● 微观调研显示经济景气正在改善

(1)中游行业的钢铁、建材和机械的订单都比较充足，开工率也已经回到较高的水平；(2)下游需求方面，可选消费品的景气存在不同程度的下滑，而必需消费品受益于消费升级的迹象明显；(3)上游的煤炭将进入供需稳态的格局，价格高位震荡是大概率事件。

● 宏观数据印证经济增长有韧性

近期公布的宏观数据也同样印证经济增长具备韧性，有助于修复此前过度悲观的预期，企业盈利的持续性也得到进一步的确认，重估大周期的逻辑基础再次被夯实。

● 大周期一季报业绩可期，中期信用紧缩风险不大

根据我们的微观调研，基本能确定完全复工后实体需求大概率不弱，周期行业一季报业绩增长可期。2018年专项债扩张、PSL放量以及银行贷款拨备率下调等政策组合是为了防止“处置风险的风险”。在房地产的资金来源中贷款占比仅有不到1/5，信贷收紧的影响不大。

● 一季报披露期临近，创业板盈利预期或受扰动

4月将进入一季报业绩(预告)集中披露期，市场担心创业板业绩“爆雷”会对盈利预期产生扰动，特别是高商誉+高估值的行业(传媒、休闲服务、计算机)可能面临盈利和估值的考验。创业板也从“超跌反弹”逐步转向盈利短期无法证伪的“概念抱团”。

● 大周期的相对盈利预期正在改善

我们在3.4《两会是风格切换的分水岭吗？》中提到，相对盈利预期的变化是大小盘风格切换的必要条件。当前的周期股和创业板的相对盈利预期正在经历此消彼长的转变，市场风格将重新回归大周期：对于大周期行业，投资者等待的是更多积极数据验证盈利的持续性；而对创业板，投资者等待的可能是一季报业绩“爆雷”是否会扰动盈利预期。

● 左侧配置大周期，中期挖掘大众消费的β和先进制造的α

2018年全球经济增长乐观与中国共振，我们对A股盈利的持续性比市场预期更为乐观，建议当前坚定配置大周期板块。此外在追求“高质量”的线索下，中期逐步挖掘先进制造的α(机械设备/电子/新能源汽车/5G)与大众消费的β(商贸零售/休闲服务)中挖掘盈利估值匹配的投资机会。

● 风险提示：

海外市场继续大幅下跌对A股造成负面压制，国内金融去杠杆的冲击超预期，年报和一季报实际业绩增速低于预期。

报告正文

1、本周策略观点

本周值得关注的变化有：1、2018年1-2月份，规模以上工业增加值同比实际增长7.2 %，较2017年12月份加快1个百分点；全国固定资产投资(不含农户)同比增长7.9%，增速比2017年全年提高0.7个百分点；全国房地产开发投资同比名义增长9.9%，增速比去年全年提高2.9个百分点；社会消费品零售总额同比名义增长9.7%。2、本周煤炭、钢铁价格下跌，水泥价格上涨，全国水泥市场价格环比上涨1%。3、本周两融余额10089.45亿，较上周上涨0.82%；本周A股整体大小非减持10.22亿。

本周我们通过“拥抱供给革命”的大型联合调研，对上中下游的景气状况进行“摸底排查”，调研结果基本指向经济景气向好。1-2月的经济数据也进一步验证了我们对中国经济有韧性的判断。我们在3.15《再迎大周期配置窗口》中指出向好的经济数据再次确认企业盈利可持续，建议左侧积极布局大周期。这里我们将从风格判断(相对盈利预期)的视角，详细论述重估大周期的逻辑：

1、从微观调研的景气状况来看，上、中、下游景气均有改善迹象，中游制造和下游消费的景气略好于上游资源。我们这周分三条线路调研了上、中、下游的景气情况：(1)中游行业钢铁、建材和机械的订单都比较充足，开工率也已经回到较高的水平；(2)下游需求方面，可选消费品的景气存在不同程度的下滑，而必需消费品受益于消费升级的迹象明显；(3)上游的煤炭将进入供需稳态的格局，价格高位震荡是大概率事件。(具体的调研感受我们将另行撰文详述)

