来源：雪球

过去十五年，第三方财富管理在中国经历了从0到1。

在金融早期，对于普通家庭而言，财富规模小，投资工具少，根本没有财富管理这个概念，说到个人理财无非就是定期存款和购买国债等。

第三方财富管理机构起源于西方，对比美英等成熟国家和地区，中国财富管理发展史其实很短，这与国民财富的积累规模和资本市场的发展有关，虽然有90年代对于资本市场的早期探索，例如股市、期货市场等，最终都草草收场。

1998年，中国第一支证券投资基金诞生;2001年，中国第一支开放式基金发行，从此，基金与股票成为财富管理行业的两个重要组成部分。

在中国市场，第三方财富管理机构是指独立于基金公司、证券公司、保险公司和银行的大型金融机构，不代表金融产品的发行方，只是站在客观公正的立场上，按照客户的具体特点和实际财富需求为其提供资产配置建议，然后在市场上搜寻各种优秀的金融工具组成适当的资产组合。这样做的优势就是它可以根据自己的独立判断为客户提供解决方案及产品组合。

三方财管萌芽-诺亚财富创办【2005年】

2004年，通货膨胀与银行存款的差导导致利率为负值，银行理财刚刚出现，大众开始意识到理财投资，是高通胀迫使居民意识到钱可以生钱;2004年2月20日，中国私募教父赵丹阳携手华润信托发行了第一只开放式集合资金信托计划——赤子之心(中国)集合资金信托。中国首只阳光私募产品出现，开启了私募基金阳光化的模式。

2005年8月，汪静波带着团队脱离湘财证券成立诺亚财富开始独立运作，标志着第三方财富管理业务正式走向了中国市场，财富管理行业在国内正式形成。

这一年，国内的第三方财富管理行业开始正式成长起来，进入庞大的理财市场，但那时规模还非常小，这阶段成立的早期三方财管较为熟知的有，海银财富(成立时间2006年)、中天嘉华(成立时间2005年)、宜信财富(唐宁创建于2006年)。

从2005年开始的100万信托、阳光私募销售开始，主要面对的客户是300-1000万可投金融资产，依靠理财师的个人销售能力，这一阶段的三方财富管理行业是金融产品的单兵作战式销售。

同时2005-2006年，市场上出现越来越多的金融理财产品，国内的银行、证券、保险等专业机构相续成立自己的财富管理产品，这些大的机构基本垄断了国内的高端客户。理财产品已经不再局限于债券、股票、基金，银行理财产品开始出现、黄金投资逐步放开，房地产步入黄金十年、企业债开始进入人们视线，而股票投资也不仅是单纯的二级市场买卖股票，定向增发、并购成为高净值个人参与的主要方式。

2007年，美国最大的风险投资机构红杉资本注资中国最大的“独立理财顾问机构”———诺亚财富管理中心，此举标志着中国的独立理财顾问机构驶入资本轨道。

彼时诺亚业务涵盖财富管理、资产管理、全球开放产品平台、互联网金融等多条主线，致力于为全球高净值人群实现财富的世代传承。

基金热，财管步入快车道【2009年】

2009年，A股市场走势波澜壮阔，沪深300指数于8月4日创出本年最高点3803.06点，年初至最高点，上涨108.32%。

A股市场的大反攻，带来了公募基金净值的大反弹。与此同时，指数基金大扩容，新基金发行数量超过100只，基金大家庭已突破500只。

同时，私募股权投资基金从2009年开始也在高端人群中引发热潮，创业板造富效应引发了全民PE热，一时间“人无股权不富”的论调兴起。国内外股权投资基金在中国市场风起云涌，外资如凯雷、黑石、KKR、桥水，国内的如鼎晖、红杉、IDG等。但中国资本市场多变的政策环境，IPO制度的不完善，导致大量PE到期无法退出，后续发展高度依赖于新股发行制度的改革进展。

从2009年的1000万PE、房地产基金开始，财富管理主要面对的客户是3000W-1个亿左右的客户，依靠标准化市场活动峰会、论坛、路演、咨询委员会设定，主要销售四类产品——PE、RE、FOF和美元股权产品。

