【本周焦点】：滨州错峰生产+中铝弹性生产

【焦点解析】：1）山东省滨州市《2018-2019年工业企业错峰生产实施方案》于2018年11月27日正式公告，从错峰规模来看，总共涉及电解铝建成产能485万吨，涉及电解槽数量429台；从理论影响产量来看，预计在9.2万吨量级；2）中国铝业发布公告，公司决定对山西华圣铝业有限公司、山东华宇合金材料有限公司等企业部分电解铝生产线实行弹性生产，涉及电解铝产能约47万吨。减停产蔓延意味着什么？第一，季节性垒库会被平滑。考虑到产量影响分布于春节前后（也是传统垒库高峰期）的实际情况，将对季节性垒库产生平滑效应。第二，错峰发生在减停产频发基础之上，造成供给端进一步收缩。ALD数据显示，2018年10月电解铝运行产能为3715万吨，连续两月呈现回落态势。后市如何看？总体来看，铝行业积极因素正在进一步累积，主要体现在三个方面：第一，供给端收缩，今年1-10月，电解铝累计产量为2713万吨，同比下降2%，伴随减停产蔓延叠加错峰生产，供给端有望持续收紧，电解铝底部特征进一步明朗；第二，消费增速依然维持在5%左右，ATK数据显示，2018年1-10月原铝累计消费量为3078万吨，同比增长约5%（2018H1增速↑2.1%），虽有放缓，但依然可圈可点；第三，供给降+需求增，支撑库存将持续去化，其对冲供给下滑的效应将明显降低，供给端的弹性缺失叠加需求端的逐步回暖，将为铝价向上积蓄动能。

铝：SMM统计数据显示，2018年11月29日国内电解铝社会库存138.6万吨，较前周续降3.8万吨，叠加“我的有色”铝棒库存数据，总计152.3万吨（其中，铝棒库存13.7万吨，降0.1万吨），较前周下降3.9万吨；年初至今累计去库90.0万吨（幅度约39%）。短期看，供给端收缩+出口端高位=库存去化；中长期看，全球总库存处于低位水平（库存消费天数降至15天左右的历史低位），去库大趋势不会改变。

铜：周内，精矿市场延续宽松格局，特别是印尼Gresik意外延长检修，铜精矿转卖国内（市场对其后续的影响更为关注），驱动TC高位上行；截至本周五SMM现货TC报91-95美元/吨，较前周涨1美元/吨；下游开工率方面，SMM调研数据显示，11月电线电缆企业开工率为86.2%，环比持平，同比下滑0.8%。

锡：中国海关最新统计数据显示，2018年10月，中国自缅甸进口锡矿实物量1.34万吨，环比下降8.9%，同比上升3.6%；2018年前10个月累计进口锡精矿实物量18.36万吨，同比下降15.5%；按照2017年平均品位24%、2018年平均品位25%（选矿技术提升导致品位上升）测算，则2018年1-10月累计进口锡精矿金属量4.59万吨，同比下降11.9%。总体看，精矿进口量持续下降，符合我们此前预期。

宏观“三因素”总结：1）中国，11月制造业PMI继续下滑至50.0%（荣枯线），Q4经济仍将承压；2）美国，10月核心PCE物价指数同比（1.8%）不及预期，或将对美联储2019年相机调整加息路径产生影响；3）欧洲，11月调和CPI同比2%，持平于预期，但欧央行更为关注的核心通胀依旧低迷，或将延缓货币正常化进程。

投资建议：G20会议取得阶段性成果，特别是暂缓征收25%关税（90天），有望提振市场风险偏好，有色板块将跟随大盘而反弹；基本金属领域中，锡主线逻辑兑现——在库存不断去化背景下，静待总量拐点，将最终赢得空间；而铝和铜的长线逻辑以及结构性机会亦值得关注：

1）锡：缅甸矿收紧逻辑已逐步兑现，后续将进一步强化，供给组合：一大降（缅甸矿）、一小增（国内矿）、一平稳（再生锡），原料收紧趋势确立；而需求具有“弱周期性”，韧性较强。在供给紧+消费微增的基本面组合下，锡板块值得重点关注，其中，2018年主要在于供给结构变化，而后将逐步过渡到总量变化（精矿收紧已向精锡收紧传导）。核心标的：锡业股份。

2）铝：铝土矿供给延续收紧，海外氧化铝扰动仍存，采暖季错峰生产政策预期差，叠加减产效应逐步显现，氧化铝价格已经整固向上；而电解铝环节，成本抬升（自备电）+Q4旺季+减停产，价格上行空间＞下行空间。再考虑到铝消费侧重国内、全球价格影响力偏强的实际情况，尤其是传统旺季叠加供给弹性缺失，供需关系逐步改善，需重点关注。核心标的：云铝股份、中国铝业、神火股份（煤炭组）、露天煤业（煤炭组）等。

3）铜：全球铜精矿供应增量有限，冶炼端扰动增加，再叠加进口限废政策，铜原料中长期供给趋紧的方向不会改变，供需紧平衡依然是铜板块投资的“主线逻辑”。核心标的：紫金矿业等。