2、近期公布的宏观数据也同样印证经济增长具备韧性，有助于修复此前过度悲观的预期，企业盈利的持续性也得到进一步的确认，重估大周期的逻辑基础再次被夯实。春节前市场急跌、中观数据偏弱(钢铁、煤炭、水泥等周期品降价，钢铁库存高企)以及低于预期的中采PMI，使得经济增长预期过度悲观。大周期行业具备较高杠杆率对经济变化更加敏感，市场因此质疑大周期行业盈利的持续性，“重估大周期”也进入阶段性调整期。我们这周的草根调研以及近期公布的1-2月份的宏观数据都表明经济增长具备韧性，A股盈利可持续，重估大周期的逻辑再次得到确认——1-2月份的工业增加值、出口增速、固定资产投资增速以及房地产投资增速较去年全年分别提高了0.6%、16.5%、0.7%、2.9%，再次证明中国经济的两大引擎出口和地产均有韧性，企业盈利可持续，此前过度悲观的经济增长预期正在修复。

3、市场似乎还在等待更多更明确的加仓大周期的信号，同时，对中期信用紧缩风险的担心也使得投资者有所摇摆。但根据草根调研感受，我们认为大周期一季报业绩可期，而金融去杠杆的对冲措施能有效降低中期信用紧缩风险。我们在与投资者的交流中发现，1-2月向好的宏观经济数据出来之后，部分投资者已经开始布局前期超跌周期股，但更多投资者仍然犹豫不决，表示需要等待更多数据来进一步验证经济的韧性，比如3月15日完全复工后的中观“量”、“价”变化，以及4月份将集中公布的周期行业一季报的业绩情况。根据我们的微观调研，基本能确定完全复工后实体需求大概率不弱，周期行业一季报业绩增长可期。我们在3.15《再迎大周期配置窗口》中提到，对金融去杠杆背景下中期信用紧缩的担忧也是导致投资者信心不足原因，但我们认为，这种担忧主要源于为没有充分认识到政府正在出台系列举措防止产生“处置风险的风险”，并且高估了银行信贷收紧对房地产的影响——2018年专项债扩张、PSL放量以及银行贷款拨备率下调等政策组合举措都是为了对冲金融去杠杆的影响、防止在紧缩信用阶段出现大问题；在房地产的资金来源中贷款占比仅有不到1/5，我们调研中获知地产公司也在通过加大推盘力度来对冲银行收紧信贷的影响。

4、临近4月一季报业绩集中披露期，受并购承诺到期和高商誉的影响，市场对创业板业绩再度“爆雷”的担忧有所增加，创业板从“超跌反弹”逐步转向业绩较难证伪的“概念抱团”。创业板公司2015年外延式并购规模达到高峰(1387亿元)，并购承诺期一般为3年左右，进入2018年以后外延式并购的业绩承诺将逐步到期。截止17Q3，创业板商誉规模已经达到2422亿元，占创业板净资产比高达22.3%(A股非金融仅为6.5%)。创业板公司有较强的动机通过资产减值等方式进行“财务洗澡”。4月将进入一季报业绩(预告)集中披露期，市场担心创业板业绩“爆雷”会对当前的盈利预期产生扰动，特别是高商誉+高估值的行业(传媒、休闲服务、计算机)可能面临盈利和估值的考验。最近几天有业绩支撑的创业板50指数有所回调，市场反而开始抱团盈利在短期内较难证伪的概念类板块：创投指数、独角兽概念指数、蚂蚁金服指数等。

