.04%。

奇怪的是，高达30亿元并购，商誉在暴增，营业收入也在小幅增长，而净利润不进反退。2013年，益佰制药净利润为4.29亿元，2017年，净利润只有3.88亿元，2018年则直接巨亏。

高溢价收购的后遗症是标的商誉减值。去年，女子大药厂商誉减值3.60亿元（前期商誉已减值446.57万元），中盛海天商誉减值4.86亿元。此外，爱德药业、上海华謇、南京睿科、长沙建达合计商誉减值1.74亿元，合计为10.19亿元。前期，益佰制药收购这6家公司合计耗资逾15亿元。其中，减值最多的中盛海天，曾在回答交易所问询时称预计净利润7143.20万元，最终仅有3026.15万元。

商誉减值10.19亿元之后，截至目前，公司账面还有8.61亿元商誉，潜存风险依然存在。

营销费超17亿碾压5家同业之和

除了高额商誉惊人外，益佰制药震惊市场的还有其巨额营销费用，这也是其净利润长期无明显增长的重要原因。

财务数据显示，从开始外延式并购扩张以来，益佰制药销售费用奇高。财务数据显示，2013年至2017年的5年间，其销售费用分别为15.28亿元、17.47亿元、20.45亿元、18.37亿元、18.35亿元，同期营业收入为27.85亿元、31.57亿元、33.03亿元、36.87亿元、38.08亿元，销售费用占当期营业收入的比例依次为54.87%、55.34%、61.91%、49.82%、48.19%，这意味着，公司销售费用吞噬了公司一半的营业收入。其中，2015年，销售费用超过营业收入的六成，这或是当年净利润大降60.42%仅有1.89亿元的重要原因。

2018年，益佰制药的销售费用继续增长至19.32亿元，占同期营业收入的49.76%。有意思的是，当年，公司营业收入较上年仅增长7520.14万元，而销售费用增长了9776.32万元。

年报显示，益佰制药的销售费用绝大部分用于产品营销。去年19.32亿元销售费用中，学术推广、营销平台等市场费用高达17.34亿元，差旅费1.64亿元，其他费用0.35亿元。学术推广等产品营销费用占其销售费用的89.73%，令人咋舌。

众所周知，药企的学术推广费用中不乏用于商业贿赂，前几年就有此类案件公之于众。

与同业可比公司相比，益佰制药的学术推广等营销费用也高得离谱。去年，昆药集团、济川药业、上海凯宝、康缘药业、丽珠集团的销售费用分别为2.66亿元、3.66亿元、0.77亿元、1.89亿元、3.27亿元，平均销售费用为2.45亿元。

由此可见，益佰制药一家公司的销售费用比昆药集团5家之和还要多，更不谈其学术推广等营销费用了。