投资建议

12 月模拟组合:贵州茅台( 25%)、伊力特( 25%)、伊利股份( 25%)、恒顺醋业( 25%)。 上周我们模拟组合收益为 +3.31%, 跑赢沪深 300 的+1.85%, 跑输中信食品饮料指数的+3.93%。 12 月以来,我们模拟组合收益为+8.24%,跑赢沪深 300 的+1.21%,跑输中信食品饮料指数的+9.90%。

本周( 12.18-12.22)中信白酒指数上涨 4.73%,1218 再次推动板块情绪向好。 上次周报中,我们提出“白酒板块就此已正式结束此次中级别调整行情”观点,本周再次得到验证。 我们认为:伴随行业正逐渐进入今年春节备货周期的旺季,春节前板块仍有再创历史新高的可能。

18 年对白酒板块仍保持乐观。 我们此前在周报中多次强调,在上一轮白酒牛市中历经多次回调 20%上下的中级别调整,调整并不意味着行情终结。 本轮调整中信白酒指数最大调整幅度为 14.3%,回调时点及幅度在过往历史中均有迹可循,因此我们一直坚定“白酒行情仍将持续” 观点。 此次调整仅历时约半个月,显示板块强劲基本面下市场信心基础仍然较为稳固。次高端相较高端品种调整幅度更深也使得次高端、高端品种依次走出反弹行情。本周茅台走势也显示,市场悲观情绪(因茅台是本次调整的情绪导火索,因此聚集较多市场悲观情绪)基本结束,后期对板块我们将继续保持乐观态度。我们认为 18 年白酒板块基本面仍是趋势向上,茅台提价前行业难言见顶。

贵州茅台: 18 年提价概率大,基本面最确定品种,维持战略首推地位。 国庆后飞天批价持续 1400-1500 元高位,终端需求依然旺盛。由于 Q4 计划预计仅剩余不足 0.5 万吨,目前看 12 月份茅台提前执行 18 年计划是大概率事件。前期茅台已公告 18 年计划为 2.8 万吨以上(市场预期 18 年实际出货量3.3 万吨 VS17 年 3 万吨),实际出货增速难有较大提振,明年提出厂价概率大增且提价有望一步到位。基于茅台是整个白酒行业逻辑运行的决定因素,仍维持战略首推地位。

五粮液:量价信息超预期, 1218 大会引爆情绪。 我们最早在 11 月底即提出1218 大会大概率成为五粮液股价催化剂,同时判断 18 年定是五粮液“量价均衡”的一年,这一论断在前期华东、河南会议以及 1218 大会上已被验证。 18 年五粮液销量预计 2 万吨( +20%)、新增量全部为计划外, 均衡策略下量价齐升,这是茅台明年增量有限的大背景下最适用的量价策略。 18年将是浓香型高端白酒关键一年,将是抢占高端增量市场最好的时机。

伊力特:预计可交债事项近期落地,期待开启更大弹性。 单三季度疆外收入本期大涨 136%,新招大商——华龙祥正式开始贡献收入。 9 月 7 日伊力特正式公告其控股股东拟发行可交换债券,拟发行期限为 3 年期,拟募集金额不超过 4 亿元。此举为伊力特年初开启改革以来最大动作。预计可交债目的一方面为满足大股东自身资金需求,另一方面也意在为上市公司引入战略投资者。预计可交债审批流程年底前将大概率完结,待正式完成发行后预计公司基本面将迎来加速好转。

近期啤酒行业关注度提升显著,预计 18 年行业利润端改善将提速,核心看提价(包含结构升级)、费用及关厂。 与市场观点所不同的是,我们认为啤酒行业自 16-17 年就已走出筑底行情,具体应是“ 16 年见底、 17 年筑底并稳步向好”。 17 年行业产量基本持平,预计明年仍是微增局面、难有较大提振,但竞争趋缓已于 16-17 年形成行业共识, 因此今年在收入端不下滑的前提下,上市公司 EBITDA 增速显著反弹。近期燕京对北京市场清爽及浙江市场本生产品提价以及青啤少数股权转让花落复星集团引爆市场情绪, 市场预期明年行业将走出盈利改善提速路径。 我们认同这一观点, 明年行业看点核心仍在盈利端,而盈利端改善速度核心取决于三点——提价(包含结构升级)、费用及关厂。 提价方面,明年行业提价及产品结构升级路径依然畅通,受制于包材成本压制,明年低端提价及产品结构升级需求将更加迫切;费用方面, 18 年费用整体下滑趋势将大概率维持,行业竞争加剧的可能性极低;关厂方面, 由于行业盈利已渡过最困难时期,因此预计 17 年行业关厂情况应相较 15-16 年有所缓解,但预计个别关厂动作仍会持续。 重点关注业绩弹性较大的华润啤酒及燕京啤酒。

