◆事件：

国家统计局、能源局发布 2020 年 3 月电量数据。2020 年 3 月，全社会用电量 5493 亿千瓦时，同比下降 4.2%；规模以上电厂发电量 5525 亿千瓦时，同比下降 4.6%。2020Q1 全社会用电量同比下滑 6.5%，规模以上电厂发电量同比下滑 6.8%。

◆用电量同比降幅收窄，但内部分化明显：2020 年 3 月，全社会用电量同比下滑 4.2%，降幅较 2 月收窄 5.9 个百分点，较 1-2 月亦收窄 3.6 个百分点。我们测算 2020 年 3 月全社会日均用电量 177 亿千瓦时，较 2月增长 16.9%，较 1-2 月均值增长 4.2%，电量环比改善明显，但内部结构差异明显。分类型来看，2020 年 3 月，一产、二产、三产、居民用电量同比增速分别为+4.0%、-3.1%、-19.8%、+5.3%。我们测算 2020 年3 月二产、三产、居民日均用电量分别为 121、23、32 亿千瓦时，环比增速分别为+39.0%、-21.2%、-6.5%。我们判断 3 月二产用电恢复较快，而三产用电难言乐观。

◆水电火电发电量同比降幅收窄：受益于用电需求环比改善，2020 年 3月，规模以上电厂发电量同比下滑 4.6%，降幅较 1-2 月收窄 3.6 个百分点。分电源类型来看，2020 年 3 月，水电、火电发电量分别同比下滑 5.9%、7.5%，但降幅较 1-2 月收窄 6.0 和 1.4 个百分点。2020Q1 水电、火电发电量同比分别下滑 9.5%、8.2%。从目前上市公司已披露的电量数据来看，2020Q1 水电、火电龙头公司发电量均呈现不同程度下滑，核电龙头公司发电量同比小幅增长。

◆煤价短期快速回落，利于火电成本改善：2020 年 3 月以来，煤价快速下行，截至 2020 年 4 月 16 日，秦皇岛港 5500 大卡动力煤价降至 481元/吨，已跌破“绿色区间”下限（500 元/吨）；与 2 月末相比快速降低85 元/吨。考虑到当前景气度下煤价与利用小时数的盈利敏感性差异（相关测算详见我们 2018 年以来的系列报告），我们判断煤价下行将有效对冲电量回落对盈利的影响。考虑到当前煤炭库存及存货会计处理等因素影响，我们预计煤价近期快速下行的红利有望集中在二季度释放，业绩兑现有所滞后。

◆投资建议：我们认为在电价市场化机制变革背景下，目前市场电折价总体温和，行政性降电价政策以电网侧为主，市场对于发电企业上网电价的悲观预期有望修复。当前阶段电力股估值具备安全边际，维持电力行业“增持”评级。建议关注火电：华能国际（A+H）、华电国际（A+H）、水电：长江电力、华能水电、国投电力、川投能源。