防止新汇改的积极意义被误读

2015-08-13 14:05:00

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笔者认为，此次央行新汇改体现了完善汇率市场机制的改革意图，是汇改十年以来又一重要进步，是非常值得肯定的。正因如此，应对当前市场上的一些误解，决策层应该保持重视，及时传达政策意图，必要时加大干预，防止人民币大幅贬值，稳定市场预期。

近日央行出台汇改新政，决定参考前日银行间外汇市场收盘汇率，完善人民币兑美元汇率中间价形成机制。笔者当即做出了积极解读，认为央行此举既有稳增长，但主要是促改革的要义，有助于人民币国际化提速并为人民币加入SDR保驾护航。IMF随后也对于央行此举反应积极，认为这是令人欢迎的一步，是允许市场力量在决定汇率方面发挥更大作用。

然而，近日市场表现与媒体环境却走向了另一个方面，如认为这是中国引导的竞争性贬值，将拉开中国式输出性通缩，并引发新一轮全球资本动荡，更有甚者提出中国经济崩溃论的观点。

在笔者看来，这是对央行新汇改的误读，毕竟当前中国经济基本面稳健，贸易顺差屡创新高，人民币没有大幅贬值的基础，此外，考虑到当前国内股市信心不稳，汇率大幅波动也不利于申请SDR，此时央行有必要加大干预力度，捍卫人民币稳定，进而引导预期，避免误读造成的巨大损失。

具体来看，当前市场对央行的误解包括以下几个层面：

第一，人民币贬值是全球货币竞争性贬值的开始。有观点认为，央行此举是在操纵汇率以求获得贸易优势，而这也必将引发其他国家相继效仿，促发竞争性贬值。例如，央行汇改不久便有越南央行宣布将越南盾与美元汇率的每日波幅区间从此前的1%扩大到2%，就是例证。从数据来看，当前中国出口表现不佳，7月中国出口同比增长-8.3%，表现与全年进出口6%目标相距甚远。

第二，央行此举会引发输出性通缩。有观点认为，中国央行大幅下调人民币中间价的行为给全球经济带来了通缩威胁，并列出了传导至全球的三种路径：一是贬值的人民币和走强的美元将使得中国进口的大宗商品价格走高，打压中国对大宗商品的需求；二是由于人民币贬值，中国的出口成本将会降低。与此同时，中国出口利润将会增加，而这意味着，中国的贸易伙伴的利润将会下滑；三是一旦人民币汇率大幅波动，中国可能需要动用外汇储备来平抑市场动荡，政府可能被迫抛售一些外国国债，继而令全球融资成本变得更加昂贵。

第三，人民币贬值会促使新一轮资本外流的出现，中国经济崩溃论扶摇直上。这是最为悲观的观点，其强调不断强化的贬值预期将加剧资本外流进程，并有可能引发资金撤离中国股市、房市等，这对于当前已不断下滑的国内经济环境与脆弱的金融市场来是雪上加霜。

在笔者看来，上述几点解读是对央行汇率市场化改革真正意图的误读。但针对改革意图被误解，央行并不应该任其发展，实际上，防止“好经念歪”最好的方式是用行动回击，即加大预期指引，通过出手干预人民币，实现短期汇率稳定，及时出手也避免了未来出手成本的扩大。

而从经济基本面与实际情况来看，笔者认为，央行此时稳定汇率预期也是有充分理由支持的：

第一，人民币不具备趋势性贬值基础。虽然当前中国经济面临较大压力，上半年经济回落至7%，甚至除去金融业贡献实体经济要更差一些。但总体来看，当前中国就业市场稳定，消费也未受到股灾的影响大幅下滑，国内稳增长与改革措施正在陆续推出，种种利好表明，未来几个月中国经济有望企稳回升。而出口方面，尽管仍然疲软，但1-7月，中国贸易顺差高达3052亿美元，全球占比仍在上升，人民币大幅贬值空间并不存在。

第二，经过一次性的技术调整，目前人民币汇率已经趋近均衡水平。近期连国际货币基金都改口不再认为人民币低估，而是已经在合理水平。而且近几天贬值已经足够，持续贬值难免引发资本外流，弊大于利。

有观点认为，央行此举拉响了全球贸易战，但在笔者看来，在当前全球需求仍然疲软的情况下，人民币如果贬值不超过10%以上，很难对出口有太大提振。从这个角度而言，央行此举对于出口的考虑有限，关键在于改革市场化机制。而这也就意味着，期待人民币短期大幅贬值，甚至超过10%的可能性较小，毕竟这将引发更大量的资金外逃压力，加剧市场恐慌。权衡稳出口与防止资金大幅外流利弊两种因素之后，笔者建议，年内保持人民币对美元汇率稳定在6.2-6.4.

第三，早前汇率形成机制尚不完善，中国企业大量外债并未采取有效工具进行对外汇风险对冲。可以看到，早前不少中国企业拥有相当一部分美元债券，欧元债券和贷款，而汇率形成机制的改变，使得上述企业并未做出充分准备，即很少有企业对人民币浮动风险做出预期，并采取相应的对冲手段，为防止企业债务增加过重，应该给予中国企业一定的缓冲期，来适应市场化后的外汇市场。

第四，国内股市保卫战尚未结束。可以说，经历了早前的股灾，如今的股市平静来之不易，但也应看到，即便当前市场有所平息，但在笔者看来，投资者情绪恢复尚待时间，此时做好预期管理，防止引发的资金外流，对于保护难得的投资者信心至关重要。

第五，争取SDR谈判也需要稳定的汇率与金融市场。可以看到，中国政府在为今年人民币SDR做出了很大的努力，包括此次完善汇率机制，此前中国银行间债券市场开放等等，而上述努力也得到了国际机构的认可。如今在最后关键时刻，更要对此保持重视，务必因汇率大幅波动，金融市场动荡而错失良机。

总而言之，笔者认为，此次央行新汇改体现了完善汇率市场机制的改革意图，是汇改十年以来又一重要进步，是非常值得肯定的。正因如此，应对当前市场上的一些误解，决策层应该保持重视，及时传达政策意图，必要时加大干预，防止人民币大幅贬值，稳定市场预期。

当然，上述举动的采取绝非市场化进程的倒退，在笔者看来，完善中间价形成机制是对市场化最好的回应，而作为市场参与主体，适时参与买卖维持汇率稳定与市场信心，本身就是一国央行职责所在，也是回应误读，防止恐慌的有力方式，时不我待。