文章来源：投资时报。2016年已然过半，但对于上市仅一年多的绿地控股集团有限公司（下称绿地控股）来讲，这180余天的资本市场之路，着实算不得顺风顺水。

据《投资时报》记者了解，因云峰债违约事件影响，中国银行间市场交易商协会已暂停绿地集团审计机构瑞华会计师事务所一年发债审计资格，并牵连绿地控股企业信用间接受损；因负债率高企及财务状况疲弱，国际三大评级机构标准普尔、穆迪、惠誉以及国内评级机构联合资信，在此前两个月内已接连对绿地控股跨层降级以提示风险。中外同时亮灯，十分罕见。而此时，后者正处频繁融资当口，为保再融资顺利施行，绿地控股不惜将定增额度减半以示诚意。

债市融资不顺但希望似乎仍在，保有数万亿沉淀资金的保险业正逐步向此前限制多多的房地产行业打开窗口，而绿地控股早已抓紧机会与包括泰康、中意、长江养老等在内的多家保险公司展开不动产债权投资计划合作。

然而，已有外部专家表示，保险资金投入绿地集团的集中度过高，而且关于房地产行业风险、担保主体风险、偿债主体资金用途风险等均需格外关注。　

尤为关注公司债务水平的三大国际评级机构标准普尔、穆迪、惠誉，在短时间内接连对同一家公司实施跨级下调评级，这样的不幸遭遇在“宇宙房企”绿地控股身上得以显现。

《投资时报》记者了解到，2016年5月3日，标准普尔评级服务率先发难，宣布将绿地控股长期企业信用评级由“BBB-”下调至“BB”，展望负面。此外，亦将其大中华区信用体系长期评级由“cnBBB+”下调至“cnBB+”。

尽管只下降一个级别，但在标准普尔的评价体系中，如此调降却是将绿地控股从债券信誉高、履约风险小的“投资级债券”阵营，直接归入到债券信誉低的“投机级债券”阵营，一步之遥却已是千山万水。

就在标普调级仅20日之后，穆迪亦宣布下调绿地控股及其子公司绿地香港控股有限公司（下称绿地香港）的发行人评级，前者从Baa3降至Ba1，后者则从 Ba1降至Ba2，并授予绿地控股Ba1的公司家族评级。同时，穆迪还下调了绿地全球的中期票据计划评级、高级无抵押美元票据评级，绿地香港的中期票据计划评级、高级无抵押美元票据评级。穆迪的这一评级变化同样是将绿地控股从“投资级”降至“投机级”。

6月15日，国际评级机构惠誉亦出手下调绿地控股长期外国与本国货币发行人违约评级：从“BBB-”调降至垃圾级别的“BB+”；评级展望为“负面”。同时，惠誉亦下调了该公司高级无担保评级和所有未偿付债券的评级：从“BBB-”调降至垃圾级“BB+”。

惠誉方面表示，该公司高企的杠杆率在2016年不会出现下降，只有到未收销售收入到账后，在2017年或能看到其杠杆率降至50%以上。此外，该公司非地产业务刚刚起步，还需要大量初始投资，或持续推升其整体杠杆率。

值得注意的是，就在穆迪、惠誉调降绿地评级之前，5月20日中国主要评级机构之一联合资信发布公告，将绿地集团的主体长期信用等级由AAA调整为 AA+，评级展望为稳定。同时将绿地控股存续期中票“15MTN001”的信用等级由AAA降至AA+。联合资信在其报告中表示，此评级结果是综合绿地控股过往业绩、财务水平及云峰债的影响作出的评价。

融资节奏大乱

牵一发而动全身，持续高负债造成的负面作用已开始显现，而国内外评级机构的接连出手也开始影响到绿地集团近一段时间以来的融资节奏。

《投资时报》记者注意到，就在联合资信出具降级报告8天后，6月16日，绿地控股债券受托管理人海通证券出具《绿地控股集团有限公司公司债券临时受托管理事务报告》。海通证券指出，联合资信调降绿地控股信用评级属《公司债券受托管理人执业行为准则》第十一条规定之重大事项，因此对相关事项予以披露，并依职责提示“单独或合计持有绿地控股集团有限公司2015年公司债券（第一期）总额百分之十以上以及单独或合计持有绿地控股集团有限公司2016年公司债券（第一期）总额百分之十以上的债券持有人，如果认为本次发行人主体评级下调对债券持有人权益有重大影响，可向债券受托管理人书面提议召开债券持有人会议并提交相关议案及其他证明文件。”

除发债面临变数，绿地控股此前提交的定增方案也碍于诸多因素进行了重新调整。

2015年12月，绿地控股便宣布了募资规模达301.5亿元的重磅融资方案。从募资用途看，除投向地产项目和偿还贷款外，将有百亿资金用于加大公司在投资基金、互联网创新金融、融资租赁、信托等多个领域布局。然而，就在5月25日，绿地集团将此前定增募集资金规模从301.5亿元大幅缩减48%至157亿元。

在调整后的募集资金投向中，原先的房地产投资项目得以保留，共计110亿元投向合肥新都会等三个项目，其余资金补充流动资金。而原计划中的金融投资项目已尽数舍弃，包括设立投资基金、增资绿地融资租赁公司、设立互联网创新金融公司等四个项目，原计划投入资金101.5亿元。绿地集团董事长张玉良设想中的“大金融”构思显然受到重挫。

对于调整定增预案，绿地控股方面称，这是绿地在与证券交易所沟通之后，做出的主动调整。此前的募资用途是房地产加金融，这种跨业务领域的模式预案获得证监会审批的可能性较低，周期较长。鉴于此，绿地决定对定增预案做出修改。

对于绿地控股融资投向方面的变化，易观研究院总监严跃进认为，之所以绿地会在初期融资方面有较大尺度，是因为考虑当时货币政策相对宽松、流动性相对充足，这也和该公司持续扩张的态势有关，对于流动资金补给公司方面有较大需求。至于后来的调整，或许是看到类似公司债、定增等再融资方案有收紧的可能，因此选择降低规模，增加获批的可能性。与此同时严跃进认为，这也会促使绿地在未来继续开拓新的融资渠道和模式。

保险通道下的隐忧

事实上，在融资渠道方面，绿地集团早已开启保险资金通道，而且在此领域其融资规模相较发债及定增额度只多不少。

《投资时报》记者在中国保险资产管理协会官网上查询的资料显示，自2015年1月至2016年4月，涉及到绿地集团在此协会注册的不动产债权投资计划已达到15个。此前披露的“中意-广州绿地商业不动产债权投资计划”外部专家会意见显示，“保险资金已经投入绿地集团的债权投资计划规模达208亿，集中度过高。”而在该项目披露后，绿地集团又与泰康、中意、民生通惠、长江养老等多家保险公司合作设立不动产债权投资计划，如此计算，保险资金投入到绿地集团的债权投资计划规模已经远超208亿元，相较2015年、2016年共计两期200亿元的公司债，及刚刚修改等待通过的157亿定增方案均高出不少。

业内资深人士认为，与发行债券比较，保险资管不动产债权计划发行时间更短，而且由于收益较高（一般在6%—10%之间），非常容易获得保险机构认可，对房地产公司来说是比较快捷的融资途径。不过，正因收益率较高，也使得不动产公司的经营状况备受考验。

在不动产债权投资计划书中，外部专家建议持续关注房地产行业风险、担保主体风险、保险资管行业投资集中度风险、偿债主体资金用途风险等。去年初，有关部门还在专家组评议中表示房地产行业调整及分化压力开始显现，需关注拟投项目所在区域市场的供需情况及去化压力。