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市场观点

静待风险缓释

本周市场大幅下跌，主要体现的是对需求，尤其是外需的担忧。短期市场将受到影响，投资者一方面担忧业绩增长预期下调，另一方面风险偏好受到抑制，从后续的演绎来看，预计局部贸易摩擦将持续到美国11月的中期选举，但考虑到两国的贸易依存度，尚难演绎成全面的贸易战。中期来看，关键在于确认经济的表现，待短期风险缓释后，将出现不错的中期布局机会。短期事件上可关注贸易战缓和的信号，从贸易摩擦的应对来看，中国将加大自主研发，进一步扩大开放，这有助于提升医药、医疗保健、汽车、航天航空、金融等领域的机会。中期来看，改革和创新的势头不会因贸易战中断，只会更强，将带来盈利质量的提升。风格上维持龙头思路，可逢低布局价值龙头和成长龙头，行业配置方面关注银行地产、化工、建材以及TMT龙头。

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市场核心因素变化

经济分歧加大、各项利率下行、继续关注两会后各部委动向

经济基本面分歧加大。外需方面，2016年以来的全球经济复苏进程中，全球贸易增速的提升驱动力明显，17年全球贸易增速预计达到3.6%，相比于16年的1.3%显著改善。对应到中国，出口是17年经济增速触底回升的重要驱动力，对经济增长的贡献度由16年的-0.5%提升至17年的0.6%。2017年中国对美国出口金额占比为19%，金额约为4300亿美金，此次贸易战涉及到的商品金额达到600亿美元，结合1、2月份出口高增速，领先指标已经回落，后续存在较大回落压力。内需方面，消费总体平稳，基建不会失速回落，制造业投资总体企稳，结构改善，焦点在于地产投资，分歧较大。棚改是18年地产投资的关键变量，但从我们的调研情况来看，如若政府购买服务正面清单做出调整，存在棚改压减规模的担忧。其次，目前的限价政策抑制了开发商的利润空间，进而削弱了补库效应对投资的拉动。从中观最新的复工数据来看，景气分化明显，煤炭、钢铁库存处于高位，价格下跌，水泥建材库存下降明显，价格上涨。

从流动性层面来看，利率下行，北上资金有所流出。市场对增长的担忧反映到各项利率上，长端的十年期国债利率本周下行12bp。一周和三个月shibor分别下行2bp和6bp，票据直贴利率仍维持高位，实体需求不弱。海外方面，美联储兑现3月加息，市场预期较为充分，十年期美债在加息后快速回落7bp。本周陆股通资金在上周达到峰值后有所流出，全周累计流出8.24亿元。

政策维度，金融风险进一步缓释，继续关注两会后各部委对改革、新经济的工作表态。本周中国银行保险监督管理委员会主要领导班子确定，有利于保证监管政策的一致性，提高监管效率，金融风险有望得到进一步缓释，后续须关注资管新规以及细则，目前看资管新规存在宽限期，对市场的影响可控。贸易战一定程度上推动外需转内需，改革加速，动能切换下，经济增长将沿着高质量发展前行，继续关注两会后各部委的工作表态，将催生结构性机会，重点领域可关注独角兽、国企改、智能制造、新能源汽车等。

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行业景气度跟踪

行业景气度追踪：资本品景气延续分化，细分领域关注价格景气提升的建材，有色中的钴，化工中的石油、农药和醋酸、工程机械；消费品中，地产销售增速探底，汽车零售相对较强。

资本品景气追踪：动力煤价格下跌，炼焦煤价格下跌，日均发电耗煤量同比继续下降。铁矿石价格继续下跌，钢材价格大幅下跌。基本金属价格持续全面下跌，黄金价格上升，小金属持续关注新能源相关的钴。水泥价格继续上涨，玻璃景气度持续上升。本周油价大幅上涨，化工产品价格大多下跌，细分可关注农药和醋酸。固定资产投资增速回升与农业现代化利好工程机械，挖掘机进入更新周期，3、4月有望继续超预期。

