行业核心观点：

五大上市险企21Q1业绩基本符合预期，投资收益大幅增长推高险企净利润。寿险方面，上市险企负债端呈现复苏态势，预计21Q1NBV表现整体向好，但由于前期积累客户基本得到消化，短期内新业务增长动力不足。人力方面，代理人持续脱落，险企在队伍增员和留存方面明显承压，短期来看险企高价值期交业务展业存在一定困难。财险方面，车险综合改革成效显著，信用险业务风险持续出清，综合成本率稳中有降，财险业务成本结构改善情况基本符合预期。我们建议持续关注头部上市险企改革转型成效以及康养产业的推进情况，推荐寿险改革驱动下人力质态改善预期强，以及布局康养产业、不断推进保险产品创新的头部险企。当前保险板块个股估值处于低位，考虑到行业长期成长性和上市险企优秀的盈利能力，我们维持保险行业“强于大市”评级。

投资要点：

浮盈兑现推高险企总投资收益，成为21Q1净利高增主因。资产端方面，自2021年以来，10年期国债收益率维持在3.2%左右，固收类资产收益稳定，权益市场波动较大，险资避险情绪明显，权益类资产回报水平受到压制。受益于投资资产买卖价差收益增加，五大上市险企21Q1年化总投资收益表现好于预期。同时，得益于20年同期低基数的影响，21Q1五大上市险企归母净利润均有不同程度的增长，中国人寿、中国平安、中国人保、中国太保、新华保险分别同比+67.3%、+4.5%、+42.1%、1.9%、+36.0%。

寿险：负债端呈复苏态势，新业务发展出现分化，代理人持续清虚。保费方面，21Q1负债端小幅回暖，五大上市险企新单保费增速呈现分化，平安、太保、新华均实现新单正增长；国寿受到20年同期保费高基数的影响新单保费同比-6.4%；人保寿采取压缩低价值趸交业务的经营策略导致短期内新单增长承压，同比-3.9%，但长期来看利好公司业务结构和价值增长。人力方面，险企代理人普遍持续脱落，代理人队伍建设面临一定压力，短期来看代理人渠道高价值期交业务展业困难。

财险：综合成本率稳中有降，业绩基本符合或好于预期。21Q1人保财险、平安财险、太保财险保费收入同比+6.2%、-8.8%、+12.0%，平安财险在车险和非车业务的拖累下当期保费收入同比负增长。

21Q1人保财险、平安财险综合成本率分别为95.7%、95.2%，较20年末分别下降5.4pct、1.3pct，业务成本优化效果显著，盈利能力得到修复。