苏宁云商：全渠道零售业务稳步增长，物流、金融等服务收入高速成长

类别：公司 研究机构：中泰证券股份有限公司 研究员：彭毅 日期：2016-09-02

2016年上半年，苏宁云商的业绩基本符合我们的预期：报告期内，公司实现营业收入687.15亿元，同比增长9.01%，实现利润总额、归属于上市公司股东净利润-2.16亿元、-1.21亿元，同比下降145.74%、134.79%。公司整体商品销售规模(含税)为855.78亿元，同比增长14.10%。另，公司预计三季度销售仍将保持较快增长，归属于上市公司股东的净利润亏损10,000万元-20,000万元。

毛利率下滑，三费率有所改善：2016年上半年，线上业务增长迅速，占营业总收入比重由同期的19.80%提升至31.88%，致使主营业务毛利率下降0.96pct至13.62%。随着公司运营效率的稳步提升，运营费用率较去年同期有所下降。其中，销售费用率约为12.26%，同比减少0.8pct;管理费用率约为3.1%，同比减少0.33pct，管理费用率和销售费用率合计较去年同期减少1.13pct.

线上自营维持高速成长，开放平台增长略有调整，阿苏合作成果将逐步体现：2016年上半年，公司实现线上平台实体商品交易总规模为327.57亿元，同比增长80.31%，其中自营商品销售收入256.31亿元，同比增长75.49%，开放平台实现商品交易规模为71.26亿元，同比增长约为100%。分季度来看，一季度，实现线上平台实体商品交易总规模为141.21亿元，yoy99.62%;其中自营商品销售收入107.07亿元，yoy81.6%;开放平台实现商品交易规模为34.14亿元，yoy190.1%;二季度，实现线上平台实体商品交易总规模为186.36亿元，yoy51.9%;其中自营商品销售收入149.24亿元，yoy71.4%;开放平台实现商品交易规模为37.12亿元，yoy4.2%;线上自营业务的高增长成果逐步凸显，开放平台在调整之后下半年恢复增长;另，线上运营方面，加强数据化运营，移动端上线社交功能，2016年6月移动端订单数量占线上整体比例提升至72%。;“阿苏”合作之后，线上线下业态全面整合效果初显，在虚实融合的背景下，苏宁云商回归零售CPU本质，我们预计苏宁云商与阿里的对接仍将进一步深化，供应链服务能力有望进一步提升。

线下稳扎稳打，苏宁云店转型效果初显，渠道下沉加速。

公司持续优化店面结构，报告期内，公司持续对门店进行互联网化升级改造，新开云店22家，改造云店17家，云店数量达到80家;拓展二三级市场空白商圈，新开常规店29家;通过严控店面经营质量，加大店面调整力度，关闭常规店86家，同时，通过招商、退租、转租等方式，优化店内布局，有效提升店面坪效;新兴业态方面，公司加快红孩子专业店布局，新开红孩子店8家，达到27家，三年目标新开150家店。农村服务站方面，苏宁易购服务站直营店达到了1478家，苏宁易购授权服务网点2329家。我们认为，农村电商的发展离不开线下，苏宁易购服务站的快速推进，将成为苏宁云商抢占农村电商市场最有力的据点。

经营方面，2016年上半年，公司连锁门店坪效同比提升了6.11%，2015年开设的苏宁易购服务站在2016年上半年内的单店年化销售额较2015年同比提升了17%，占比62%的易购服务站在2016年6月已实现单月盈利。

物流、金融等增值服务开始放量，进入高速成长轨道：

截至2016年6月末，苏宁拥有物流仓储及相关配套总面积478万平方米，物流网络覆盖全国2852个区县城市。物流资产优质，在全国都属于龙头。在社会化运作方面，苏宁物流具备全产业链的运营能力，能够为客户提供涵盖仓储、公路运输、包裹快递、大件同城配送、送装一体等多种服务产品，并兼具对标行业的服务时效承诺。报告期内，苏宁物流社会化实现收入同比增长153.98%。

