历史复盘：基建周期叠加行业高景气度往往带来水泥板块超额收益。我们对2008-2009、2014-2015以及2018-2019三轮基建周期进行复盘，发现在行业高景气度时水泥板块往往能够取得超额收益。我们以当年第一次宣布降息/降准日为起始，最后一次宣布降准/降息日后一个季度为止作为区间，则三轮周期中，2008-2009及2018-2019两个周期中板块相对沪深300指数取得55.8%/30.6%的超额收益，而在2014-2015周期中跑输沪深300指数29.4%。我们认为行业景气度是决定超额收益的关键，2009/2018年行业平均吨利润相较于前一年提升3元/吨及32元/吨，需求同比上年增速为17.3%/6.0%，重点公司业绩均同比大增，而2015年行业景气度降低，企业利润大幅下滑，导致板块跑输沪深300指数。

规划目标强劲，到位资金充足，赶工只欠东风。随着疫情全球扩散风险提升，各行业下行压力加大，我们认为基建将成为逆周期调节重要抓手，水泥需求增速市场预期有望上修至2-5%（此前是0-2%）。根据统计，已公布2020年交通投资计划的18个省份合计计划投资额17575亿元，同比增长11.6%，项目储备充足，同时截止到2月26日，全国累计新增地方政府债券10419.85亿元，同比增长64.7%，此外新增专项债券中，投资于铁路、公路、轨交的比例约23.3%，相较于2019年全年的19%有所提升。判断政府基建到位资金充足，赶工只欠东风。

更好的供给侧，更好的格局，超额收益或再现。我们认为相比于前三轮基建周期，2020年水泥行业供给侧更加良好。首先，2020年预计净新增熟料产能2045万吨，同比2019年底增长1.1%，好于2009年的20%左右以及2015年的2.6%。其次，目前水泥行业CR10达56%，好于2008年的44.3%及2014年的52.8%，且企业间战略合作更加良好。当前全国高标水泥均价454.83元/吨，同比高出25.8元/吨，起点更高。判断2020年有效新增供给有限，将被需求增量较好消化，行业高景气有望延续，板块超额收益或再现。

投资建议。我们认为早周期建材将是基建发力的最大受益者，同时全年开工确定性大于竣工。目前水泥企业估值仅6-9倍，在全年高景气度确定性强，需求预期有望上修背景下，安全边际较高。推荐水泥板块，海螺水泥，华新水泥，上峰水泥，北方受疫情影响较小的冀东水泥、祁连山，2020H1弹性标的塔牌集团、万年青。同时推荐防水行业龙头企业东方雨虹、科顺股份、凯伦股份，减水剂龙头苏博特（建材、化工联合覆盖），垒知集团、红墙股份受益。