消费品景气追踪：生猪价格继续下跌，禽类价格微涨。主要农产品价格有涨有跌，玉米补贴提振市场。白酒价格总体平稳，关注度有望提升。地产销售增速继续下降，行业集中度提升。3月车市零售相对较强。空调销量稳健，龙头优势明显，白马企业更具稳定性。

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三月首选行业及最新跟踪

银行、化工、建材

银行的逻辑在于净息差提升利好延续，业绩预告持续向好；监管政策不断落地，金融风险显著降低，不良率有望进一步改善；市场估值洼地，修复空间显著，短期的催化剂在于拨备指标下调。

化工的逻辑在于油价继续维持在60美元上方，化工产业链景气度确定性颇高；炼化、农药、醋酸、氟化工制冷剂、染料等细分领域存在涨价等因素催化剂，估值普遍较为合理。

建材的逻辑在于3月复工，旺季到来，建材春季行情可期；供给侧仍有收缩预期，限产常态化有望长期持续；龙头估值合适，同国际龙头相比存在上涨空间。

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银行：监管一致性增强，金融风险有望得到进一步缓释；京东助力商业银行零售信贷；招行业绩持续向好，不良实现双降。本周中国银行保险监督管理委员会主要领导班子确定，郭树清成为首任主席。这有利于保证监管政策的一致性，提高监管效率，减少监管套利的发生，金融风险有望得到进一步缓释。3月23日，京东金融与近30家商业银行共同发起成立“商业银行零售信贷联盟”，并推出“北斗七星”智能信贷产品。中期来看，银行资产端零售业务占比的增加有利于扩大盈利空间。同时，与科技公司合作有望降低风险管理的人工成本，对不良率的下降也有促进作用。招商银行3月24日发布2017年年报，经营业绩向好，经营风险得到进一步缓释。年报显示，过去一年招行的营业利润和扣非净利润分别同比增长15.47%和14.11%，增速远高于16年的4.67%和7.18%；资本充足率和一级资本充足率分别上浮2.15和1.48个百分点至15.48%、13.02%；不良贷款总额和不良贷款率分别较上年末减少37.28亿元和0.26个百分点。

化工：油价持续攀升，站上70美元高点；氟化工、染料高景气持续。本周油价持续攀升，截至周五布油站上70.45美元/桶高点。OPEC减产行动协调继续，美国原油库存意外减少，以及市场对伊朗原油出口的担忧加剧为油价提供支撑。细分领域方面，氟化工制冷剂R22价格继续维持高位，市场对环保从紧的预期为后续涨价提供支撑。染料高景气持续。自福建长乐、石狮，江苏南通等地印染厂公开涨价后，近日佛山等地印染厂公布统一涨价1000元/吨。需求端旺季的到来和供给端环保专项检查的趋严持续利好染料龙头。

建材：多地库存减少；华北地区水泥价格继续上扬；行业龙头年报向好。本周，多地建材库存减少。合肥、郑州、上海等地库存分别减少5%至15%不等。水泥方面，华北市场回暖，价格继续上扬，京津冀地区上涨明显，山西雁北地区涨价30元/吨。陶瓷方面，近日广西多家陶瓷厂发出涨价通知，将分别于3月中旬、4月初开始上调瓷砖出厂价格。年报季，龙头企业业绩春风延续。祁连山于3月22日公布2017年年度报告，营业收入和归母净利润分别增长16.71%和245%，增速高于去年同期5.62%和-7.06%，归母净利润增速由负转正。3月23日，海螺水泥公布年报，营业收入和归母净利润同比增长34.65%和85.87%，远高于16年的9.72%和13.48%。

银行

标的：工商银行、建设银行、农业银行、招商银行、中信银行、平安银行、兴业银行、南京银行、宁波银行等

支撑因素之一：净息差提升利好延续，业绩预告持续向好。17年下半年开始四大行和商业银行净息差开始步入上升通道，目前随着定向降准政策落地，政策覆盖全部大中型商业银行和90%以上城商行、非县域农商行，将提高银行净息差0.7-1.4bp，净息差回升将得以延续，带动利润提升0.5到1.5个百分点。同时，根据各银行近期发布的业绩快报显示，已发布业绩预告的16家银行中14家归母净利润增速超过16年，部分城商行如南京银行、常熟银行、杭州银行等业绩改善明显。

