来源：富国基金

今年下半年以来，A股跌跌不休，失望和无力感充斥着整个市场；近日上证指数更是梦回2900点，兜兜转转几十年，还在原地打转。那么面对市场的回落，基金经理都做了什么努力？基于此，本文欲从主动权益基金的三季报中，探究基金经理的操作动向。

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三季度基金经理减仓了吗？三季度，各大市场指数和权益基金指数大幅回调，一步步击穿大家的心理防线，很多投资者关心的是，基金经理有没有“逃顶”。相对二季度末，普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金的仓位小幅回落，分别下降0.5、1.3、0.9个百分点，而且目前整体仓位仍位于历史较高水位。

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为什么不“逃顶”？择时并非“长期正确的事情”。事实上，对于大多公募基金，淡化择时是共性，尤其是穿越多轮牛熊的基金经理。根据上交所研究，无论你是何身份，无论你钱多钱少，择时的收益都为负。这也就是说，择时并非明智之举。

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基金经理的核心能力圈是“选股”。若对偏股混合型基金的主动管理收益进行归因分析，可以发现，选股收益才是拉开差距的关键。一方面，根据统计，主动管理收益越高的组，其选股收益会大幅提升，而择时收益的改善较弱；另一方面，从主动管理收益最高组和最低组的差距看，选股收益差达到7.6%、择时收益差仅0.8%。

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三季度基金经理做了什么？寻找结构性机会。从三季度主动权益基金的重仓股看，相对二季度末，TOP10、TOP20的集中度分别下降2.4、3.0个百分点，而持股支数占比提升0.2个百分点。这意味着，基金经理有通过“挖掘新个股+持股分散化”的方式来应对市场波动，寻找更多结构性机会。

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三季度基金经理有什么变化？风险偏好下降。主动权益基金的重仓股中，低估值(PE在0~30倍)的市值占比从二季度末的24%抬升至三季度末的36%，提升了12个百分点。这也印证了，基金经理有通过“估值下沉”策略来应对“杀估值”的压力。

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三季度基金经理的操作真的有效果吗？从三季度主动权益基金重仓股的行业增/减配情况，以及行业的超额表现看，呈现明显的正相关。这也说明，基金经理有通过“行业调仓”来应对市场波动，且调仓的收益贡献整体是正向的。具体而言，三季度增配较多的行业有：地产、医美、军工、交运和家电；减配较多的行业有：建材、传媒、轻工、有色和非银。

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核心赛道仍是核心持仓，这是时代的洪流。从三季度末主动权益基金的重仓股构成看，电力设备、食品饮料、医药生物、电子的合计占比从高点的58%降至54%，仍是公募基金的“心头爱”。其中，大消费是牛股的沃土，因为追求美好生活是每个人的愿景；新能源、电动化是能源变革下的长周期投资机会；而自主可控是大国崛起下的必经之路。

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时代的β，才是长期投资的富矿。从主动权益基金重仓股的行业变迁看，更多是对时代的理解和追寻。近年来的一个显著变化是，先进制造的持仓大幅抬升，从2020年初的9%跃升至当前的30%，已成为公募持仓的“中流砥柱”。这背后，是新冠疫情冲击下，中国在全球供应链的逆势崛起，更是中国从制造大国向制造强国的阔步迈进。

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上证指数梦回2900点，但请不要对基金失去信心。自2005年以来，偏股混合型基金指数的年化收益达到14%，并在市场波动中不断创出新高、穿越牛熊周期，将一个个上证指数的历史高点踩在脚下。回顾过往，每一次偏股混合型基金指数回调超过20%，都是分段加仓或增加定投的历史性窗口期。

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历史上的今天，持有偏股基金收益会怎样？历史总是踏着相同的韵脚，当我们焦虑不安时，不妨回溯过去，坚定信心。当前全A股的PE中位数为24.07倍，仅位于2005年以来的9.65%分位，若以当前估值上下浮动5%以内的时点来衡量，自2005年以来，持有偏股混合型基金指数1年、3年、5年，均能获得不错的回报。所以说，当前的“低估值”是基金布局的黄金期。毕竟，买基金，买的是未来的乐观，而非当下的悲观。