投资超预期,全年相对乐观。2018年1-2月房地产投资同比增长9.9%,增速比2017年全年提高2.9个百分点。投资增速超预期,我们判断主要原因为:1)2017年为土地市场大年,主流房企补库存积极,土地购置费滞后支付为投资提供支撑;2)2月PPI同比上涨3.7%,原材料成本上涨提振投资;3)开发商加快施工,施工强度提升带动建安支出增长。展望2018年,我们维持对地产投资乐观判断,一方面土地购置费仍有望保持正增长,另一方面由于新开工绝对值大于竣工面积,施工面积仍有望小幅增长,预计2018年投资同比增长5%左右。

新开工增速放缓,土地购置增速转负。2018年1-2月全国新开工面积17746万平米,同比增2.9%,增速较2017年回落4.1个百分点。新开工增速略为放缓,我们判断主要原因为:1)2018年1-2月同期高基数;2)商办类库存高企叠加新政制约商办开工增速,1-2月办公、商业用房开工同比分别降16.4%和15.8%。考虑目前全国已开工未售住宅库存处于历史低位,预计2018年住宅开工有望带动商品房开工增长0%-5%。1-2月全国土地购置面积同比下降1.2%,土地成交价款同比持平,较2017年全年增速分别下降17个和49.4个百分点。万科、保利、新城2018年1-2月拿地销售比为101%、104%和185%,较2017年全年分别收窄40个、74个和117个百分点,资金面持续趋紧或已影响房企拿地热情。

销售延续靓丽,三四线持续去库存。1-2月全国商品房销售面积同比增长4.1%,较2017年全年回落3.6个百分点;销售额同比增长15.3%,较2017年回升1.6个百分点,超出市场预期。销售额增速远高于销售面积增速,判断主要因2017年三四线房价大幅上涨导致均价提升所致。分区域来看,西部、东北部销售面积增速分别达13%和15.2%,高于东部(-5.5%)和中部(10.7%),三四线城市去库存效果显著。展望全年,我们判断一二线受推盘上升影响,成交有望小幅回升;三四线尽管棚改持续推进、但受需求透支、利率上行等因素影响预计成交将小幅回落,维持2018年全国销售面积同比小幅下降的判断。

资金面整体偏紧,按揭利率持续攀升。2018年1-2月房企整体到位资金2.40万亿,同比增长4.8%,增速较2017年回落3.4个百分点。2月全国首套房贷款利率为5.46%,连续14个环比上升。受按揭利率上行和信贷额度偏紧影响,个人按揭贷款增速同比下降4.3%,降幅较2017年扩大2.3个百分点。2018年下半年将步入房企公司债到期高峰,目前债市情况无论发行利率还是难度均超过以往,部分房企或难以实现以新债偿还旧债。而房地产企业传统资金来源主要为银行贷款和销售回款,若2018年上半年销售受阻,且银行信贷依旧偏紧,不排除个别小房企面临资金压力。

投资建议:经历前期调整,当前龙头房企对应2018年PE仅9倍左右;同时在限价未见松动、资金成本高企、楼盘景气度逐步下行背景下,结合2018年的增长目标,加快推盘抢收需求是当下房企最佳选择,预计短期销售有望延续较佳表现。近期国债利率回落,若后续市场利率下行,亦利好板块表现。建议关注:1)低估值龙头保利、万科、金地、招商等;2)边际改善的二线阳光城、蓝光;3)布局核心城市的高成长新城、华夏、荣盛;4)具有业绩支撑的租赁主题天健、世联。

风险提示:1)银监工作会议强调控制居民杠杆率过快上涨,目前按揭利率连续14个月上行,置业成本上升或带来购买力恶化风险进而影响行业销售表现;2)2018年将迎来房企偿债小高峰,若销售回款亦恶化,且银行信贷依旧偏紧,不排除部分中小房企面临资金链风险;3)2016-2017年上半年高地价项目将在2018年陆续入市,考虑多地实现限价政策,若限价无法突破,由于地价成本抬升,将导致板块未来利润率下滑风险;4)目前政府在稳妥推进房地产税立法,若房地产税出台时间超预期,市场面临调整风险。

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