5、我们在3.4《两会是风格切换的分水岭吗？》中提到，相对盈利预期的变化是大小盘风格切换的必要条件。而当前的周期股和创业板的相对盈利预期正在经历此消彼长的转变，市场风格有望重新回归大周期行业。春节前市场暴跌、较弱的中观数据使得周期股的盈利持续性遭受质疑，而“两会”政策期待、证监会上市制度改革(特别是“独角兽”政策)，提升了市场对创业板中长期盈利增速的预期，这种相对盈利预期的变化是近期市场风格偏向小盘股的重要原因。不过向好的宏观经济数据、草根调研的积极反馈以及一季报披露期的临近，大周期和创业板的相对盈利预期再次出现了有利于大周期的转变——向好的宏观数据提升了投资者对大周期行业盈利持续性的预期，而对一季报业绩“爆雷”的担忧会扰动盈利增速的预期。虽然近期市场的调整表明投资者似乎还在犹豫，但可以确定的是，这种犹豫本身就是大周期和创业板相对盈利预期转变的最好证明：对于大周期行业，投资者等待的是更多积极数据验证盈利的持续性；而对创业板，投资者等待的可能是一季报业绩“爆雷”是否会扰动盈利预期。

6、市场对创业板和周期股的相对盈利增速的预期已经开始出现反转，周期行业的相对盈利预期更加积极乐观，我们建议继续左侧积极布局重估大周期。中期逐步挖掘大众消费的β和先进制造的α。2018年全球经济增长乐观与中国共振，我们对A股盈利的持续性比市场预期更为乐观，建议当前坚定配置大周期板块——高杠杆低估值大金融(银行/地产)，海外定价的基本金属(铜/锌/锡)，具备加杠杆、扩产能逻辑的中游制造(基础化工/建材)，盈利稳定性增强、具备利润释放潜力的上中游周期品(煤炭/重卡等)。此外在追求“高质量”的线索下，中期逐步挖掘先进制造的α(机械设备/电子)与大众消费的β(商贸零售/休闲服务)板块中挖掘盈利与估值匹配的投资机会。主题方面，沿着三条政策线索展开：“制造强国”关注5G、集成电路、新能源汽车等“增量创新”；改革开放和“一带一路”关注粤港澳大湾区与自贸港“区域规划”；乡村振兴与精准脱贫关注大众消费与乡村基建。

2、本周主要变化

2.1 中观行业

下游需求

房地产：30大中城市成交数据显示，截至2018年03月16日，30个大中城市房地产成交面积累计同比下跌19.66%，相比上周的-16.49%继续下降，30个大中城市房地产成交面积月环比上升12.15%，月同比下降38.77%，周环比上涨5.31%。国家统计局数据，2月房地产新开工面积1.77亿平方米，累计同比上涨2.95%，相比上期增速下降4.07%；2月全国房地产开发投资10831亿元，同比名义增长9.91%，相比上期增速上升2.87%；2月全国商品房销售面积1.46亿平方米，同比增长4.12%，相比上期增速减缓3.54%。

汽车：乘联会数据，3月第1周乘用车零售销量同比上升8.8%，较2月第4周的3.0%有所上升。中国汽车工业协会数据，2月商用车销量24.2万辆，同比下降19.24%；乘用车销量147.6万辆，同比下降9.63%。

港口：2月沿海港口集装箱吞吐量为1498.64万标准箱，低于前值1842.58万标准箱，同比上涨9.55%。

航空：2月民航旅客周转量为856.16亿人公里，比1月上升34.43亿人公里。

中游制造

钢铁：本周钢材价格微幅下跌，预计短期钢价以稳为主。本周钢材价格均下跌，螺纹钢含税均价本周跌0.30%至3982.00元/吨，冷轧含税均价跌1.15%至4658.00元/吨。本周钢材总社会库存下降0.87%至1949.92万吨，螺纹钢社会库存减少0.85%至1073.24万吨，冷轧库存涨0.81%至123.72万吨。本周钢铁毛利率涨跌互现，螺纹钢涨0.46%至24.50%，冷轧跌0.22%至19.39%。截止3月16日，螺纹钢期货收盘价为3731元/吨，比上周上涨0.59%。钢铁网数据显示，2月下旬重点钢企粗钢日均产量187.87万吨，较2月中旬上涨4.39%。2月粗钢产量13681.7万吨，同比上涨5.9%。

