·经济/金融数据遇冷，脱虚入实比宽松更迫切

8月12日统计局及央行公布7月份经济及金融数据，投资消费同时下滑，社融信贷数据大幅跳水，结合当前通胀回落，部分投资者对货币政策宽松的预期上升。我们认为，当前实体经济流动性依然宽松，流动性对经济边际贡献逐渐衰竭，央行研究局首席经济学家马骏表示：“近几个月来信贷和M2增速已放缓，但并未明显影响经济增速。中国未来应该逐步弱化对GDP的关注，更加强调稳定就业的目标。”这一表述与央行发布的二季度货币政策执行报告保持一贯性。我们认为市场应从期待难解渴的货币政策转向关注准财政发力，在财政扩张受到资金制约情况下，供给侧改革力度加大，定向疏导，控制信贷流向，引导资金脱虚入实是当前经济政策主线。

·利率快速下滑对类债券板块的估值水平形成支撑

上周十年期国债收益率创出历史新低，超长债利率下行更明显，收益率曲线平坦化。我们在7.24周报《两个值得重视的变化对A股的启示》中率先指出，超长债大幅补涨反映出：1)资产荒正在加剧;2)金融机构的预期回报率仍处于下行周期。对应A股市场中，我们认为类债券的权益类板块在当前机构投资者的配置需求和预期回报率下行中将更容易获得增量配置并间接对A股形成支撑。本轮无风险利率快速下行并非货币宽松预期上升主导，而是避险资金在大类资产中被动配置的结果，并且已经传导至股息率较高基本面有瑕疵的银行股，而这将会在存量博弈未变的格局下削弱而非增强其他板块的资金。

·银行地产上涨更可能是按下葫芦浮起瓢

基于存量博弈下的行业轮动配置思路，及宽松预期重启与举牌事件冲击，上周银行地产表现抢眼，部分投资者预期市场的风险偏好将全面提升。而我们认为更可能是按下葫芦浮起瓢：1)银行地产上涨，是当前资产荒+存量博弈思路下，行业轮动寻求配置洼地的结果，并非增量资金驱动所致;2)银行股基于其股价稳定性，受追求稳定收益的低风险偏好资金如打新所青睐，而不是风险偏好上升所致;3)地产板块上涨源于博弈格局下投资者反向策略及近期举牌事件催化所致。行业比较自下而上基本面因素弱化及自上而下的快速轮动特征在近期更为明显，因此我们维持A股消耗性博弈的判断，赚指数不赚钱是这一阶段的特征。

·比较2012年底及2014年底，A股有哪些不同?

2012年底及2014年底，A股在金融板块带动下出现大级别上涨行情，部分投资者认为当前市场环境与此前阶段类似，我们认为有诸多不同。首先，2012年12月A股大反弹是基于经济进入主动补库小周期的预期及以QFII为代表的新增资金入市所造成的20%反弹，银行股作为低配的基本面敏感板块最受益，而当前市场更担心经济增速下滑;2014年底A股大涨是基于11月超预期降息传递货币政策持续宽松预期引爆融资余额快速扩张及场外配资资金进入，反应在市场成交量上对券商业绩构成正反馈效应，券商股成为领头羊，而当前即使是对宽松乐观的投资者对未来降准降息的空间期待也不大。A股要出现趋势性走强必须同时满足流动性充裕与风险偏好提升两个条件，当前基本面与宽松边际变化尚不支持风险偏好全面提升。

·行业坚定配置“黑白配”+类债权益，主题重点推荐PPP

7月下旬基金中报公布之后我们发现市场显著更青睐于机构持仓较低而逻辑在发生变化的行业，行业轮动速度丝毫不亚于上半年投资者热议的美林电风扇，这是消耗性博弈市场的显著特征。我们一直坚持行业配置两条主线，一是行业景气度与业绩确定性高并且没有形成拥挤交易的以高端白酒为代表的消费股(贵州茅台/小天鹅A/恒瑞医药);二是机构持仓较低而至少是中期逻辑发生变化的供给侧改革的领头羊煤炭股(兖州煤业)，组成“黑白配”。类债券的权益围绕股息率3.5%做波段，电力、交运(机场、高速公路)。主题我们重点推荐受益于供给侧改革，准财政发力逻辑强化下的PPP主题(葛洲坝).

风险提示：流动性局部收紧。