防水行业A 股上市公司东方雨虹、新三板挂牌公司科顺防水(已进入IPO 辅导阶段)、凯伦建材、德生防水、赛力克均已披露2016年中报数据,我们对其各项经营指标进行了横向比较。

营收增速表现来看,两级分化趋势明显。

我们今年6月份对防水行业进行了草根调研,并发布报告《防水行业:步入集中度提升时代》详细分析过:下游需求环境日益规范,防水行业步入集中度提升时代,将驱动大品牌企业和中小企业的两级分化趋势越来越明显。通过对比这几家防水公司2016年中报披露的营收数据可以看到,整体而言,营收规模越大的企业营收增速反而越高。行业集中度提升,两级分化趋势加速的结论得到进一步佐证。营收规模在行业内绝对领先的东方雨虹,H1营收增速33%,第二梯队的科顺防水营收增速39%;相比来看,营收规模最小的赛力克营收出现-9.4%负增长,规模相对较小的凯伦建材、德生防水营收增速分别为29%和9%。

从ROE 杜邦分析看龙头雨虹的行业竞争力。

对比5家防水公司自2013年至2016年上半年的ROE 水平可以看到,作为龙头的东方雨虹的ROE 一直维持在行业中游。表面上来看,雨虹的ROE 在行业内并不突出,我们将通过ROE 杜邦分析,从负债率、利润率(毛利率、费用率)、周转率等角度进行深入分析,解读雨虹在行业内真实的竞争实力。公司2016H1净利率在行业内处于中游,主要原因一是毛利率提升幅度不如其他企业,二是费用率相对要较高其他企业。而其背后,更多的是执行PS 战略(要收入、要份额)的有意为之,彰显的是公司乘势积极扩张的战略雄心,公司管理费用率和销售费用率高并不是公司经营管理效率低所致,实际上2015年东方雨虹人均创收远超竞争对手(由于东方雨虹半年报没有披露员工数量数据,以2015年为例),反映其规模优势;费用率高反映的是公司目前时点积极扩张,在营销推广、人员投入方面支出较多;从资产负债率角度来看,雨虹的杠杆较低,主要原因是公司作为防水行业唯一一家上市公司,享有的融资渠道优势明显,公司融资成本较低,上半年财务费用率也是除了赛力克之外其余企业中最低的;从资产周转率指标来看,公司资产周转水平处于行业平均水平,行业内防水企业的资产周转水平基本接近。

投资建议:优质龙头东方雨虹,成长重启中线继续看好。

东方雨虹在防水行业内规模绝对领先,市占率仅约6%,份额提升空间大,行业集中度提升加速背景下,优先受益;公司管理层优秀,纠错能力和执行力极强,今年抓住公司盈利能力位于历史高位契机,乘势实施PS 战略(要收入,要份额),加大投入积极扩张抢占市场,收入增速重回快速增长通道;股权激励考核条件超预期,进一步打消市场对公司成长性的疑虑,公司中期成长性仍然很好,我们预计2016-2018年EPS 分别为1.10、1.29、1.63(考虑股权激励全面摊薄),维持“买入”评级。