核心观点:近期,工程机械行业部分企业发布了一季报业绩预告,其中恒立液压公告实现归母净利润5800-6000万元,同比增长1344-1394%,柳工公告实现归母静儿11250-12000万元,同比增长650-700%,徐工公告实现盈利17000-22000万元,同比也大幅度增长,中联重科也实现扭亏为盈。

从销量到业绩落地,盈利能力恢复明显

2017年一季度工程机械行业主要产品增速明显,挖掘机1-3月累计销量达到了40460台,同比增长98.87%。装载机1-2月同比增长69.42%,汽车起重机1-2月同比增长132%,从早期的土方设备到起重设备、混凝土设备都呈现出较大幅度的复苏。销售端的复苏迅速传导到盈利端,从2017年一季度主机厂和核心零部件企业的利润来看,这种传导关系是比较顺畅的。伴随着销量回暖,相关企业的毛利率有望提升,从而提升盈利能力。

资产负债表有望伴随销量回暖迎来修复

资产质量下滑和资产风险累积是过去几年工程机械企业资产端面临的核心问题,居高不下的表内应收账款使得工程机械企业现金流状况日益恶化,财务负担加重。销量回暖,终端经销商回款加速,销售中全款支付比例也逐步提升,主机厂现金流状况提升明显。以徐工为例,2016年经营性现金净流量达到22.45亿元,中联重科和柳工的经营性现金流也达到了21.68亿、13.78亿。

此外,应收账款余额也呈现逐步下滑的趋势,徐工和柳工的应收账款余额分别同比下滑14.53%、16.88%。随着一季度销量的持续会暖,届时主机厂资产负债表的修复效果将更加明显。

从销售端到盈利端传导,重视两大核心变量

从销售端到盈利端,需要重视两大核心变量:(1)市场份额。工程机械主要品种的市场份额都在逐步集中,其中起重机、混凝土、推土机是比较明显的,CR4通常都超过了60%。在行业下行阶段,越来越多的中小型设备企业退出。

以三一重工为例,其挖掘机一季度的销量已经比历史最高水平(2011年一季度)还高11.59%;(2)海外业务的提升。随着一带一路政策的逐步落地,工程机械出口比例逐年提升,2015年三一重工海外收入比例达到43%,2016年恒立液压和柳工的海外占比也接近30%。

投资建议:随着行业需求回暖,龙头公司市占率进一步提升。我们建议关注市场份额不断扩大的龙头和盈利可见度更高、历史包袱清理更彻底的公司,重点看好三一重工,其次我们建议高度关注柳工、徐工机械,核心零部件龙头恒立液压和服务后市场的建设机械。