2010年10月，第三方财富又一标志型事件发生，一声钟响，成立5年的诺亚财富在美国纽约证券交易所成功上市(纽交所上市代码:NOAH)。这一记钟声，不仅代表着诺亚财富成功上市，也让其他第三方财富管理公司受到了莫大的激励。

在诺亚财富引发的示范效应下，中国财富管理行业迎来黄金时期，新锐财富机构的出现打破了过去由传统金融机构垄断市场的局面，私人财富管理有了更为多元化的选择，财富管理市场进入了快速发展期。行业内部成员暴增，钜派投资、宜信财富也都相继在纽交所上市。一时间，资产管理机构和财富管理机构如雨后春笋般冒出，大资管行业进入群雄逐鹿的时代。

攻城略地，三方财富群雄逐鹿【2013年-2018年】

2013年6月，阿里巴巴推出余额宝理财业务，2013年由此被称为“互联网金融元年”，中国互联网理财开始实现迅猛发展。

在中国三方财富管理行业中，P2P系也是不可忽视的一支力量，成立于2012年的宜人贷是P2P系的典型代表，许多P2P企业也开始开辟高端财富管理板块服务，网信集团(先锋集团旗下企业，P2P是先锋集团重要的业务之一)、红岭创投、普惠金融等都属于这一系列的企业。

到了2015年，随着3000万全权委托产品和家族服务的诞生，使得大规模标准化的产品已经不能再满足5000万以上客户的需求，而且客户也越来越成熟，不再满足于被销售，希望能够个性化根据需求定制。这个时代的理财师已经非常成熟。

到2015年底，中国已有2.5万多家基金管理公司，问题在于投资者很难辨别良莠，基金公司长期失联。

三方财富行业则逐渐向海外2.0模式过渡，收入模式开始向两端化发展。一方面，一些国内大型的财富管理机构如钜派投资、诺亚财富、宜信财富等，从最初的代销产品向提供综合金融服务的财富管理机构转型，根据客户需求的变化，进军资产管理行业，参与资产端和产品端，从而获取一定的管理费收入。

从2016年到2019年，三方财富行业巨头云集，玩家竞争激烈，投中研究院从资产管理规模、团队实力、制度建设、合作伙伴、风险控制、发展速度、投资者服务、行业影响力等维度，对活跃在中国财富管理市场的独立财富管理机构进行综合评定，最终评选出“投中年度中国最具竞争力财富管理机构TOP10”，其中连续4年，诺亚财富蝉联第一位置。

资管元年- 破刚兑控风险【2018-2019年】

2018年被称大资管元年，券商、保险纷纷向财富管理转型，推出面向家庭和个人的财富管理业务。18年以前，财管行业非标资产盛行，产品每年8%以上的稳定收益，底层资产和处置方式明晰，深受个人投资者喜爱。通常募集来的钱投入房地产项目或具有政府信用背书的地方政信项目，在名义GDP增速超过10%的时代，融资方完全有能力偿还贷款，也愿意继续用高息融资再投资，从而保证了底层资产源源不断的供给，这是个双方共赢的好时代。

宏观层面，2018年3月，国务院机构改革方案落地，银监会与保监会合并。我国正式进入“一行两会”的全新金融监管时代。4月27日，人民银行、银保监会、证监会、外汇局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(简称“资管新规”)。文件通过匹配期限、限制通道等角度从破刚兑、限非标与降杠杆三方面规范资产管理业务，以此控风险，更好地服务实体经济。资管新规的正式发布，标志着资管行业正式迎来统一监管新时代。

新规出台后，取消资金池，打破刚兑，不准许期限错配，非标资产的风险开始暴露。所有靠非标起家的金融机构，都开始受到影响。

非标的本质是一种信贷资产，信贷资产的收益率和风险永远成正比。基于信贷的理财产品就像是一座金字塔，位于金字塔底的是风险最低收益也最低的银行存款，依次往上分别是“银行理财，信托计划，私募基金(资管计划)，还有高风险高收益的P2P产品”。

随着潮水褪去，资管新规下，P2P、三方财富、信托接连遭遇重磅危机。

截止近期，除了行业龙头，平安旗下的陆金所宣布退出P2P市场，申请消费金融牌照合规经营之外，其余P2P行业几近团灭。

多数头部三方财富机构是在美国上市，集中爆雷后，股票也相应大跌。在从事财富管理行业的中概股中，仅诺亚股票较上市发行价翻倍，其他公司股票均远低于发行价，甚至有大量机构股价已经缩水80%-90%。由此可见，非标的监管对这类机构的影响极大。