2015年，苏宁金融集团独立运营，2016年4月完成融资，投后估值约为167亿元，实现全员持股，我们预计随着国家金融牌照逐步放宽，苏宁在国家发放保险牌照/民营银行牌照等方面将具备强大竞争力。经营方面，截至2016年6月，苏宁金服易付宝注册用户数1.4亿，苏宁金服服务企业商户规模突破5万户，金融业务(支付业务、供应链融资业务、理财业务)总体交易规模同比增长130%，规模的快速增长带动了金融资产的货币化能力。从苏宁保理的业绩来看，2016年上半年即完成了2015年全年的销售收入。

战略清晰，回归零售本质，开放服务，亏损收窄。2017年业绩将迎来向上拐点。零售业务上，苏宁云商将通过线下苏宁云店/易购服务站等提高收入基数，利用差异化的产品/高品质的服务提升毛利率水平，线上加强运营，强化与竞争对手相似品类的价格优势，利用阿苏合作之后的供应链资源/资金优势，以求追赶竞争对手，扩大线上经营的流水。另外，苏宁物流资源优质，与阿里对接之后，全面开放，将贡献显著收入，同时，集团在金融全面布局，交易额将加速成长。我们预计，苏宁云商2016/2017/2018年销售收入分别为1599亿、1933亿、2320亿元，参照市场目前对零售电商企业的估值以及苏宁云商“苏宁易购+线下资源+金融+苏宁物流+阿里系资源对接”商业模式的先进性，A股互联网零售标的稀缺性，我们给予苏宁云商2017年0.7XPS，市值1353亿元，对应目标价14.53元(计算股本93.10亿)，给予“买入”评级。

风险提示：1，与阿里合作不顺畅，不能够在线上线下全面对接;2，线上运营巨额亏损，现金流吃紧;3，金融业务管理风险。

首开股份：销售大幅增长，多元化经营持续推进

类别：公司 研究机构：信达证券股份有限公司 研究员：崔娟 日期：2016-09-02

事件：2016年8月25日，首开股份发布2016年半年报。2016年上半年，公司实现营业收入124.52亿元，同比增长66.33%;

实现归母净利润9.38亿元，同比增长1.82%;实现基本每股收益0.31元，同比降低24.13%。公司上半年实现销售面积154.97万平方米，同比增长95.42%;实现销售金额319.49亿元，同比增长151.17%。

点评：

营收大增回笼资金，业绩确定性较好。2016年上半年，公司实现营业收入124.52亿元，同比增长66.33%;实现归母净利润9.38亿元，同比增长1.82%。净利润同比增速大幅低于营业收入，是因为本期少数股东损益有所增加。截止报告期末公司预收账款315.7亿元，较去年末增长82.6亿元，业绩确定性较好。

经营有所改善，资产结构优化，持有现金大幅增加。受营业收入大幅升高的影响，公司周转率有所提高，与去年同期相比提升33%。公司上半年实现经营性现金流净额4.36亿元，较去年同期明显回升。截止报告期末，公司资产负债率77.65%，剔除预收账款后资产负债率72.22%，略低于板块水平。目前公司持有货币资金316.35亿元，大大高于去年末195.88亿的水平，明显高于短期借款和一年内到期非流动负债的总和。

开复工情况较好。上半年，公司开复工面积814.35万平方米，同比增长10.54%;新开工面积113.83万平方米，同比增长289.82%;竣工面积98.16万平方米，同比增长73.73%。报告期内，公司房地产储备项目共21个，规划计容建筑面积311.87万平方米。报告期内新增4个项目，分别位于北京、福州、成都和杭州。

定增顺利完成，股东回报计划和大股东增持计划凸显投资价值。公司在2016年6月顺利完成非公开发行，以每股11.85元募集资金40亿元。这次非公开发行改善了公司的资产结构，增强了公司资金实力。为了提高股东回报，公司承诺在符合利润分配原则和满足现金分红条件的前提下，2016至2017年每年的利润分配不低于每股0.60元，按现价计股息率达到4.7%以上。此外，公司大股东承诺在未来6个月内增持不超过4484万股，不低于800万股，增持价不超过13元。股东回报计划和大股东增持承诺凸显公司投资价值。

开拓商务园区运营开发业务，投资业务顺利开展。2016年4月，首开和亿达签署协议，公司开始向商务园区运营和开发领域拓展业务。报告期内，公司子公司完成了对中信并购基金4亿元认缴款的出资，之后又出资6000万元投资新药技术公司。?盈利预测及评级：我们预计公司16-18年归属母公司净利润分别为25.9亿元、30.6亿元和36.5亿元，按照公司最新股本计算，对应的每股收益分别为1.00元、1.19元和1.41元，对应的2016年8月30日收盘价(12.33元)的市盈率分别为12倍、10倍和9倍，维持“增持”评级。

