穆迪最新统计报告显示，天津市地方国企总负债和当地财政收入之比已经超过600%，紧随其后的是重庆和山西，负债率分别超过了500%和400%。不仅如此，穆迪在报告中言辞确凿地声明，统计来源于中央及各地方财政机构的公开数据，同时穆迪指出，地方国有企业的总负债和地方政府财政收入之比，反映的其实是地方政府或有债务程度。所谓或有债务就是由企业过去的交易或事项所形成的义务，包括将来清偿的潜在义务以及当下需清偿的现时义务。表面上看来，作为法人主体的地方国企自己举债，与地方政府毫无关系，可事实并非如此。因为目前高达18万亿元的地方政府负债形成路径与当地国企有着太多的交集，换言之，地方国企的负债某种程度上由政府借债而成，只是反映在企业资产负债上表现为企业部分直接负债，而实际对应着的是政府间接负债。二者事实上形成了一种紧密的捆绑式负债关系。

在“43号文”（即《关于加强地方政府性债务管理的意见》）颁布之前，作为非法人性质的地方政府并不能直接发债或者从银行贷款，而是通过城投公司这一重要的国有平台实现借款与融资。资料显示，“43号文”之前的10年中，地方政府通过旗下融资平台共发行3.3万多亿元城投债，但根据《国务院关于规范地方政府债务管理工作情况的报告》，平台债券融资不到10%，90%以上是通过非政府债券方式即平台银行信贷以及平台信托的方式举借。不过，虽债务形式不同，但都会记于国有平台公司的资产负债表之中，即表现为国有企业负债。如果再加上政府可能从其他非平台公司的国有企业手中所能获得的转融资，地方政府的实际负债可能要大大超过目前的18万亿元。据财政部公布的数据，截至今年上半年，地方国有企业负债总额38万亿元。这其中肯定有与政府负债重叠的部分，只不过这种债务更加隐性。

特别需要强调的是，虽然“43号文”已剥离了融资平台的政府融资职能，但按规定，对于转型后融资平台所承担的公益性项目，地方政府依然可以通过发行一般债券或专项债券为其融资，这等于说是后者为前者背债；同时只要融资平台的国有性质不变，地方政府就可以永远为其提供信用背书，平台公司据此就可以畅快发债。更为重要的是，对于非公益性项目，平台公司完全可以通过分拆方式转变为公益项目，以取得政府的融资支持，进而达到以小博大的目的。

资料显示，“43号文”后地方平台融资余额净增2.3万亿元，相当于一年半的时间发行了之前10年70%的债券；另外，今年1-8月，地方政府发债进入快道，规模达到4.43万亿元。虽然平台债务总体是为了满足自身商业投资要求，政府新增债务也有部分用于债务置换，但二者之间显然存在互相抓痒与互为暗合之嫌。这就意味着，地方国有企业与地方政府捆绑式的负债关系还在持续，而且这种越来越紧密的债务勾连所带来的危害不容小觑。

首先，捆绑式负债直接扭曲市场公平竞争，导致逆淘汰与劣币驱逐良币的现象。基于与旗下国企之间十分紧密的利益关系，地方政府在作出商业项目尤其是盈利性项目供给决策时，义无反顾地会首先考虑国有企业，以使“肥水不流外人田”，从而对民间资本形成显性与隐性“挤出效应”。最能说明问题的事实是，国有企业占大头的辽宁省今年以来GDP在全国垫底，就是因为同期民间资本投资急剧下滑60%，而从今年前七月全国民营投资在基础设施、制造业、房地产和服务业四大领域的全线收缩就更能看出强大的制度与体制排挤的力量。另一方面，对于地方“僵尸国企”，部分地市政府会动用资源为其站台撑腰，以维持其苟延残喘，进而导致今年以来钢煤行业“去产能”分别仅完成全年任务的47%和38%。据同花顺统计，去年有100家上市的“僵尸企业”获得政府补助，且最近3年地方政府对上市公司的财政输血呈逐年增长之势，100家上市企业从政府手中领取的红包从3年前的63.6亿元增加到去年的140亿元，递增120%。这种做法不仅抢占了本已稀缺的上市资源，同时导致A股退市制度的推进举步维艰。

其次，捆绑式负债直接形成了地方土地财政，诱发了产业空心化和削弱了实体经济竞争力。一方面，平台公司代行政府土地储备的角色，并以土地为抵押为政府从事直接或间接融资，政府从中取得土地出让金、房地产税等收入，直至形成在地方政府一般性财政收入中土地出让贡献占比超一半的土地财政。重要的是，作为融资平台的城投公司凭借着政府宠儿的身份到处轻松拿地，日子过得有滋有味，必然对地方国企形成示范效应。资料显示，今年截至8月底，全国共出现单宗土地超过10亿元的地块300宗，其中溢价率超过100%的“地王”占一半，而包括地方国企在内的“国家队”所投入的资金占比就近2/3。地方国企高杠杆拿地除了增加自身债务风险外，还强化了资金脱虚向实的势力，开工厂不如买地炒房的“挣快钱”理念被反复放大与固化，实践中企业从事实体经济的热情锐减，地方产业空心化程度进一步加剧。

第三，捆绑式负债潜藏着地方国企与政府违约的重大风险。捆绑式负债意味着只要地方政府财政状况好转，就可以通过财政拨款或补贴的途径帮助企业清偿债务。但数据表明，从2011年同比增长29.1%到2012年增长16.2%，再到2013年增长12.9%，及至前年和去年分别增长9.9%和9.4%，最近5年来地方财政收入呈现出的是逐年递减趋势，而到今年1-7月，增长率跌落至只有5.4%。在宏观经济已经进入低速增长的常态下，企图通过地方政府财政收入的增长以化解负债风险似乎并不现实。地方国企的清债能力也并不乐观。这里除了城投公司按照规定不能再插手土地储备和利用土地向银行贷款外，地方国企目前的资产回报率整体也只有可怜的3%-5%，受到影响，最近5年地方国企利润增长也呈总体下滑态势，从11年同比增长15.6%，到次年下降15.8%，虽然其后两年小幅回升，但去年又同比下降9.1%，而在1-7月份，包括地方国企在内的国有控股企业利润再度同比下降6.1%。公共财政与企业利润两个债务清偿管道双双收窄，未来的违约风险不排除转移到国有银行身上。

现在看来，推动地方国企“去杠杆”，除了通过债转股、资产重组等途径外，必须加大地方国企尤其是城投公司的混合所有制改革力度。通过混改，吸收民间资本与地方国企优良资产相互对接与匹配，从而增强后者的债务支付能力；通过混改，彻底关闭地方政府运用平台公司融资的渠道，切断捆绑式负债的脐带。当然，鉴于地方国企债务与政府行为运作的密切关系，在目前土地财政难以为继以及“营改增”切走了地方部分税源的情形下，还是要重点开辟地方政府新的财源渠道，包括建立和完善与事权相匹配的地方财政体制，扩展消费税、房产税等稳定、持续的地方主体税等，以强化地方政府针对企业清偿债务的协助能力。