受水处理与大气板块影响,环保板块营收与净利润增速回落。2018年前三年季度,环保行业整体实现营业收入727.73亿元,同比增长16.80%,较去年同期增速下滑9.06个百分点,环保上半年营收增速环比下滑3.38个百分点;环保行业整体实现归母净利润103.42亿元,同比增长2.97%(剔除2017年碧水源非经常损益影响),较去年同期增速下滑18.66个百分点。细分板块中,水处理板块2018Q1-3营收增速为14.78%,财务费用增加叠加资产减值增多,净利润下滑7.62%(已剔除碧水源2017年非经常损益影响)。环境监测板块受益环保督查,2018Q1-3营收和净利润增速分别为20.95%和24.70%。大气板块2018Q1-3营收和净利润增速分别为6.06%和-17.54%。固废处理处置板块18Q1-3营收增速为15.13%,净利润增速为13.44%。水务板块行业发展较为平稳,18Q1-3营收增速为18.15%,净利润增速为8.66%(已剔除重庆水务2017年增值税集中返还影响)。

竞争加剧,成本提升,2018Q1-3环保板块盈利水平回落。2018Q1-3环保板块毛利率为33.43%,同比2017Q1-3毛利率34%略有下滑。2018Q1-3环保板块净利率为14.21%,相比2017Q1-3净利率16.44%略有下降。其中,伟明环保以61%的毛利率达到全行业最高,盈峰环境仅实现了15.9%毛利率为行业最低。在净利润方面,其中伟明环保的净利率为49.23%,行业最高,行业净利率超过30%的企业有伟明环保、重庆水务、中原环保,而天壕环境则亏损。报告期,环保板块整体净利率较去年同期有所下滑,水处理、大气板块下滑最为明显。2018Q1-3环保行业实现净利率14.21%,同比2017Q1-3下滑2.23个百分点。板块间,水处理、大气及水务下滑明显,分别下滑3.77、2.77和2.1个百分点。固废板块略微下滑0.26个百分点。水处理毛利率提升但净利率下滑明显主要由于重资产运作,项目收益对利率敏感且回款时间长,资产减值增加。大气板块下滑主要由于竞争加剧。但监测净利率提升0.37个百分点主要是由于其轻资产运作,同时规模效益显现。

行业ROE有所回落,垫资业务推进,行业资产负债率被动推升。垫资压力未能缓解,行业资产负债率被动推升。自2013年以来,环保行业整体资产负债率上升趋势明显,从2013年的45%到2018Q1-3的56.82%,2018Q1-3资产负债率较2018H增加0.38个百分点。环保行业整体ROE呈下降趋势,2013~2017年ROE由12.71%下滑至8.82%,而2018Q1-3为6.5%较去年同期下降0.6个百分点。板块间出现分化,监测行业净利率与杠杆同时改善2018Q1-3的ROE为8.1%,相较17Q1-3增加0.5个百分点。而固废行业尽管净利率有所下滑,但杠杆率增加,所以ROE较上年同期提升0.8个百分点。而PPP模式下的水处理则ROE回落明显,2018Q1-3实现ROE为5.0%,较2017Q1-3下滑1.5个百分点。

重点推荐:我们认为环保长期需求仍在,但垫资模式短期难以改变,我们建议关注现金流及负债率较好的细分龙头:上海环境、先河环保、中金环境。