风险因素：房地产政策收紧;房地产市场销售增速不及预期。

南京银行2016中报点评：高速增长，双轮驱动

类别：公司 研究机构：东吴证券股份有限公司 研究员：戴志锋 日期：2016-09-02

净利润高增速增长。上半年净利润增速22%，比1季度增速略高2个百分点，归因分析来看，息差降低，拨备增大与所得税增加为负向影响因素，规模扩大，非息收入增加与成本相对节约为正向影响因素。上半年净息差2.44%，同比降低21bps:一方面存贷利差缩窄(贷款收益率同比降低108bps，存款付息率同比降低58bps)，另一方面利息收入中占比较高的债券投资的收益率同比降低107bps至4.67%，公司上半年拨备同比增加64.8%，增速较1季度有所减缓。净息差下降比例在业内是偏低的。

规模推动收入增长。公司通过规模扩张抵减息差降低影响，生息资产同比增长39.5%，其中贷款同比增长48%，比年初增长20%;债券投资同比增长46%，比年初增长28%，在资产结构中占比达52%。贷款中，企业贷款同比增速高于个人贷款(50%vs38%)，企业贷款主要投向租赁服务业(同比增长67%)，批发零售业(同比增长48%)，个人贷款中主要是个人按揭贷款增幅较大，同比增长38.5%，消费及经营性贷款增速较年初减小;债券投资中交易类金融资产增速较快，同比增长74%，持有至到期投资与应收款项类投资同比增长46%。投资增长主要源于应收款项类投资，其主要增量为信托及资产管理计划受益权。

非息收入增速迅猛。公司上半年净非息收入同比增长73%，其中，净手续费收入同比增47%，净其他非息收入增长349%，净手续费收入中主要是托管业务(同比增230%)，投行业务(同比增158%)以及代理服务(同比增134%)增速较快，净其他非息收入则主要是衍生金融工具公允价值变动损益由亏转盈。

资产质量稳定，拨备充足。2季度不良率0.87%，环比降低2bps，不良净生成率2%，环比降低46bps，关注类单款占比2.13%，环比上行86bps，逾期率1.71%，较年初增长36bps，逾期3个月以上增长较多(逾期3个月以上/不良较年初增长47bps)，逾期三个月以上/不良为148%，较年初增长51百分点，总体保持稳定。公司拨备充足，拨备覆盖率459%，环比增长11.3个百分点，拨贷比3.97%，环比增长16bps.

资本未来是瓶颈。公司核心一级资本充足率为8.2%，环比降低1bps，资本充足率13.1%，环比降低5bps;在规模大幅增长背景下，资本消耗不明显，预计公司做了资本管理。公司50亿元第二期非公开发行优先股已获证监会审核通过，预计将于三季度发行，发行后可补充公司其他一级资本，提高资本充足率。

大股东持股变化。考虑每股转增后，中国证券金融股份有限公司减持917万股，持股比例降低0.15%至3.13%。

现价对应16年P/E7.82，P/B1.23。南京银行高速增长是双轮驱动，一是传统信贷业务，二是债券投行等新型业务;前者未来有瓶颈，后者空间较大，值得积极关注。预测2016/17年净利润增速19.3%/19.4%，EPS与BVPS分别为1.38/1.65与8.74/9.99.

风险提示：经济下滑超预期。

杉杉股份：锂电业务业绩大增，加速布局下游新能源业务

类别：公司 研究机构：信达证券股份有限公司 研究员：郭荆璞，刘强 日期：2016-09-02

事件：公司发布2016年半年报。2016年上半年，公司实现营业收入21.54亿元，比上年同期增加15.16%;实现归属于上市公司股东的净利润2.09亿元，同比减少65.72%;实现扣非后净利润2.02亿元，同比增长137.14%;基本每股收益0.201元，同比减少86.49%。