国内三方财富巨头们也接连遭遇产品暴雷重创，盈利能力下降和风控不严发生的爆雷事件也导致外国投资者对我国财富管理公司的上市募资表现得异常平淡。如在美国上市的惠普财富和普益财富首发募资额仅为1200万美元和2575万美元。

同样还有基金子公司和三方理财。这类公司的信贷产品比银行和信托收益更高，吸引了大批客户，因此也承担了更多的风险。在去杠杆政策叠加2018年后经济下台阶的宏观背景下，资产的风险也开始暴露，产品逾期、违约的事情集中爆发。

财管转型，行业洗牌【2019年-2020年】

行业变局下，如何抉择?

资管新规的规定让财富管理机构必须走上“非标转标”的道路，另一方面则是非标资产的爆雷潮敲响了警钟，再加上海外财富管理巨头的冲击，这三个原因，都让财富管理行业到了“不向标准化产品转型不可”的地步。

这种情况下，诺亚主动做出了决策：退出非标市场，主动提前到期存量资产，二次创业全面转型标准化资产业务。

全面放弃非标，相当于放弃巨额的利润，财管龙头诺亚财富正在酝酿着一场变革，而在放弃非标类固收产品的同时，诺亚也在持续开发和投放标准化、净值型产品。如标准化净值型债券基金、公募基金等。

2019年第三季度内，诺亚不再提供单一交易对手的非标固收产品、代销产品规模缩水至130亿元(约合18亿美元)，同比下跌了53.7%。其中固收及类固收产品(CreditProduct)的占比从去年同期的81.4%降低到了11.7%，而包括标债基金、公募基金在内的公开市场产品(Public SecuritiesProducts)的占比则提升到了57.5%。

代销产品规模的缩水和产品结构的深刻变化，既是大资管时代给市场和财富管理行业带来的必然转变，也体现了这家独立财富管理龙头企业主动寻求底层驱动力换挡所做的努力。剔除非标类固收产品，诺亚平台其他类别产品募集量同比增长了119.0%。

“我本来对三季度还是比较悲观的，因为我们坚定地停止投放非标(固收)产品，一是产品(存量)规模比较大。诺亚去年同期非标固收类业务的规模是228亿，今年二季度是98亿元。二是担心理财师和客户能否接受”。诺亚财富创始人、董事局主席兼CEO汪静波近期接受《巴伦》中国采访时表示，“三季度是诺亚转型的试金石，业绩表现超出我的预期，这可能意味着我们经受住了考验”。

在承兴事件的推动下，自三季度开始，诺亚明确了不做单一非标产品的原则，对存量非标类固收产品进行主动提前到期，逐步将存量降为零，同时全面停止非标固收类产品的发行，同时持续开发和投放标准化、净值型产品。

从诺亚的财报中可以看到：2019年第四季度标准化产品募集量近100亿元人民币，同比大幅增长580.8%，2020年第一季度标准化产品同比上升496.3%，环比上升96.9%。转型决心可见一斑。

诺亚“非标转标”的进展和成果，也得到野村证券、摩根大通及花旗等多家国际权威机构认可，多家国际权威机构给予诺亚控股以“买入”评级。

19年三季报后，花旗集团对诺亚股票给予了“买入”评级，目标价为41.5美元。而中金公司则维持了“中性”评级，2020年9月，9月17日，BOCI中银国际发布研报(以下简称“中银国际研报”)，首次覆盖诺亚财富(NOAH.US)。报告给予诺亚财富“买入”评级，将诺亚目标股价调至34.8美元。中银国际研报认为，诺亚已执行坚定的转型模式，从2019年下半年开始专注于标准化产品，并且停止销售单一交易对手的非标信贷产品，过去一年的转型结果超出预期。

“财富行业大洗牌”终将导致“强者恒强”，一些中大型财富管理机构由于具有合规、牌照、客户、风控等方面的综合性优势，将获得更长足的发展，最终可能会在两三年内形成数个寡头的格局。

可以说三方财富发展15年，依然面临更多挑战，但中国的财富管理发展不会放缓，二八效应即将产生，拭目以待。