报告导读

推荐关注业绩确定性较强高端酒及未来三年利润有望翻番、估值具一定性价比的今世缘、洋河股份、金徽酒等优质标的。

行情回顾

近五个交易日沪深300指数下跌0.49%，食品饮料板块下跌0.02%，涨幅位居申万一级行业前列，白酒板块走势高于沪深300，涨幅为0.68%。具体来看，本周饮料板块中金徽酒（11.81%）、泸州老窖（10.86%）和山西汾酒（8.23%）表现亮眼，而莫高股份（-9.03%）、伊力特（-8.82%）和惠泉啤酒（-7.86%）涨幅相对居后。

本周观点

三季报简要总结：白酒行业景气度持续上行，啤酒行业稳健发展

本周白酒板块表现向好，主因在三季报密集披露期间，酒企三季报表现整体向好，酒企业绩大致符合我们之前的判断，其中洋河股份迎来预期拐点、泸州老窖及汾酒利润表现略超预期。具体数据来看：

1）白酒板块收入及净利润均实现双位数增长，次高端酒表现亮眼：2020Q1-3白酒行业营业收入、归母净利润分别为1909.4、690.8亿元，分别同比增长5.11%、9.07%，其中2020Q3白酒行业营业收入、归母净利润分别为610.53、212.42亿元，分别同比增长12.06%、13.40%，增速环比提升8.22%、7.28%。分拆来看，不同类型酒企20Q3营业收入增速分别为次高端酒（25.41%）、高端酒（11.73%）、区域龙头酒（10.77%）、三四线酒（7.38%），其中次高端酒及区域酒收入增速环比增幅最大；归母净利润增速分别为：次高端酒（62.77%）、高端酒（11.88%）、区域酒（10.77%）、三四线酒（-26.81%）。总体来看：高端酒延续稳健增长态势，其中五粮液业绩连续双位数增长，泸州老窖利润超预期，贵州茅台稳中有进，产品结构升级推动盈利能力持续提升；次高端酒及区域酒则受益于宴席消费场景表现超预期，山西汾酒表现优异。

2）白酒行业盈利能力持续提升，预收款环比实现增长。2020Q3毛利率、利率分别为78.65%、34.69%，分别环比变动3.39、1.53个百分点，其中次高端酒净利率提升显著；费用率方面，2020Q1-3白酒行业销售费用率、管理费用率分别同比变动-1.14、0.09个百分点至10.35%、6.09%，销售费用率的下降推动行业净利率实现提升；预收款方面来看，2020Q3白酒行业预收款环比增长超10%，主因部分酒企节前进行提价/给予较大支持力度/需求旺盛/渠道信心增强，经销商打款较为积极。

泸州老窖Q3利润超预期，下发“五条新政”保持稳健发展在泸州老窖Q3业绩表现亮眼、部分终端市场出现供不应求现象的背景下，公司于发布三季报当天下发了“五条新政”以保证公司实现稳健发展，内容包括：

一、泸州老窖公司本年度11月份，不执行开门红，严格按照计划配额制，各品系请严格执行；

二、联盟会将对各区自主已经执行的多项制度进行检查，特别是新的消费者成交价格检查，和终端配送底价检查；

三、公司不支持客户预收账款排队配额，不提倡客户降低资金周转率保障我公司货款，以实际需求为准，共同发展；

四、公司不支持以年份酒存货模式，超越实际需求申请配额；

五、多产品战略调整，公司不支持因产品换代，价格上涨，而多投放产品配额。

近年来，公司在多维度不断强化竞争力：1）管理层方面：复盘历史，14年以来泸州老窖管理层在正确的战略道路上不断前行，领导层较强的定力为公司发展保驾护航；2）渠道方面：公司在过去几年通过构建扁平式渠道及销售模式以增强终端控制力，公司今年频繁提价的同时，在新市场加速拓展（通过将河南打造成样板市场以加速全国化进程）；3）产品方面，大单品矩阵不断完善，实现国窖特曲双轮驱动，国窖品牌势能不断释放，特曲开始贡献业绩，另外，公司在近期推出定位第三增长曲线的G系列（战略定位等同于国窖特曲）表现值得期待；4）产能方面，公司酿酒工程技改项目（一期）将于2020年12月建成投产（截止9月30日酿酒工程技改项目已完成工程进度96%），投产后公司将新增7000个窖池，新产基酒3.5万吨，产能的扩张为公司发展奠定基础。短期看，目前国窖多地已打款完成，全年业绩向好，且今年9月提出厂价在一定程度上保证了明年的业绩；中长期看，泸州老窖价格是否能站稳千元价格带以实现占位为重要发展观测点。

本周贵州茅台批价维持高位，库存健康贵州茅台：本周茅台批价在2800元左右，10月配额已到，渠道库存仍处较低水平；五粮液：本周五粮液批价仍稳定在960-970元左右，双节间批价坚挺为未来价格向上打下基础，目前渠道库存不足3周。

投资建议

建议关注消费升级叠加集中度提升两大逻辑，坚持1+1>2择股法则（净利润三年翻番+估值性价比高=未来获得超额收益确定性较高），我们认为白酒行业动销将继续环比改善，看好四季度酒企表现。推荐关注业绩确定性较强的五粮液、贵州茅台、泸州老窖；未来三年利润有望翻番、估值具一定性价比的今世缘、洋河股份、金徽酒。另外，我们也关注基本面优秀，成长势头强劲的山西汾酒、古井贡酒等优质标的。