事件:中国海外发展(0688.HK)公布第三季度财务和业务情况。

点评:收入增长,盈利恢复。前九月公司累计收入达到1065.9亿港元,同比增长34.3%,实现经营溢利351.6亿港元,同比增长29.1%。三季度公司实现毛利率34.2%,带动全年毛利率恢复至33.0%(2016H1为28.2%),远超行业平均水平。我们认为尽管对于原中信旗下地产项目的改善还需时间,但是不必过于悲观。凭借成本较低的土地资源、优秀的项目运营能力和品牌优势,公司未来3年的毛利率仍可维持在30%以上。

持有现金水平创历史新高。截止9月末,公司持有现金1518亿港元(6月末为1179亿港元),创历史新高。并且,即使中信资产包注入带来了约400亿元有息负债,公司9月末净借贷比仍维持在16%的低位。目前热点城市地价高企,正是“买地不如买公司”,公司稳健的资产负债表可以为其在行业资源整合并购上提供有力的支撑。

土储规模增厚,结构优化。中信资产包注入土地资源3155万方,9月末公司合计拥有超过7000万方的土地资源(6月末为3645万方),土地储备规模显著增厚。收购中信项目中约80%位于一二线城市,平均地价仅为3550港元/平方米,对应公司销售均价22.4%,未来销售前景可观。根据我们的估算,在收购完成后,公司土储一二线城市占比由58%提高至78%左右,资源结构得到明显优化。

销售增速明显提升。因收购中信地产业务,公司将全年销售目标上调至2100亿港元,对应同比增速为16.3%。受楼市热销行情影响,公司8、9月份销售超预期,推动全年累计销售金额同比增长40%(前7月13%)至1715亿港元,同比增速已经接近行业平均水平(50%)。目前公司已完成全年销售目标的82%,考虑到公司深厚的可售资源,我们对于其2016-2018的销售情况持乐观态度。

投资建议:公司在一二线城市深厚的土地储备和低廉的获取成本、优秀的盈利能力、以及稳健的资产负债表足以支撑其未来几年的规模及盈利增长,我们认为公司大概率可以实现其设立的2020年4000亿港元销售额目标(CAGR17.2%)。然而,自3月中旬公告收购项目以来,公司股价最高为27.5港元/股,昨日收盘价为24.20港元/股,较公告日反而降低了4.6%。尽管有楼市调控因素在其中,但市场对于公司资源价值和成长能力明显低估,短期推荐关注中国海外发展(0688.HK)。