来源：投资时报 作者：李璐

近年来，富景中国营业收入逐步攀升，但也存在毛利率、净利率不稳定，供应商、客户集中度较高等问题

随着个人健康意识及对食品安全的关注度不断提高，盆栽蔬菜农产品作为直接获得优质及新鲜蔬菜的渠道在城镇居民及餐厅中日益流行。越来越多的餐厅通过展示新鲜的盆栽蔬菜来引起消费者的目光，供消费者选择及订购。据弗若斯特沙利文报告，盆栽蔬菜农产品销量由2015年的0.63亿盆增加至2020年的2.2亿盆，复合年增长率高达28.5%。

富景中国控股有限公司(下称富景中国)是山东省最大的盆栽蔬菜农产品生产商，按2019年销售收益计算，该公司占山东省的市场份额约为16%。目前，富景中国主要从事盆栽蔬菜农产品的种植及销售，产品主要包括27个叶菜品种，如茼蒿、油菜、苦菊、油麦菜、小白菜、生菜、山芹及乌塌菜等。

在2月10日首次递表失效后，近日富景中国第二次向港交所递交申请书，拟于港股登陆。据招股书披露，该公司拟将募集资金用于扩大种植能力、建立专责有机基质生产基地、升级资讯科技系统、偿还银行借贷以及补充营运资金。

《投资时报》研究员了解到，富景中国曾在2015年挂牌新三板，后因董事会做出商业及战略决定，希望通过在联交所获得触及更多国际投资者及市场的机会，该公司于2019年自新三板摘牌。

从本次披露的招股书可以看出，近年来富景中国在“小盆栽”的发力下营业收入逐步攀升，但也存在毛利率、净利率不稳定，以及供应商、客户集中度较高等问题。

盈利能力不稳定

据招股书披露，2018年至2020年(下称报告期)，富景中国营业收入分别为0.69亿元、1.18亿元和1.21亿元，呈逐年增长趋势。但同期，该公司毛利分别为0.33亿元、0.59亿元和0.56亿元，2019年较2018年增长近80%，而2020年较2019年则出现下降，毛利水平变化趋势犹如坐过山车。

与毛利变化类似，报告期内公司毛利率分别为47.7%、50.4%和45.8%，2020年不仅较2019年出现下降，甚至低于2018年水平。对于2020年毛利及毛利率下降的情况，招股书中解释称主要由于劳工成本增加及2020年5月青岛发生强冰雹天气导致盆栽蔬菜农作物损失所致。

同样，富景中国的净利率表现也呈现出不稳定的态势。报告期内公司净利率分别为38.5%、33.2%和36.1%，虽然2020年较2019年有所提高，但仍低于2018年水平。并且，据招股书介绍，公司2020年净利率水平提升的主要原因是其他收入增加。

《投资时报》研究员注意到，富景中国的其他收入主要是补贴，报告期内该公司获得的补贴约为90万元、60万元和360万元，可以看出，2020年净利润的增加得益于补贴的增加，并非由公司盈利能力提升带来。而补贴的可持续性会受当地经济发展、宏观政策等多方面因素的影响，若未来相关补贴减少，或对富景中国净利润水平造成不利影响。

此外，报告期各期末公司的盆栽蔬菜农产品的每盆平均售价分别为13.2元、15.3元和15.1元，虽在近年来维持在15元以上，但低于同行业产品批发价及零售价平均水平。弗若斯特沙利文数据显示，2020年盆栽蔬菜农产品每盆的平均批发价为16元，而平均每盆的零售价更是高达23.1元。

本次IPO，富景中国拟通过募集资金来继续扩大产能，以维持业绩的持续增长。据招股书介绍，公司计划于2023年底前在济南基地、莱西基地、西安基地及大连基地新建及升级数十个大棚，同时于河北廊坊建造带有大棚的种植基地，以及建立新的有机质生产基地。

但是，《投资时报》研究员发现，目前该公司的主要种植基地利用率并未达到饱和状态。其中，对营收贡献约九成的莱西基地利用率为88.6%，而西安基地和大连基地分别仅有74.5%和67.2%。截至2021年前4个月，这一利用率更是出现了下滑的状态，三个基地利用率分别为71.2%、61.8%和34.2%，更加趋于不饱和。

另外，有分析认为，盆栽蔬菜更多是一种休闲爱好产品，多用于减压、陶冶情操，其技术含量不高。因此盆栽蔬菜生意只是小部分人一时的“狂热”，不能成为具有广泛意义的流行趋势。在所属行业市场存在天花板的背景下，在产能利用率尚不饱和的情况下，富景中国仍欲进行扩张，或令投资者对此行为的效益产生质疑。

富景中国其他收入构成

数据来源：公司招股说明书

上下游依赖严重

《投资时报》研究员注意到，富景中国对上下游都存在过度依赖个别交易对手的问题。首先，从上游供应商来看，报告期内公司自前五大供应商采购合计分别占公司采购总额的96.9%、94.4%和94.3%，2021年前4个月这一比例更是达到100%，而向最大供应商的采购分别占采购总额的38.5%、66.1%和70.3%，2021年前4个月有94.7%的采购额来自于最大供应商。可以看出，富景中国对单一供应商依赖严重。

富景中国下游客户构成也有类似的问题，据招股书介绍，该公司的产品主要通过分销商网络进行销售，因此分销商是其主要客户。报告期内公司分别拥有7名、12名和12名分销商，对分销商的销售额分别为0.68亿元、1.15亿元和1.21亿元，分别占公司同期营收的约98.5%、98.5%和99.7%，2021年前4个月这一比例亦达到100%。

在众分销商中，前五大客户对富景中国收益贡献集中，报告期内分别贡献了83.9%、70.1%和56.1%的营收，其中最大客户的销售额分别占总收益的21.3%、18.7%和15.3%。

不难看出，富景中国与个别供应商及分销商的关系非常密切。一方面，过度依赖单一供应商可能导致在业务往来过程中自身较为被动，从而导致成本投入受制于人。另一方面，招股书中也坦言，倘若分销商较为知名且规模较大，或会导致富景中国在交易中处于较为弱势的地位，可能使得公司蔬菜产品分销价格受到压制，从而影响公司的营收。

此外，若任何一个分销商销售减少或终止，可能会对富景中国的业务及财务状况造成重大不利影响。也就是说，富景中国与分销商、供应商的关系均可能直接影响到公司的产品定价及利润水平。