大众品方面,本月推荐组合排序为:伊利股份、中炬高新、天润乳业、双汇发展、恒顺醋业。伊利股份( Q4 收入增速有望至 14-15%一线,对明年成本端不担忧)、 中炬高新( 预计 Q4 业绩弹性依旧)、天润乳业( 预计 Q4 收入增速在 40%一线, 18 年商超战略将提升至更高位置)、 双汇发展(成本逻辑开始兑现,估值仍有优势)、 恒顺醋业(销售端改革 11 月初见效果, 18年有望开门红)。

伊利股份: Q4 收入增速有望至 14-15%一线,对明年成本端不担忧。 前三季度收入高增速主要因行业需求回暖及高端产品下沉,乡镇及农村市场贡献超预期。近期草根调研看,进入 11 月终端促销热度再起,年底冲量态势显著。 预计伊利 17Q4 单季度收入增速有望至 14-15%一线,全年收入预计690 亿元左右;蒙牛 17H2 收入增速预计在 15%附近,全年收入预计有望首次站上 600 亿元。 同时我们判断 18 年原奶对下游乳企压力不大, 参见近期原奶报告《 原奶成本上升对下游乳企利润影响有限》( 2017/11/16),同时预计包材及大包粉价格有望下行,对明年乳制品行业整体成本方面并不担忧。

中炬高新:预计 Q4 收入端增速接近 20%一线、 利润端仍有上佳表现。 美味鲜 Q3 收入/归母净利润分别同比增长 23%/55%,业绩如前期我们所预料超市场预期,主要来自于美味鲜净利率的迅猛提升。 17Q3 美味鲜整体净利率已逼近 19%,预计阳西产能净利率突破 23%,伴随阳西产能贡献比例提升,美味鲜整体净利率仍有上行空间。 本轮行业费用投放高峰效果喜人, 下半年基本延续上半年态势,因此我们认为 Q4 公司收入端不会出现显著降速,但渠道大概率会略有平滑,预计收入端增速有望在接近 20%一线水平(预计海天收入端表现也接近这一水平)。 今年下半年海天空中投放力度将大概率减弱, 17H2 调味品龙头费用端有望呈现小幅下行态势,叠加提价带来的毛利率确定性上行, 调味品行业仍是目前大众消费品中业绩最为确定的子版块, 我们调味品板块中首推中炬高新。

天润乳业:预计 Q4 收入增速在 40%一线, 18 年商超战略将提升至更高位置。 前三季度疆外市场取得约 190%的超高速增长,同时疆内市场保持约10%的平稳增长,在疆外收入贡献占比已接近 40%的情况下, Q4 大概率仍保持高成长性。目前产能规划也提上日程,预计 18 年内将落地。 前期天润乳业召开了疆外经销商大会,会上将 18 年商超战略提升至更高战略地位,明年疆外 KA 渠道扩展、新区域扩展以及原有区域深耕(包含原有市场增加经销商深耕)将成为推动疆外收入增速维持高位的核心;同时明年疆内业务也仍有望保持 10%左右增长。 我们认为天润乳业是目前大众品板块质地最优良的成长股,但在今年白马行情中属于挤出估值泡沫的走势,而目前股价对应明年仅 30X,建议重点关注。

双汇发展: 成本逻辑开始兑现,估值仍有优势。 屠宰端受益于猪价下行周期,连续两个季度屠宰量持续放量,随着产能利用率的提升,成本进一步摊薄,预计屠宰毛利率持续上行可持续至明年。而肉制品端随着新品的逐步投放市场, Q3 已经扭转了前期销量下滑的趋势, Q4 有望转正,在原材料价格相对低位的背景下,预计肉制品有望维持高利润率。

恒顺醋业:销售端改革 11 月初见效果, 18 年有望开门红。 去年 6 月份提价后,由于缺乏有效市场费用配合,扣除价的贡献后恒顺实际出货量保持同比基本持平,说明市场对提价接受度较差。考虑到恒顺产品定位,提价需市场活动配合进行,而近期我们在终端见到的促销增多正是顺应了行业这一发展趋势。 近期跟踪显示:销售人员将于 18 年销售年即从本月开始(恒顺销售周期为前一年 12 月至来年 11 月)正式加薪 30-35%,同时对应销售任务也随之加强,意在提升销售能动性; 同时,终端促销加大初见成效, 11 月顺利完成年底冲量,预计 17 年全年收入增速在 6-7%; 12 月华东核心市场月度任务完成时点相比往年显著提早, 18 年销售有望迎来开门红。 我们认为,市场促销加大将有望增大恒顺 18 年收入弹性,建议重点关注。