投资要点

事件： 近期主要航空公司相继发布 2017 年 12 月经营数据， 三大航 12 月客座率继续上行。 2018 年 1 月 5 日民航局发布《关于进一步推进民航国内航空旅客运输价格有关问题的通知》（下文中简称“ 《 通知》”）， 票价市场化超预期， 量价共振有望推升航空景气。

三大航供需边际持续改善， 12 月客座率继续上行。 2017 年 12 月国航、南航、东航整体 ASK 同比增速 9.4%、 11.3%、 8.7%， RPK 同比增速 10.6%、13.9%、 9.5%，供需增速差值（ RPK-ASK）为 1.2、 2.6、 0.8pct，南航表现最优。 我们认为三大航供需边际持续改善为干线航线票价提价奠定基础。2017 年 12 月国航、南航、东航整体客座率同比提升 0.9、 1.9、 0.6pct，我们认为淡季客座率提升受益于民航局 9 月新规推动航班准点率大幅提升，服务体验改善推动客运需求回流。

供给侧叠加票价市场化共振， 有望推动航空景气向上。 2017 年 12 月国航、东航 ASK 增速环比下滑 2.3、 1.8pct， 国航、东航运力投放增速环比放缓。票价市场化超预期，我们预计未来两个航季具备核心涨价潜力的国内干线航线基本市场化。按照每条航线无折扣票价上浮累计不超过 10%，我们预计干线航线票价弹性释放需要 3 年以上。以国内前 15 大航线进行票价弹性测算， 假设单航季每条航线无折扣票价提价 10%，按照现在折扣率三大航收入增量依次为东航 17.4 亿、国航 16.3 亿、南航 14.4 亿， 东航弹性领跑三大航。

油价波动不改景气上行，燃油附加费对冲部分成本增量。 航油成本增加对航空景气形成较强扰动， 假设油价波动 1%，我们预计国航、南航、东航年化航油成本增量分别为 2.71、 2.94、 2.27 亿元，春秋和吉祥对应航油成本增量为 2200 万元。截至 2017 年 12 月航空煤油进口到岸完税价格 4684元/吨，同比增长 19.4%；当国内航空煤油综合采购成本超过每吨 5000 元时（对应 ICE 布油 70 美元左右），航空运输企业可收取燃油附加费。截至2018 年 1 月 12 日 ICE 布油收于 69.87 美元/桶， 开征燃油附加费有望对冲部分航油成本增量。

吉祥国际线客座率表现突出， 春秋收益优化策略延续。 2017 年 12 月春秋、吉祥航空 ASK 同比增速 12.1%、 20.6%， RPK 同比增速 10.8%、 21.0%，供需增速差值（ RPK-ASK）为-1.1、 0.4pct。 2017 年 11 月春秋、吉祥整体客座率同比提升-1.1、 0.3pct， 受 16 年低基数影响， 12 月吉祥国际线客座率提升 9.6pct。 受收益优化策略影响春秋整体客座率微降， 在民航供给侧新政背景下，春秋航空有望延续收益优化策略，我们预计 2017、 18 年春秋航空国内线客公里收益同比增速 7.5%、 3%。

投资建议： 航空票价市场化超预期，我们认为需求刚性、公务旅客占比高的国内干线航线票价提价潜力最大，国内前 15 大航线均为市场化调节航线。考虑单航季每条航线无折扣票价上浮累计不超过 10%，我们预计干线航线票价弹性释放需要 3 年以上。 政策带来供给端增速收缩和票价市场化有望形成共振，存量市场占优三大航有望率先获益。 我们继续推荐干线航线占比高、具有时刻资源优势的中国国航、东方航空和南方航空。