水泥：本周全国水泥市场价格环比上涨1%。全国高标42.5水泥均价环比上周上涨0.93%至397.7元/吨。其中华东地区均价环比上周保持不变为412.86元/吨，中南地区涨1.17%至433.33元/吨，华北地区保持不变为376.0元/吨。

化工：化工品价格保持平稳，价差涨跌相当。国内尿素涨1.72%至1941.43元/吨，轻质纯碱(华东)保持不变为1650.00元/吨，PVC(乙炔法)跌3.41%至6312.29元/吨，涤纶长丝(POY)跌0.88%至8700.00元/吨，丁苯橡胶跌4.22%至12657.14元/吨，纯MDI跌4.96%至31464.29元/吨，国际化工品价格方面，国际乙烯涨2.46%至1247.14美元/吨，国际纯苯跌1.74%至852.93美元/吨，国际尿素涨0.38%至225.86美元/吨。

上游资源

煤炭与铁矿石：本周铁矿石价格下跌，铁矿石库存增加，煤炭价格下跌，煤炭库存增加。国内铁矿石均价跌2.99%至570.38元/吨，太原古交车板含税价稳定在1640.00元/吨，秦皇岛山西混优平仓5500价格本周跌3.07%至638.00元/吨；库存方面，秦皇岛煤炭库存本周增加3.81%至681.00万吨，港口铁矿石库存增加0.89%至15972.60万吨。

国际大宗：WTI本周涨0.48%至62.34美元/桶，Brent涨0.31%至65.48美元/桶，LME金属价格指数跌1.05%至3276.10，大宗商品CRB指数本周跌0.36%至194.46；BDI指数本周跌4.25%至1150.00。

2.2 股市特征

股市涨跌幅：上证综指本周下跌1.13%，行业涨幅前三为建筑材料(2.83%)、有色金属(0.92%)和商业贸易(0.41%)；涨幅后三为国防军工(-2.22%)、银行(-2.48%)和电子(-2.52%)。

动态估值：本周A股总体PE(TTM)从上周18.98倍下降到本周18.71倍，PB(LF)从上周的1.96倍下降到本周1.93倍；A股整体剔除金融服务业PE(TTM)从上周28.52倍下降到本周28.19倍，PB(LF)从上周2.46倍下降到本周2.43倍；创业板本周PE(TTM)从上周53.53倍下降到本周52.82倍，PB(LF)从上周3.76倍下降到本周的3.70倍；中小板本周PE(TTM)从上周36.41倍下降到本周的36.10倍，PB(LF)从上周3.34倍下降到本周的3.31倍；A股总体总市值较上周下降1.12%；A股总体剔除金融服务业总市值较上周下降0.80%；必需消费相对于周期类上市公司的相对PB保持在上周1.94倍；创业板相对于沪深300的相对PE(TTM)从上周3.71倍上升到本周3.73倍；创业板相对于沪深300的相对PB(LF)从上周2.24倍上升到本周2.25倍。本周股权风险溢价从上周的-0.32%上升到本周-0.31%，股市收益率从上周的3.51%上升到3.55%。

基金规模：本周新发股票型+混合型基金份额为50.52亿份，上周为123.40亿份；本周基金市场累计份额净增加70.66亿份。

融资融券余额：截至3月15日周四，融资融券余额10089.45亿，较上周上涨0.82%。

新增A股开户：中登公司数据显示，截至3月9日，当周新增投资者数量33.27万，相比上周的30.72万有所上升。

限售股解禁：本周限售股解禁599.62亿元，预计下周解禁1840.34亿元。

大小非减持：本周A股整体大小非减持10.22亿，本周减持最多的行业是通信(-3.5亿)、公用事业(-2.61亿)、机械设备(-1.71亿)，本周增持最多的行业是医药生物(1.37亿)、商业贸易(0.29亿)、国防军工(0.07亿)。