点评：

扣非净利润大幅增加，锂电业务势头强劲。公司2016年上半年实现营业收入21.54亿元，比上年同期增加15.16%，实现归母净利润2.09亿元，同比减少65.72%，主要系上年同期出售宁波银行部分股票获得投资收益所致;受益于锂电池材料业务净利润大幅增长，公司实现扣非后净利润2.02亿元，同比增长137.14%。其中，服装业务实现归母净利润2,343.05万元，同比增加263.21%，主要系关闭及转让了一些运营低效或无效的公司;锂电池材料业务实现归母净利润13,743.79万元，同比增加193.76%，主要系锂电池材料整体销量及毛利率提升所致;新能源汽车业务实现归母净利润亏损3,012.10万元，主要系公司新能源汽车业务项目尚处建设期，未投入生产，以及新设公司导致管理费用集中发生所致;投资业务及其它实现归母净利润1.45亿元。

锂电业务产销增加，产能继续扩张巩固行业龙头地位。上半年，由于公司锂电池材料整体销量及毛利率提升，锂电池材料业务业绩大增，实现营业收入18.49亿元，同比增加21.57%，毛利率为25.09%，同比提升8.96个百分点，实现归母净利润1.37亿元，同比上升193.76%。其中，正极材料业务实现营业收入11.07亿元，同比上升7.73%，归母净利润8,531.75万元，同比上升231.90%;负极材料销量大增，实现营业收入5.56亿元，同比上升32.07%，归母净利润4,110.32万元，同比上升73.05%;电解液销量大增，实现营业收入1.87亿元，同比上升156.26%，归母净利润1,170.05万元，实现扭亏为盈。公司积极扩展产能，巩固行业龙头地位。正极材料方面，宁乡一期年产1.5万吨项目已建成投产，宁乡二期1万吨高能量密度正极材料、宁夏一期5000吨三元前驱体和5000吨三元材料生产基地项目已开始动工，计划于2016年年底实现试生产。公司计划未来三年在宁夏、宁乡分期投入近20亿元资金，增加近6万吨产能;负极材料方面，年产3.5万吨项目计划自2016年年底逐步建成投产，建成后公司负极材料总产能将达5万吨/年;电解液方面，东莞杉杉已完成产能提升，电解液业务年产能扩至1.5万吨拟分拆服装业务，上市港交所。上半年，公司对控股子公司宁波杉杉服装品牌经营有限公司实施了整体改制，更名为杉杉品牌公司，并对公司旗下杉杉品牌服装业务、其他品牌服装业务进行资产重整，将杉杉品牌公司打造成公司服装业务的唯一经营平台，拟以H股方式在香港联交所上市。目前，H股首发工作已被证监会受理，相关工作正在积极推进。

加速布局下游新能源业务。公司依托锂离子电池材料产业优势基础，积极向下游新能源汽车产业链进行延伸，大力拓展新能源汽车相关业务。动力总成方面，子公司运通新能源、利维能储能、八达动力总成积极推进动力电池PACK、三电系统集成业务，年产15000-20000套汽车动力电池自动化柔性生产线等项目预计2016年第四季度将陆续投产。展枭新能源科技就LIC项目产业化工作启动了二期产能建设，将于2016年8月份投入使用;整车研发与制造方面，全资子公司杉杉汽车已获国家专用车生产资质，青杉汽车项目建设正按计划有序推进;新能源汽车运营方面，云杉智慧已在北京、上海、广州、深圳、长沙等15个全国主要一、二线城市成立子公司，开展充电桩建设与新能源汽车运营业务，目前已布局充电桩近3000个，运营新能源汽车约600辆;能源管理服务方面，积极布局动力电池回收和梯次利用业务，正加快梯次动力电池储能示范基地的建设，积极推动光电储能一体化项目的开发与实施，筹建合同能源管理公司，以更好地开展能源管理与储能业务。

盈利预测及评级：我们预计公司16年、17年、18年营业收入分别为59.59亿元、80.61亿元、102.46亿元，归母净利润分别为6.18亿元、7.39亿元、9.03亿元，EPS分别为0.55、0.66、0.80元，对应8月30日收盘价(17.77元)的市盈率分别为32、27和22倍，维持“增持”评级。

