恭喜捷昌驱动，成为第四家携带三类股东成功过会的新三板公司。

历时两年，先后经历保荐机构被立案调查、保荐代表人更换中止审核、上会前临时取消审核和三类股东清理等众多磨难，到今日顺利过会，捷昌驱动的这段IPO坎坷历程也算可以载入史册。

截至2017年半年报，捷昌驱动股东人数264人，比挂牌新三板时的8人增加了数倍。这其中，小部分是参与公司定向增发取得股份，大部分是二级市场交易入股，也就是我们俗称的“集邮党”。

对于新三板“集邮党”而言，今年以来可谓身心俱疲，一家家曾经饱满希望的公司纷纷撤回IPO申请，回归新三板绽放，心情真的是沉重的。这次，捷昌驱动让集邮党终于赢了一次。

只不过，捷昌驱动“转板”成功，集邮党们真的乐得起来吗？

一、捷昌驱动：新三板最好的1%

浙江捷昌线性驱动科技股份有限公司，成立于2010年4月，2014年8月挂牌新三板。2015年1月，捷昌驱动股票转让方式变更为做市转让，首批三家做市商金元证券、兴业证券和浙商证券。

成立四年就步入资本市场，又赶上了新三板最好的时光，挂牌、融资、交易、集邮，每一步捷昌驱动都踩在了“点”上。无疑，它是幸运的。

如果说上万家新三板公司中，只有100家值得投资，那三胖哥认为捷昌驱动会是那最好的1%。

朋友圈里有位朋友曾经这样评价捷昌驱动，“截止目前我看过的最漂亮的一份三板半年报来自捷昌驱动，这个典型制造业出口导向的浙江代表企业，和新经济，和独角兽，和tenbegger都扯不上太多关系，却给投资人带来结结实实的丰厚回报。”

这样一家投资人口中的优秀企业，究竟是干嘛的？

捷昌驱动主要从事线性驱动系统的研发、生产和销售业务，公司生产的线性驱动系统可广泛用于医疗康护、智慧办公、智能家居等领域，主要产品按应用领域可分为医疗康护驱动系统、智慧办公驱动系统及智能家居控制系统等。

所谓线性驱动，原理是通过控制系统将指令传达至机械结构，使电动机的圆周运动，转换为推杆的直线运动，从而达到推拉、升降重物的效果。

从产业链上来看，捷昌驱动位于线性驱动产业的上游环节，服务于医疗、家居、办公等中游产业。现实生活中，比较常见的应用，如ICU电动病床，电动升降桌等。

这个行业，看似没有太高的技术门槛，核心技术是起源于丹麦的，能使全部推杆电动推杆技术升降速度 、高度能保持一致，以保持升降面平衡的电动推杆技术。而这项技术，目前国内已经比较成熟。

而就是在这样一个看似并不高大上的行业里，捷昌驱动却创造出惊人的增长速度和业绩。

即使在新三板挂牌前的2013年，捷昌驱动营业收入仅11,420.47万元，净利润1,592.28万元，净资产仅8,190.17万元，只能算是一个普普通通的制造业企业。而到了2016年，公司的经营业绩已经飞速成长到50,611.57万元营业收入、12,905.72万元净利润。营业收入和净利润分别增长了近5倍和近10倍！

从某种意义上来讲，捷昌驱动能有今天的业绩，要感谢新三板。

从2014年8月挂牌，到2016年6月停牌申报IPO，捷昌驱动完成了三次融资，累计募集资金达到1.55亿元，又将全部募集资金几乎都投到了新增产能上，公司的固定资产从2012年的2,489.47万元增长至2017年的18,052.67万元。

以公司销量最大的智慧办公驱动系统为例，2014年末年产能10.4万件，到了2017年，产能已经增加到15.3万件，增产能加了近50%，销量增加了超过100%。

所以，捷昌驱动实际上完成了“新三板挂牌、融资、扩大产能、提升业绩、转板”这样一个完美闭环。

二、业绩能否持续高速增长？

看过了捷昌驱动过去四年几乎完美的增长曲线，我们不禁要问，上市以后，业绩是否还能保持如此告诉的增长？

要回答这个问题，我们可以从收入和成本两个维度来分析。

收入方面，捷昌驱动的销售呈现两个特点，一是海外销售占比高，二是产品单价下降。

报告期内，捷昌驱动外销收入占主营业务收入的比例分别为 66.03%、78.81%、78.92%和 83.10%。可以看出，海外销售不仅占比高，而且逐年增长，而内销收入在近些年并无太大增长（2014年7394.83万元，2017上半年5,212.94万元）。

据招股书披露，捷昌驱动主要以ODM的模式与海外厂商合作，客户集中在北美市场（这个模式和销售区域，很容易让人联想到今年新三板的大牛股，麦克韦尔）。三家美国客户The Human、HAT Contract和Ergo Depot（Fully），构成了捷昌驱动最主要的客户群，这三家公司2017年半年报合计销售占比就达到了37%。