支撑因素之二：监管政策不断落地，金融风险显著降低，不良率有望进一步改善。随着监管政策的不断落地，监管对银行业尤其是国有大行的边际影响逐渐减弱，中期金融风险的降低不可小觑，银行体系的风险在18年将延续下降。各银行不良率自去年以来相继进入下行通道，如招行和南京银行、17年不良贷款率分别下降0.26%和0.01%。

支撑因素之三：市场估值洼地，修复空间显著。目前我国上市银行平均PB、ROE为1.19倍和13.06%。与美国大行摩根大通和富国银行1.5倍左右的PB和11%左右的ROE相比，国内银行PB-ROE组合更优。纵向来看，目前银行整体估值水平仍处于历史低位，修复空间较大。

化工标的：中国石化、荣盛石化、桐昆股份、扬农化工、华谊集团、浙江龙盛、闰土股份、巨化股份等

支撑因素之一：油价继续维持在60美元上方，化工产业链景气度确定性颇高。原油价格是衡量石油化工行业景气度的核心指标，国际油价2月份小幅下跌，但整体仍维持在60美元上方，化工行业整体景气度较高。截至3月1日，生意社化工景气指数达到968，为近一个月以来高点。全球经济的持续复苏将给油价提供需求侧支撑。

支撑因素之二：超级公司有望从化工领域诞生。目前我国化工企业正走在由大到强、由大到特大的两种路径上。未来将会产生细分领域全球范围的龙头公司，例如特种化工领域的万华，无论从体量上还是盈利能力上都可以该行业的全球龙头宣威威廉斯。又如炼化领域的民营巨头荣盛、恒逸等，正走在成为炼化产业链国际巨头的道路上。

支撑因素之三：农药、醋酸、氟化工制冷剂、染料等细分领域存在涨价等因素催化剂，估值普遍较为合理。农药方面，商务部初步裁定原产于印度的进口醚醛存在倾销。进口醚醛成本抬升将推高菊酯产品价格上涨，利好全产业链企业如扬农化工等。醋酸行业，需求端内需持续向好，PTA2018年复产产能和新增产能分别为810万吨和420万吨；供给端，2018年醋酸行业产能增速仅1.2%。醋酸提价可期。氟制冷剂行业景气延续，环保带来最大边际增量，行业长期趋势向好。水治理趋严，染料及中间体供给收缩持续。染料方面，国际染料厂商瑞士科莱恩国际有限公司2 月1 日起上调全球所有含二氧化钛、炭黑、颜料、染料和若干种添加剂的色母粒及混配料产品的价格，幅度或达8%。伴随染料消费旺季来临，行业催化剂频发。目前各细分行业龙头，如农药领域的扬农化工、醋酸行业的华谊集团、氟化工制冷剂方面的巨化股份和染料领头企业浙江龙盛、闰土股份的PE分别为29.0、42.2、29.8和16.8、19.8，估值普遍较为合理。随着行业集中度的进一步提高，上述细分产品均有进一步涨价空间。

建材标的：海螺水泥、华新水泥、上峰水泥、祁连山、北新建材、旗滨集团、中国巨石等

支撑因素之一：3月复工，旺季到来，建材春季行情可期。春节后各地建材需求平稳恢复，预计3月中旬左右或将迎来各主要建材现货上涨时点。随着春季行情的启动，受17Q4环保限产影响的项目存在赶工进度，各新开工和复工项目需求同样可期，为3月行情垫定涨价基础。

支撑因素之二：供给侧仍有收缩预期，限产常态化有望长期持续。3月1日开始，水泥、钢铁等行业，将执行“ 26+2”污染物特别排放限制，环保限产进入常态化，有利于稳定建材库存，为价格提供有力支撑。

支撑因素之三：龙头估值合适，同国际龙头相比存在上涨空间。海螺水泥、华新水泥、北新建材和祁连山目前的PE分别为11.3、10.0、19.0和13.5。与全球性建材行业龙头拉法基豪瑞、CRH和海德堡水泥17.4、18.4和22.2的PE相比，我国建材行业龙头企业估值偏低，纵向来看，国内建材龙头估值也处于历史上的较低水平。