股价刺激因素：新能源汽车发展的超预期;储能市场启动;服装业务业绩超预期。

风险因素：新能源汽车的推广低于预期;锂电池材料的技术及竞争风险;服装业务对业绩的影响。

中科创达：业绩平稳，转型进行时

类别：公司 研究机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：张学 日期：2016-09-02

事件：公司披露2016年半年报，上半年收入3.46亿元，同比增长29%;归母净利润0.74亿元，同比增长9%;综合毛利率50.41%，同比下滑4.88个百分点。

核心移动业务持续增长。智能手机、平板是公司核心业务，主要为客户提供Android系统的定制开发和技术支持、知识产权授权。上半年收入3.07亿元，同比增长23%。客户主要为芯片厂商，包括展讯、高通、英特尔、三星，和智能终端厂商，包括TCL、华为、联想、索尼、夏普等。

智能车载业务快速发展。智能车载是公司的战略重点业务。上半年收入1073万元，同比增长13倍。主要为Tier-1或车厂提供Android等操作系统相关的技术开发，销售软硬件一体化产品，IP授权。公司于2016年4月收购车载系统厂商爱普新思和慧驰科技100%股权，将进一步加大车载业务拓展力度。

智能硬件业务加速布局。智能硬件上半年收入2218万元，同比增长3倍。公司在无人机、VR、机器人和IPCamera方向进行了重点布局，不断加大研发力度，并已初见成效：面向无人机厂商销售的智能大脑模块已经研发完成，为客户提供芯片+操作系统+核心算法的一体化SoM解决方案，并已于6月份开始向客户发货。在加强自身研发投入的同时，公司与全球领先的芯片技术公司ARM和高通分别成立了面向智能硬件的合资公司，进一步打造和提升公司在智能硬件生态系统中的影响力。

投资建议：公司专注于移动智能操作系统的研发，并通过持续的技术研发投入，主营业务面向的领域已经从智能手机进入到智能车载和以无人机、VR、机器人、IPCamera为主的智能硬件，并已形成面向无人机等智能硬件的智能大脑模块产品。预计公司2016-2018年净利润增速分别为14%、47%和44%，EPS分别为0.33、0.48和0.70元。首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：新业务拓展不及预期。

沧州明珠：湿法隔膜业务持续推进，BOPA锦上添花

类别：公司 研究机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：张学 日期：2016-09-02

事件：近期我们赴公司进行了调研，对公司业务运营等各方面与公司相关人员进行了交流。

上半年新增利润一半以上由隔膜贡献，干法超出预期。上半年公司隔膜业务实现2.4亿营业收入，毛利率达69.45%。其中干法隔膜生产大幅超预期，5000万平米产能上半年就实现了5000万平米的产量，是收入部分大幅增加的主要原因，而毛利率依旧维持高位，超过70%。湿法隔膜已有少数几家客户完成认证导入期进入批量供货阶段，预计下半年整体产能可以有效释放，销售上实行客户分散策略以为后期更大规模的产出提供支撑。

BOPA价格涨原料跌，上半年毛利率飙升。BOPA价格上半年涨幅明显，需求良好和产能退出为主要原因。同时原料价格下跌扩大了盈利空间使得上半年BOPA薄膜毛利率同比飙升27个百分点。下半年将迎来下游旺季，价格有望维持高位，原料端的回升将侵蚀部分盈利，预计下半年BOPA毛利率小幅下跌，但全年看依旧出色。目前国内同步法BOPA薄膜主要生产企业就2家，公司产品具有绝对优势。供需上看，业内投资稳定，产能增长有限，且生产技术完全掌握也需较长时间。而下游食品软包装领域稳步增长为需求提供支撑。公司在此领域深耕多年，BOPA迎来历史最好时期。

同步拉伸工艺技术国际领先，湿法隔膜有信心。无论是湿法锂电隔膜还是BOPA薄膜，工艺上均分两步法和同步法拉伸工艺。对应到BOPA上，后者价格要高前者2000元左右/吨，对应到锂电隔膜上，后者的产品在各项指标上都有优势。公司在同步拉升方面积累了丰富的经验，其生产工艺国际领先，对未来湿法隔膜产品有信心。

维持“买入”投资评级。我们预计公司2016-2018年归属于母公司股东净利润分别为4.92亿，5.36亿和6.08亿，考虑今年完成非公开发行后，EPS分别为0.75元，0.82元和0.93元。对应30日价格PE分别为31倍、29倍和25倍。维持买入评级。