也就是说，捷昌驱动上市后的业绩增长很大程度上取决于这三家美国客户的采购需求。

而事实上，这三家客户未来的采购需求增速可能会有所下降。以The Human为例，这家美国知名人体工程学零售商，2016年对捷昌驱动的采购额为7,153.98 万元，预计2017年采购需求额1300万美元，增速大概16%，已经开始放缓。捷昌驱动预计未来2年The Human的需求量保持25%的增长，未来 3-5年保持 20%的增长。

另一方面，尽管销量增长，但捷昌驱动主要产品的销售单价却在逐年下滑。

销售量最大的智慧办公驱动系统，销售单价由2014年的1,411.40元/件，下降到了2017年的1,299.07元/件，降价幅度大约8%。另外两项产品，医疗康护驱动系统和智能家居控制系统的销售单价也有所下降。

我们再来看成本端，看一个核心的指标，销售毛利率。

报告期内，捷昌驱动的毛利率分别为38.68%、47.89%、49.86%和46.29%，拐点出现在2015年，主要得益于毛利较高的智慧办公产品市场得到进一步开拓。

不过，我们也可以看到，捷昌驱动2017年半年报的毛利率已经出现了下滑的信号，这也公司的成本构成有一定关系。原材料成本是捷昌驱动生产成本主要构成部分，生产所需原材料主要是钣金件、电子元器件、线路板、钢材、电机及其他配件等。

很不幸，受益于供给侧改革，这些原材料的价格在2017年几乎全线上涨！

最为典型的就是电解铜、螺纹钢。

我们没有看过捷昌驱动的2017年年报，但从这些大宗商品的价格涨幅来看，公司的整体毛利率大概率应该是向下走的。

所以，体现在财务报表上，便是捷昌驱动2017年半年报尽管收入同比增长了24.48%，但净利润却是下滑了0.41%。

综合收入端和成本端分析，对捷昌驱动上市后仍能保持高速增长，信心不大。

不过，这并不意味着捷昌驱动上市后就无利润增长点。业绩能否保持，或许很大程度上取决于本次IPO募集投资项目之一的“年产15万套智能家居控制系统生产线项目”。若能通过加大研发投入、提高产能以及加大市场开拓力度等措施，提高家居控制系统对公司主营业务收入和利润的贡献，我们还可以对公司的业绩保持期待。

三、集邮收益率，能跑赢独角兽基金吗？

说说集邮党们最关心的，捷昌驱动上市，能赚多少钱？

从过去两年公司利润表来看，销售并无太大的季节性，上下半年基本一致。按照2017年半年报预测，公司全年营业收入预计在6亿元上下，净利润预计约1.5亿元。按照目前IPO首发23倍市盈率预估，发行价约28-29元/股。而捷昌驱动在新三板的收盘价是35.62元/股，尽管发行价有折价，但只要有1-2个涨停，还是有些盈利的。

然而，我们要知道的是，集邮党新三板二级市场买入的股票，和机构投资者一样，要在公司IPO后锁定12个月，即2019年下半年才能开卖。问题是，那时公司的股价如何？

从现在的估值来看，捷昌驱动所处的“电气机械及器材制造业”，行业平均市盈率为25.02倍，这几乎和发行市盈率没差异。

举个例子，上市尚不满一年，与捷昌驱动行业相同，同为上交所上市的禾望电气(603063.SH)，2017年净利润23,266.28万元，比捷昌驱动还高出不少。现在的市值是55.86 亿元，PE(TTM)只有30.72倍，略高于行业平均水平。

所以，一年以后，捷昌驱动小非解禁后的市值，将完全取决于公司自身业绩的增长。

从上文对捷昌驱动收入和成本的分析逻辑中判断，上市后业绩保持高速增长的压力会不小，假设2018年增长10%，净利润大概1.65亿元，即使30倍市盈率，股价约40元/股。如果这样算来，在新三板买了捷昌的集邮党，年化收益率只有4%。

联想到最近正在热销的独角兽基金，战略获配CDR，锁定三年，我想只要BATJ们不出现太大风险，这个收益率应该还是能够保证的吧！

四、集邮，需控制风险

集邮曾经是风靡新三板的投资逻辑之一。集邮成功，固然可喜，但面对越来越低的IPO过会率和各种各样的“窗口指导”，新三板公司的转板成功率大幅下降。

更不幸的是，即使集邮成功，也未必获得臆想之中的收益率。比如年初上市的科顺防水，新三板收盘价14.84元/股，上市还不到半年，股价已经跌到只有13.84元/股。还没解禁，就已经发生了踩踏。

近期将要上市的南京证券，可能也会发生上市后股价与新三板倒挂的情况。随着A股壳价值的不断滑落，这种趋势或许以后将持续。

所以，投资有希望转板的新三板公司，本身并没有错，核心问题是估值的高低和企业自身业绩的增长。如果单纯追求转板套利，或许就不是一个好的投资。