概览:主要焦煤公司均为地方国企,冀中、潞安、西煤规模领先

概况:A股主要焦煤公司包括6家,均为地方国企;原煤产量方面,平煤股份、潞安环能、冀中能源15年原煤产量居前,分别为3515万吨、3335万吨、2965万吨;精煤(喷吹煤)产量方面,冀中能源、潞安环能、西山煤电居前,15年分别为1638万吨、1359万吨、1290万吨。

业务结构:平煤、盘江、潞安业务相对单一,煤炭业务收入占比达到90%以上,而开滦、西煤为一体化经营,其中开滦焦化业务收入占74%,而西煤焦化和电力业务收入分别占16%和24%。

地区:西煤、潞安地处山西,煤质优、开采成本低,冀中、开滦主要矿区位于河北,产区和销售区重合,区域优势助力降低运输成本、稳定客户源,盘江位于贵州,西南地区市场相对独立,议价能力较强。

经营分析:吨煤收入和成本高点累计下滑45%和41%,16年吨煤净利均为10-20元/吨

吨煤收入:各公司中西煤、盘江的吨煤收入最高,主要受煤种和成本因素影响,而潞安吨煤收入最低主要由于喷吹煤相对于焦精煤价格更低,而从收入变动来看2010-2016年上半年吨煤收入累计平均下跌45%盘江下滑幅度最小,冀中下滑幅度最大。

吨煤成本:11年以来各公司吨煤成本平均下跌40%以上,其中潞安和西煤成本最低,主要由于山西资源条件较好,而盘江和平煤成本最高;人工成本是占比最高的分项,各公司平均比重达38%,近几年平煤人工成本下降最为明显,而盘江降幅最小。

盈利:16年上半年西煤、潞安、冀中等公司毛利率较高达到25%以上,而吨煤净利方面,16年各公司吨煤净利分别为10-20元/吨。

未来增长:多数公司内生+外延增长可期,价格提升也将带来业绩提升规模增长:近几年各公司产量平稳上涨,其中冀中、潞安15年产量相比9年增长最为明显。而未来潜在产能方面,其中在建产能,盘江股份在建产能达1500万吨,其次为潞安环能、西山煤电,分别为1380万吨、1080万吨。集团体外产能(即集团产能-上市公司产能)方面,冀中能源、西山煤电、潞安环能集团体外产能规模较大,分别为7808万吨、6380万吨和3445万吨。

价格上涨:各公司16年吨煤净利为10-20元/吨,吨煤净利较高点平均累计下滑75%,目前各地煤价相比16年均价上涨40-70%,按照30%涨幅测算,潞安、平煤、西煤盈利居前,各公司净利润有望达到9亿-25亿。而按照实际盈利预测,我们预计潞安、西煤、冀中、平煤、开滦和盘江净利润有望达到20亿、16亿、15亿、14亿、7亿和6亿,如果考虑成本和期间费用10%的增长,相当于价格涨幅假设分别为20%-25%。

估值:整体估值处于历史低位,西煤、平煤、潞安估值低于同行PB:6家公司目前平均PB为1.5倍,而历史平均为2.9倍,16年以来ROE显著提高,行业PB估值仍处于历史低位,其中西煤、潞安相较于历史均值折价达50%以上,而平煤、开滦、冀中PB为1.2-1.4倍为行业最低;2)PE:09-13年6公司PE均值为23倍,17年受历史成本因素影响保守预计各公司合计盈利约为78亿元,16/17PE为44/16倍,目前估值即使相比估值最低的2010年也低估20%,其中平煤、潞安PE估值低于同行。

单位资源估值:1)吨产量市值方面,平煤、潞安、冀中最小,分别为374、770、953元/吨;2)吨储量市值方面,盘江、西山、潞安最小,分别为5、10、10元/吨。

结论:近期焦煤价稳中有升,行业盈利有望稳中向好,估值或提升近期焦煤价格企稳回升,后期无论短期还是中长期焦煤供需有望维持平衡略紧的状态,各公司盈利将逐步释放,建议关注西山煤电、潞安环能、平煤股份、冀中能源等改革预期较强及估值较低的公司。