AH溢价指数：本周A/H股溢价指数下跌为123.76，上周A/H股溢价指数为128.19。

2.3 流动性

央行本周共进行了8笔逆回购，总额为2400亿元；共有一笔MLF回笼，总额为1895亿元，一笔MLF投放，总额为3270亿元；公开市场操作净投放(含国库现金)3775亿元资金。截至2018年3月16日，R007本周上涨5.99BP至3.03%，SHIB0R隔夜利率上涨1.30BP至2.586%；长三角和珠三角票据直贴利率本周都下降，长三角下跌5.00BP至4.50%，珠三角下跌5.00BP至4.55%；期限利差本周下跌6.79BP至0.50%；信用利差涨0.33BP至1.58%。

2.4 海外

美国：周二公布2月CPI环比0.20%，与预期值持平，低于前值0.50%；周三公布2月零售销售环比-0.10%，低于预期值0.30%，高于前值-0.30%；2月PPI环比0.20%，高于预期值0.10%，低于前值0.40%；周四公布3月纽约联储制造业指数22.50，高于预期值15.00和前值13.10；3月费城联储制造业指数22.30，低于预期值23.00和前值25.80；周五公布2月新屋开工123.60万户，低于预期129.00万户和前值132.60万户；2月工业产出环比1.10%，高于预期值0.40%和前值-0.10%；3月密歇根大学消费者信心指数初值102.00，高于预期值99.20和前值99.70；

欧元区：周三公布德国2月CPI环比终值0.50%，与预期值和前值持平；德国2月CPI同比终值1.40%，与预期值和前值持平；周五公布欧元区2月CPI同比终值1.10%，低于预期值1.20%和前值1.30%；

日本：周三公布日本1月核心机械订单环比8.20%，高于预期值5.20%和前值-11.90%；

本周海外股市：标普500本周跌1.24%收于2752.01点；伦敦富时跌0.84%收于7164.14点；德国DAX涨0.35%收于12389.58点；日经225涨0.97%收于21676.51点；恒生涨1.63%收于31501.97点。

2.5 宏观

2月经济数据：

2018年1-2月份，规模以上工业增加值同比实际增长7.2 %， 较2017年12月份加快1个百分点。2018年1-2月份，全国固定资产投资(不含农户)44626亿元，同比增长7.9%，增速比2017年全年提高0.7个百分点；民间固定资产投资26988亿元，同比增长8.1%。2018年1-2月份，全国房地产开发投资10831亿元，同比名义增长9.9%，增速比去年全年提高2.9个百分点。2018年1-2月份，社会消费品零售总额61082亿元，同比名义增长9.7%。其中，限额以上单位消费品零售额23242亿元，增长8.3%。

2月金融数据：

2月末央行口径人民币外汇占款余额较上月增加40.51亿元至21.5万亿元，为今年以来我国外汇占款第二个月出现增长。

3、下周公布数据一览

下周看点：美国2月谘商会领先指标环比；美国FOMC利率决策(上限)；欧元区3月制造业PMI初值；日本2月全国CPI同比

3月19号周一：中国70个大中城市住宅销售价格月度报告；日本2月未季调商品贸易帐

3月20日周二：英国2月CPI环同比；英国2月核心CPI同比；德国3月ZEW经济现况指数；德国3月ZEW经济景气指数

3月21日周三：美国2月成屋销售总数年化(万户)；英国2月失业金申请人数变动；英国1月三个月ILO失业率

3月22日周四：美国2月谘商会领先指标环比；美国FOMC利率决策(上限)；欧元区3月制造业PMI初值；英国央行资产购买规模；法国3月制造业PMI初值；德国3月制造业PMI初值；德国3月IFO商业景气指数

3月23日周五：美国2月新屋销售(万户)；美国2月耐用品订单环比初值；日本2月全国CPI同比；日本2月全国核心CPI(除生鲜食品)同比

风险提示：海外市场继续大幅下跌对A股造成负面压制，国内金融去杠杆的冲击超预期，年报实际业绩增速低于预期。